1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 小菜园小菜园(999 HK)普惠为基，“大众家庭厨房”普惠为基，“大众家庭厨房”快步成长快步成长 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):13.01 2025 年 3 月 09 日中国香港 餐饮餐饮 首次覆盖小菜园予以“买入”评级，目标价 13.01 港币，基于 20X 25 年 PE。小菜园是中国大众便民中式餐饮市场市占率第一的连锁餐饮集团（23 年收入口径）。截至 2024.12.5，公司在全国 146 座城市拥有 663 家直营门店，是广受

2、顾客认可的中国百姓“家庭厨房”。公司高性价比大众便民餐饮卡位清晰，依托高标准化单店模型、高效供应链及“洞察人心”的激励机制形成竞争壁垒。展望未来，公司凭借较优的产品广谱性有望实现客群、商圈和地域全覆盖，多维度增长明确，主品牌小菜园门店纵深扩张与店效提升或协同增长；菜手等新品牌立足社区餐饮，有望复用主品牌经验，孵化新曲线。大众便民餐饮：迎大众便民餐饮：迎合性价比、连锁化消费趋势合性价比、连锁化消费趋势，赛道广而长，赛道广而长 随餐饮行业供需回归理性，较传统正餐更轻量化的大众便民餐饮业态（100元以下）迎来成长机遇。大众便民餐饮（50-100 元）和社区餐饮（0-50 元）切入工作日小家庭简餐/小

3、型聚餐用餐场景，聚焦高频、偏刚性就餐市场，需求稳定性较优，沙利文预计 28 年市场规模分别达 34,495/21,376 亿。性价比长红品牌，性价比长红品牌，UE 优异；优异；商圈和地域全覆盖商圈和地域全覆盖，拓店拓店为主要成长驱动为主要成长驱动 我们认为，公司具备三大核心竞争力：1）以家常口味、高性价比和“锅气”菜品立稳品牌口碑，围拢大众需求，产品抗潮流属性相对强。2）靓丽 UE为立身之本，23 年投资回收期 9.4 个月，优于行业平均水平（逾 18 个月），8M24 餐厅利润率横纵比较下均显稳健。3）较优的激励机制和供应链赋能提质增效，有效平衡规模增长与盈利能力提升。展望中长期，“扎根下沉

4、”的基因继续赋能扩张，我们预计 26 年门店数有望达 1000 家，中长期展望近 2000 家门店空间。此外，外卖业务及线下新零售业务延伸或进一步提振单店营收，子品牌菜手有望成为第二成长曲线。我们与市场观点不同之处我们与市场观点不同之处 市场认为地方菜系市场接受度有限，难以实现可持续增长；小菜园作为区域品牌，后续拓店速度及远期开店空间天花板较低。而我们认为公司盈利韧性在往期已得一定验证（8M24 公司同店店均日销同比-11.7%，但门店经营利润率仍维持 17.8%），纵深式扩张提升开店成功率，放大区域内规模效应，有望继续巩固同店盈利能力，形成店效增长-良性开店的正反馈循环。目目标价标价 13.

5、01 港币港币；首次覆盖予以“买入”评级；首次覆盖予以“买入”评级 我们预测公司 24-26 年归母净利润为 5.84/7.07/8.50 亿元，对应 EPS 为0.50/0.60/0.72 元，25-26 年 CAGR 为 21%。参考可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值 17X，考虑公司仍处于品牌势能向上周期，予以龙头溢价，基于 20X25 年 PE，给予目标价 13.01 港币，“买入”评级。风险提示：消费者接受度不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险。研究员 樊俊豪樊俊豪 SAC No.S0570524050001 SFC No.BDO986 +(852)3658 6000

6、 研究员 曾珺曾珺 SAC No.S0570523120004 SFC No.BTM417 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)13.01 收盘价(港币 截至 3 月 7 日)10.62 市值(港币百万)12,495 6 个月平均日成交额(港币百万)8.99 52 周价格范围(港币)8.40-11.30 BVPS(人民币)62,309 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(人民币百万)3,213 4,549 5,264 6,561 8,05