1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2025 年 3 月 19 日 公司研究公司研究 工程机械老牌国企，拥抱电动化、国际化浪潮工程机械老牌国企，拥抱电动化、国际化浪潮 柳工（000528.SZ）投资价值分析报告 买入买入（首次首次）工程工程机械老牌国企，行业地位稳固。机械老牌国企，行业地位稳固。公司成立于 1958 年，最早从事装载机的生产制造工作，历经 60 余年的发展公司已成为涵盖挖掘机械、铲土运输机械、起重机械、工业车辆等十余类产品的机械制造厂商。2023 年公司实现营收 275.2亿元，位居全球工程机械厂商第 19 位、国内第 4 位，装载机国内市占率稳居行业前列。2024Q

2、1-Q3 公司实现归母净利润 13.2 亿元，同比增长 59.8%。成长逻辑一：成长逻辑一：设备更新支撑行业需求复苏，公司有望深度受益设备更新支撑行业需求复苏，公司有望深度受益。当前国内工程机械行业仍处于周期底部，未来随着宏观政策逐渐发力，下游基建、地产行业需求有望逐渐复苏。工程机械设备更新也将对工程机械整体销量提供有力支撑，根据我们测算，24-26 年我国挖掘机设备更新需求同比-17.5%/+23.2%/+54.8%，因此我们认为我国工程机械行业景气度将于 24 年触底，并于 25 年开始加速上行，公司作为工程机械行业龙头有望深度受益。成长逻辑二：装载机电动化为公司营收带来广阔增长空间。成长

3、逻辑二：装载机电动化为公司营收带来广阔增长空间。24 年以来我国装载机电动化进入高速突破期，24 年我国电动装载机销量同比增长 212.1%；电动化率达到了 10.4%，同比提升 6.9pct。根据我们测算，假设未来装载机电动化率达到 30%/50%/70%，则装载机市场规模可达到 501.1/594.1/687.1 亿元，较23 年水平分别提升 32.6%/57.2%/81.8%。公司 23 年电动装载机销量稳居行业第一，装载机电动化的迅速突破有望为公司带来广阔业绩成长空间。成长逻辑三：工程机械出口空间依旧广阔，支撑公司出口业绩持续增长。成长逻辑三：工程机械出口空间依旧广阔，支撑公司出口业绩

4、持续增长。14-24年我国工程机械出口金额由 197.9 亿美元增长至528.6 亿美元，CAGR 为10.3%。未来我们认为东南亚、南美等新兴市场，以及装载机、叉车等品类仍将支撑我国工程机械出口额持续增长。目前公司设立了 30 余家海外子公司、4 个海外基地，23 年实现海外营收 114.6 亿元，同比增长 41.2%，海外营收占比为 41.7%。公司海外营收规模与占比较国内外龙头仍有一定差距，未来公司有望凭借自身电动产品的独特优势提高海外市场份额，海外营收有望保持高速增长趋势。成长逻辑四：成长逻辑四：混改注入成长新动能，新兴业务打开第二增长曲线混改注入成长新动能，新兴业务打开第二增长曲线。

5、22 年柳工有限旗下建筑机械、农业机械、混凝土机械等资产整体注入公司并整体上市。混改提升了公司经营管理效率，同时也拓宽了公司产品品类。未来公司预应力机械、农业机械、叉车、高空作业平台等新兴业务有望为公司整体业绩提供有力支持。盈利预盈利预测、估值与评级：测、估值与评级：公司是国内工程机械龙头企业之一，随着我国工程机械行业景气度复苏，工程机械电动化、出海化趋势不断推进，公司业绩有望加速提升。我们预测公司 24-26 年实现归母净利润分别为 13.8/21.2/27.4 亿元，当前股价对应 PE 分别为 19/12/9 倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：下游景气度复苏不及预期风险；海

6、外出口拓展不顺风险；工程机械电下游景气度复苏不及预期风险；海外出口拓展不顺风险；工程机械电动化进展不及预期风险动化进展不及预期风险。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 营业收入（百万元）26,480 27,519 30,224 35,535 40,916 营业收入增长率-7.74%3.93%9.83%17.57%15.14%净利润（百万元）599 868 1,380 2,120 2,736 净利润增长率-39.79%44.80%59.02%53.59%29.06%EPS（元