1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|行业专题 基础化工 2025 年 03 月 26 日 基础化工基础化工 优于大市（维持）优于大市（维持）证券分析师证券分析师 王华炳王华炳 资格编号：S0120524100001 邮箱： 市场表现市场表现 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 1.供给端不确定性加深，溴素涨价有望超预期，2025.3.25 2.SAF 国内应用试点大步推进，新疆 煤 化 工 进 入 高 速 发 展 期 ，2025.3.23 3.关 注 聚 氨 酯 涨 价 机 会 ，2025.3.16 4.宝丰能源(600989.SH)：价

2、差修复产能释放，看好公司长期成长！，2025.3.12 5.三氯蔗糖行业专题报告-供给协同默契空前，内外共振需求稳健，2025.3.10 从政策端看民爆行业发展方向从政策端看民爆行业发展方向 民爆行业系列深度民爆行业系列深度 Table_Summary 投资要点：投资要点：引入：引入：2025 年 2 月 28 日，工信部印发加快推进民用爆炸物品行业转型升级实施意见，从推广无人化生产线、提升产业集中度、优化产业结构和产能布局、增强产品保障能力和有效供给能力等方面指明民爆行业未来的总体发展方向。通过梳理“十四五”以来的产业政策脉络，我们发现民爆行业的供给格局始终跟随政策指引方向在积极推进变革。本

3、文，我们将通过分析民爆政策方向以展望行业未来发展。民爆牌照壁垒高筑，盈利稳定现金良好。民爆牌照壁垒高筑，盈利稳定现金良好。民爆作为基础工业基石，素有“能源工业的能源，基础工业的基础”的称号。核心产品工业炸药、工业雷管等易燃易爆的高危属性使得行业受到工信部、公安部、住建部等部门监管，具备生产许可、销售许可和工程资质三重认证壁垒，外来者较难进入。因此，民爆行业整体盈利能力较强，构建了优质的经营生态，头部企业（国泰集团、广东宏大等）近五年炸药毛利率超29%，应收账款率及净现比等财务指标表现整体优于基建行业平均水平。政策核心从“供给度提升”和“高质量发展”两个维度推进变革：政策核心从“供给度提升”和“

4、高质量发展”两个维度推进变革：供给集中度持续提升。供给集中度持续提升。在“十四五”民用爆炸物品行业发展规划（下称“十四五规划”）等政策指引下，我国民爆行业集中度快速提升，生产企业工业炸药产量CR10 从 2020 年的 49%跃升至 2024 年的 66%。在此基础上，2025 年工信部 加快推进民用爆炸物品行业转型升级实施意见（下称“本次实施意见”）进一步加码整合力度，明确 2027 年形成 3-5 家国际竞争力龙头企业的新目标，推动行业迈入跨区域深度整合阶段。当前资本运作已印证政策效力：当前资本运作已印证政策效力：一方面，头部企业加速横向并购，如 2024 年广东宏大 22 亿元收购雪峰科

5、技 21%股权、江南化工并购红旗民爆 36%股权等；另一方面，民爆资产估值显著抬升，目前存量优质民爆企业稀缺，未上市体量较大的仅有云南民爆、内蒙古生力、海峡科化等，我们预计未来行业集中度有望进一步提升。聚焦民爆高质量发展。聚焦民爆高质量发展。a）炸药结构升级：）炸药结构升级：“十四五”规划推动下，我国混装炸药占比持续提升，2024 年达 37%，提前完成十四五规划 35%的目标。本次实施意见 指出要继续压减包装型工业炸药许可产能，提升企业现场混装炸药许可产能占比，持续推动炸药产品结构升级。混装炸药产能往往需匹配爆破服务，爆破服务需要爆破服务证书或矿山总承包证书，小型生产企业受限于资质壁垒难以高

6、效释放产能且不具备经济性，矿服企业或将充分受益。b）雷管技术迭代：）雷管技术迭代：“十四五”规划强制性的电子雷管替代政策（2022 年 6 月停产、8 月停售普通雷管），使得电子雷管迎来爆发式增长，目前渗透率已达到 90%以上。本次实施意见进一步提出要动态调整电子雷管产能，支持高品质、高附加值产品应用，推动无起爆药、零污染技术发展，头部企业有望凭借技术优势抢占更多市场份额。c）出海空间扩容：）出海空间扩容：全球民爆市场规模（2023 年 1230 亿元）约为国内市场三倍，近年国内民爆龙头企业纷纷加速出海，如雅化集团、江南化工、易普力等企业在非洲锂矿/铀矿等项目落地，广东宏大以塞尔维亚为枢纽辐射