1、 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究证券研究报告 港股公司|公司深度|蜜雪集团（02097）强强品牌与品牌与供应链支撑扩张，咖啡与海外供应链支撑扩张，咖啡与海外布局带来新增量布局带来新增量 2025年04月19日2025年04月19日|报告要点|分析师及联系人 证券研究证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1/28 平价现制茶饮行业稳步增长，2024 年价格竞争略加剧影响同店 GMV，我们预计 2025 年竞争格局有望稳步改善。蜜雪冰城以强 IP 营销能力巩固品牌力，以强供应链铸造高性价比护城河，我们测算公司国内下沉市场仍有开店空间，现磨咖啡和出海有望打开

2、增长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。邓周贵 徐锡联 刘景瑜 吴雪枫 SAC：S0590524040005 SAC：S0590524040004 SAC：S0590524030005 SAC：S0590525010005 NBwUgVjWoNrMmOrQ6M8Q7NmOqQmOmRjMnNqMlOsQpOaQqRnNMYrQrQuOqRoQ请务必阅读报告末页的重要声明 2/28 港股公司|公司深度 glzqdatemark2 蜜雪集团(02097)强品牌与供应链支撑扩张，咖啡与海外布局带来新增量 行 业：食品饮料 投资评级：买入（首次）当前价格：441.60 港元 基本数据 总股本/流通股本(

3、百万股)377/148 流通市值(百万港元)65,499.95 每股净资产(元)43.13 资产负债率(%)24.30 一年内最高/最低(港元)448.00/256.00 股价相对走势 相关报告 投资要点 平价饮品市场增速领先，现磨咖啡加速下沉中国现制茶饮市场平稳增长，2023 年为 2585 亿元，2018-2023 年 CAGR 为 19.0%，性价比趋势展现，平价现制茶饮终端零售额 2018-2023 年 CAGR 为 22.1%，下沉市场加速增长，三线及以下城市终端零售额 2018-2023 年 CAGR 为 30.7%。2024 年行业竞争加剧影响同店 GMV，我们预计 2025 年

4、行业供给端竞争格局有望稳步改善。中国现磨咖啡市场趋势类似茶饮，我们预计平价现磨咖啡市场仍有较大增长空间。强 IP 营销巩固品牌力，强供应链保障成本与费效优势营销端，公司通过成功打造“雪王”IP，以全方位营销活动强化品牌力。供应链端，公司供应链能力领先，采购端，供应商覆盖全球，采购规模领先，2023 年核心原料柠檬、奶粉等采购成本较行业平均低 10%-20%以上；生产端，全国布局五大生产基地，向加盟商提供的饮品食材超 60%为自产，其中核心饮品食材 100%自产，较同行领先，产能利用率提升有望带动毛利率稳步提升；物流端，2024Q3 实现 97%内地门店冷链覆盖，90%县级行政区达成 12 小时

5、内送达，管理费用率低于同行。下沉市场仍有开店空间，海外与咖啡市场有望带来新增量供应链优势给公司带来较强竞争力，开店初期固定投入较同行偏低也有利于吸引下沉市场加盟商，我们测算公司全国化门店下沉仍有空间。此外，公司以幸运咖布局现磨咖啡市场，供应链协同效应下幸运咖质价比优势较大，有望引领咖啡下沉市场增长。同时，公司以东南亚为基加速拓展海外门店，海外毛利率较国内更高、单店收入仍有增长空间，我们预计“下沉市场全球化”有望给公司带来新增量。投资建议：龙头仍有空间，给予“买入”评级我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 294.45/337.74/380.48 亿元，分别同比增长 18.59%/

6、14.70%/12.66%，归母净利润分别为 51.45/60.58/69.11 亿元，分别同比增长 15.97%/17.74%/14.08%，对应三年 CAGR 为 15.92%，EPS 分别为13.55/15.96/18.20 元/股。绝对估值法测得每股价值 474.23 元（按 2025/4/17 汇率对应 504.50 港元），可比公司 2025 年平均 PE 为 27.83 倍，鉴于公司强供应链与品牌力有望推动国内进一步扩容，咖啡与海外布局有望带来新增量，综合相对估值法和绝对估值法，给予公司 2025 年 35 倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：行业竞争加剧，