【公司研究】韵达股份-深度跟踪报告：风卷云涌踏浪前行-20200413[28页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 风卷云风卷云涌涌，踏浪前行，踏浪前行 韵达股份（002120）深度跟踪报告2020.4.13 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 刘正刘正 首席交运分析师 S1010511080004 扈世民扈世民 交运分析师 S1010519040004 关鹏关鹏 交运分析师 S1010520030003 联系人：汤学章联系人：汤学章 行行业整合下，业整合下，韵达在持续拉开与身后竞争对手的差距，韵达在持续拉开与身后竞争对手的差距，预计预计通达通达系系后两名公司后两名公司将陷将陷 入保量和保利润的两难入保量和保利润的两难困境困境，韵达未来韵达未来有望有望晋升为电商件

2、寡头垄断格局的龙头之晋升为电商件寡头垄断格局的龙头之 一。疫情影响下，预计公司一。疫情影响下，预计公司 Q1 业绩同降业绩同降 30%+，但但 Q2 在在成本改善成本改善预期预期推动推动下下，业，业 绩绩或或同增同增 25%。业绩上行和业务增速优势料提升公司估值。业绩上行和业务增速优势料提升公司估值。 行业景气不减，存量整合不止行业景气不减，存量整合不止。受疫情影响，12 月社零同降 21%，但电商加 速渗透，进而带动快递需求，前 2 月电商/快递需求同比+3%/-10%。国家邮政局 预计 3 月/4 月快递件量同增 17%/20%，行业景气快速恢复，料全年快递需求仍 能同增 20%。12 月

3、行业 CR8 同升 5.1pcts 至 86.4%，快递市场进入存量竞争 阶段， 假设中通/韵达/顺丰/京东物流件量同增 35%/35%/50%/18%， 则剩下三家 通达企业件量增速只有 15%，料今年通达企业差距会进一步拉大。 公司公司第二第二排位排位稳固稳固，远望，远望行业行业寡头寡头。短中期看，韵达优势稳固：1）近 4 年，件 量 CAGR 47%，通达第二；2）单票扣非净利比圆通/申通高 0.04/0.08 元，盈利 能力差距有所扩大；3）近 3 年中通/韵达/圆通/申通股权融资总额为 191 亿/39 亿/60 亿/48 亿元，韵达融资最少，但目前账面净现金稳居通达第二；4）国家邮

4、 政局及菜鸟数据显示公司服务水平通达前二。考虑公司区域性的聚焦网络优势、 极致化的轻资产运营模式、稳定的管理层，公司优势稳固，在行业整合下将持续 享受份额提升红利，看好公司件量份额从去年 16%提升至未来的 2030%。 通达通达去去年年 11 月以来月以来，增速差显现增速差显现，Q2 料进一步凸显料进一步凸显韵达韵达业务增速优势业务增速优势。去年 行业龙头中通率先提高件量增速目标同时主动下调派费，进入下半年韵达也一 改之前跟随性价格竞争策略，主动降价抢量。受益积极的价格竞争策略，韵达去 年 Q4 件量同增 39.4%， 增速为通达最高。 同时韵达也在逐步扩大与身后竞争对 手的差距，去年 11

5、 月今年 2 月韵达/圆通/申通累计件量分别同增 24%/15%/10%。考虑到通达后面两家企业料将陷入保利润还是保量的困境，与 韵达差距仍未见缩小，行业存量竞争下，公司料将持续保持领先的业务增速。 Q2 业绩业绩增速增速或或至至 25%左右，较左右，较 Q1 大幅大幅改善改善。Q1 受疫情影响，公司件量增速 放缓、 运营成本攀升， 预计 Q1 业绩同降 30%+。 近期公司推出第三期股权激励， 业绩目标为 2020/21 年扣非净利增速不低于 10%。若公司要保证今年业绩增长 10%，考虑到 Q1 业绩同降 30%，则剩下三个季度业绩增速要达到 20%才能完 成业绩目标。由于 Q2 公司仍然

6、享有公路免费通行、增值税及社保减免、低油价 红利，叠加件量恢复正常水平的预期，预计 Q2 业绩有望同增 25%。 风险因素：风险因素：疫情影响超预期；电商需求低于预期；价格大幅下降；快递网络突然 瘫痪。 投资建议：投资建议：公司正在持续拉开与后面竞争对手的差距，预计 Q2 将确认公司业务 和利润增速的相对优势地位， 利润增速上行至 25%左右。 小幅下调公司 2020/21 年净利润预测为 29.9 亿/33.2 亿元（原预测为 29.2 亿/32.1 亿元），新增 2022 年预测 38.3 亿元，对应 PE 为 21/19/17 倍。公司现价对应 2020 年 PE 21 倍， 明显低于中