商社行业黄金珠宝系列专题研究之一：珠宝零售行业短、中、长期投资逻辑-220306（22页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 珠宝零售行业短、中、长期投资珠宝零售行业短、中、长期投资逻辑逻辑 黄金珠宝系列黄金珠宝系列专题专题研究之一研究之一 商社 证券研究报告证券研究报告/ /行业深度行业深度报告报告 20222022 年年 0 03 3 月月 6 6 日日 评级：评级：增持增持（ 维持维持 ） 基本状况基本状况 上市公司数 111 行业总市值(百万元) 906,706 行业流通市值(百万元) 380,817 行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 1 周大生：审时度势，持续进化 2 迪阿股份：迪阿股份的商业三基石 重点公司基本

2、状况重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE 评级 20202021E 2022E 2023E 20202021E 2022E 2023E 周大生 18.7 1.39 1.24 1.53 1.79 16.1 15.0 12.2 10.4 买入 迪阿股份 96.4 1.56 3.62 4.45 5.62 65.8 29.7 21.7 17.2 增持 周大福 15.6 0.60 0.71 0.84 0.98 19.722.1 18.6 15.8 老凤祥 48.8 3.03 3.59 3.89 4.4 15.0 12.8 12.5 11.0 备注 股价截取日为 22.3.06；周大福数据为

3、港币；周大福、老凤祥采用 wind 一致预期 投资要点投资要点 核心观点核心观点：本篇报告是一个短、中、长期黄金珠宝行业投资框架本篇报告是一个短、中、长期黄金珠宝行业投资框架。市场市场通常较为通常较为关注短关注短期期需求需求景气度景气度，而对珠宝而对珠宝行业中长期的属性有所忽视。行业中长期的属性有所忽视。 短期：短期：景气度通常有较大不确定性，景气度通常有较大不确定性，分析胜于预测，分析胜于预测，我们对不同因素的影响程度进行了我们对不同因素的影响程度进行了回溯回溯分析。分析。从结果看，行业的季度需求与金价波动、人均收入、以及结婚对数相关度较高。 其中， 短期消费需求与当期金价波动负相关， 表现

4、出一般商品所具备的 “收入效应” ；与人均收入增速正相关，表现出较强的可选消费品属性；与结婚对数正相关，但不显著，推测是人均消费支出提升对冲了结婚对数下滑的影响。除去以上宏观因素外，近年古法金等新工艺改善了消费者对于黄金饰品的认知，行业需求整体有所提高。我们认为市场对于短期需求关注度高的同时，对于行业中长期的属性的重要性有所低估。 中期：中期：头部品牌渠道开拓加速，行业集中度进一步提升头部品牌渠道开拓加速，行业集中度进一步提升。竞争分析是中期投资的重要维度。中国珠宝行业当前以黄金为主，产品同质化较强，渠道是行业的核心竞争要素。品牌以及资金实力主导的渠道开拓能力助力头部企业市场份额持续提升，其中

5、 CR5/CR10分别从 2015 年的 14.8%/17.5%提升至 2020 年 21.9%/25.5%。 2021 年以来的头部品牌提高了克重黄金的销售占比，降低了区域品牌的价格优势，预计这将加速行业集中度的提升进程。随着区域品牌的逐步出清，头部企业的市场份额及盈利能力都将有所提高。 长期：产品属性将逐步替代渠道属性，企业获取更高的定价能力长期：产品属性将逐步替代渠道属性，企业获取更高的定价能力。当下珠宝行业的渠道属性要强于产品属性，但由于产品的低过季风险及产品、渠道一体化，珠宝企业的经营风险要远低于一般零售业。从长期来看，随着市场格局的优化，行业将逐步从渠道转向产品，定价能力进一步提升

6、。从 DCF 估值逻辑看，长久期、低风险、有定价能力的头部珠宝企业长期而言是一门较好的生意。 标的标的梳理梳理：行业整体有望受益于行业整体有望受益于黄金工艺改善带来的黄金工艺改善带来的短期高景气度，但短期高景气度，但景气度受多重因景气度受多重因素影响，依然素影响，依然具有具有较强不确定性。从较强不确定性。从集中度提升的大趋势集中度提升的大趋势看看，龙头企业在中、长期均有龙头企业在中、长期均有望受益望受益。结合估值水平，当前结合估值水平，当前重点推荐重点推荐周大生（周大生（002867.SZ） ：黄金品类补强提升单店收入水平，省代加速门店扩张，在当前估值水平下有望实现戴维斯双击。周大福、老凤祥作