华东医药-奋楫笃行终成花开-220309（43页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华东医药华东医药(000963 CH) 奋楫笃行奋楫笃行，终成花开，终成花开 华泰研究华泰研究 深度研究深度研究 投资评级投资评级( (维持维持):): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币):): 44.78 2022 年 3 月 09 日中国内地 化学制药化学制药 业务多点开花业务多点开花，基本面持续向好，基本面持续向好，重申买入评级重申买入评级 公司为医药板块龙头白马，管理层具备全球战略眼光与高效的执行力，在集采降价的大背景下，一方面攻坚克难，构建自身的创新管线，另一方面积极转型，实现业务的多点开花。我

2、们认为公司 22 年同时具备业绩增长与估值催化，存量业务企稳回升+创新管线上市&合作密集落地+微生物工程快速发展+海内外医美新品上市收入高增长，基本面持续向好有望驱动公司迎来戴维斯双击。考虑到公司加大研发投入，我们略微调整公司 21-23 年归母净利润至 24.72/30.58/39.20 亿元（前值 25.43/31.81/40.15 亿元） ，分部估值法下给予 22 年目标价 44.78 元（前值 47.11 元） 。 工业板块：工业板块：存量业务风险出清，创新业务逐步崛起存量业务风险出清，创新业务逐步崛起 展望 2022，百令胶囊、阿卡波糖等品种销售额有望企稳，维护基本盘，吗替麦考酚酯虽

3、纳入第七批集采，但其具有换药的担忧，我们预计带量规模与价格降幅相对可控。至此公司核心品种均已纳入集采/降价，存量业务风险基本出清。增量业务方面，公司搭建微生物工程大平台，从 API&高端中间体+特殊功能化学品+大健康&医美+生物材料和酶制剂等多个方向切入，打造另一抓手。公司系列创新药、生物类似物 22 年起陆续上市（阿格列汀、淫羊藿素、利拉鲁肽等） ，22 年工业板块有望实现近 20%收入增长。 医美板块：医美板块：微创微创+ +无创全覆盖，管线步入收获期无创全覆盖，管线步入收获期 公司通过一系列收购与产品引进，搭建起一条丰富且具备差异化的产品管线（30 款填充与光电产品） ，既包含玻尿酸、肉

4、毒等医美基石产品，更向再生类材料、皮肤管理、身体塑形、私密塑形等新兴蓝海市场拓展，力争成为中国医美的领航者。公司产品定位高端，注重未被满足的细分市场需求，产品竞争力强：1）注射类产品：Ellanse 引领再生需求，我们预计 22年有望冲击 7 亿+销售；MaiLi 玻尿酸+埋线+壳聚糖新品稳步推进；2）光电项目：冷触美容仪酷雪 1Q22 已于国内上市，多款身体塑形+皮肤管理产品逐步推进。我们预计 21-25 年医美板块有望实现超 50%的收入 CAGR。 SOTP 估值法下合理市值为估值法下合理市值为 783.63 亿亿元元 1）商业：我们预计商业板块 22 年净利润 3.82 亿元，给予 2

5、2 年 6x PE（可比公司 Wind 一致预期 PE 7x） ，对应市值 22.93 亿元；2）工业：我们预计传统业务 22 年净利润 23.52 亿元，给予 22 年 18x PE（可比公司Wind 一致预期 PE 15x） ，对应市值 423.29 亿元；DCF 估值给予创新药板块估值 107.10 亿元；3）医美：我们预计医美板块 22 年净利润 3.24 亿元，给予 22 年 71x PE（同类公司爱美客 Wind 一致预期 PE 71x） ，对应市值 230.31 亿元。综上，SOTP 估值法下公司合理市值为 783.63 亿元。 风险提示：产品销售不及预期，产品降价的风险，研发进

6、度不达预期。 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 44.78 收盘价 (人民币 截至 3 月 9 日) 35.05 市值 (人民币百万) 61,331 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 807.81 52 周价格范围 (人民币) 29.20-52.82 BVPS (人民币) 9.29 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (人民币百万) 35,446 33,683 35,005 38,592 43,973 +/-% 15.60 (4.97) 3.92 10.25