1、 华润饮料(02460)/食品饮料/公司深度研究报告/2025.02.25 请阅读最后一页的重要声明！长坡厚雪，再启新程 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2025-02-24 收盘价(港元)12.74 流通股本(亿股)23.98 每股净资产(港元)3.18 总股本(亿股)23.98 最近 12 月市场表现 分析师分析师 吴文德 SAC 证书编号：S0160523090004 分析师分析师 赵婕 SAC 证书编号：S0160523100002 相关报告 包装水行业引领者，包装水行业引领者，全国化和扩品打开空间全国化和扩品打开空间。公司包装水

2、品牌怡宝是国内两大龙头之一，其他饮料产品持续培育，如至本清润、蜜水系列等，共 13 个品牌 56 个 SKU。目前公司 90%以上的营收来自包装饮用水业务，大本营位于广东，南部为优势区域，全国化持续拓展。公司 IPO 发行价格为 14.5 港元/股，募集资金总额约 50.43 亿港元，将主要用于产能扩张及渠道建设。包装水行业竞争加剧，价格带呈现下探趋势。包装水行业竞争加剧，价格带呈现下探趋势。包装饮用水是即饮行业最大子品类，整体呈稳健增长趋势，格局相对稳固，2023 年 CR5 为 58.6%。但 2024年行业竞争激烈，农夫山泉推出绿瓶水下探一元价格带，娃哈哈抓住舆论红利发力包装水建设，多家

3、品牌促销降价。我们认为，长期趋势看，品质优化、品长期趋势看，品质优化、品类细化仍是行业主线，渠道建设的下沉、全面和精耕是核心类细化仍是行业主线，渠道建设的下沉、全面和精耕是核心竞争竞争壁垒壁垒所在所在。内延外生补短板，多维度寻求成长增量。内延外生补短板，多维度寻求成长增量。公司在现有优势基础上，持续寻找新成长动力。1）区域端：）区域端：公司 30+%收入来自南部区域，近年来在“西进、东扩、北伐”全国化战略带动下，长江沿岸、北方、粤港澳大湾区均实现良好成效。2）渠道端：）渠道端：公司目前覆盖超 200 万个网点，经销商 1000 余家，但相较行业龙头仍有提升空间。终端网点拓展+精耕下沉市场+冰冻

4、化投入，渠道力有望持续提升。3）产品端：）产品端：公司积极拓展饮料业务，目前菊花茶为公司饮料业务最大单品，2023 年零售额 7+亿元，其他产品加速培育中，预计 3-5 年内饮料业务占比有望快速提升。4）产能端：）产能端：公司目前外协代工比例六成以上，灵活性强但成本较高。公司加大自有产能建设，我们以 2023 年为基准进行测算，若自产比例每提升 5%，对应毛利率可改善 1pcts+，盈利能力有望逐步提升。投资投资建议建议：我们预计公司 2024-2026 年实现营收 145.9/158.7/173.0 亿元，同比分别增长 7.9%/8.8%/9.0%；归母净利润 14.9/17.0/19.2

5、亿元，同比分别增长12.2%/13.9%/13.3%，对应 PE 20/18/16x，首次覆盖，给予公司“增持”评级。风险提示：风险提示：消费力恢复不及预期、食品安全风险、行业竞争激烈导致的价格下降的风险、限售股解禁风险。盈利预测：盈利预测：Table_FinchinaSimple 币种(人民币)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万)12,623 13,515 14,585 15,871 17,295 收入增长率(%)11.31 7.07 7.92 8.81 8.97 归母净利润(百万)990 1,329 1,492 1,698 1,924 净利润增长率(

6、%)15.34 34.30 12.20 13.87 13.31 EPS(元)0.49 0.66 0.62 0.71 0.80 PE 0.00 0.00 20.48 17.99 15.88 ROE(%)17.76 19.26 20.17 20.99 21.34 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2025 年 02 月 24 日收盘价计算）-38%-27%-17%-7%3%13%华润饮料恒生指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 怡宝怡宝包装水行业佼佼者，业务版图持续开拓包装水行业佼佼者，业务版图持续开拓.5 1.1 行业引领者，