1、此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/ 交银国际研究交银国际研究行业剖析行业剖析-日本银行业观察日本银行业观察2025 年 2 月 25 日解析日本三大金融集团：盈利与估值提升的驱动因素解析日本三大金融集团：盈利与估值提升的驱动因素2021 年以来，日本三大金融集团（三菱日联、三井住友和瑞穗集团）股价表现突出，估值呈回升趋势，目前市净率已接近或超过年以来，日本三大金融集团（三菱日联、三井住友和瑞穗集团）股价表现突出，估值呈回升趋势，目前市净率已接近或超过1倍，并且其估值回升具有基本面支撑，盈利

2、规模和盈利能力均呈现回升趋势。本文我们从更长期、更全面的视角分析日本银行业盈利和估值回升的驱动因素。倍，并且其估值回升具有基本面支撑，盈利规模和盈利能力均呈现回升趋势。本文我们从更长期、更全面的视角分析日本银行业盈利和估值回升的驱动因素。日本国内息差下行，国际业务助力息差企稳。日本国内息差下行，国际业务助力息差企稳。从净利息收入看，日本宽松货币政策使得日本国内息差下行，国内净利息收入持续下降，但得益于海外扩张，海外业务息差维持较高水平，缓解整体息差下降压力。2022 年美联储开始加息，推动日本金融集团的海外业务息差和净利息收入回升。海外扩张是日本银行业应对国内利率下行的主要举措，美国和东南亚是

3、扩张的重点区域。海外扩张是日本银行业应对国内利率下行的主要举措，美国和东南亚是扩张的重点区域。由于 2024 年之前日本货币政策宽松程度不断提升，日本国内业务占收入比重呈下降趋势，2023 财年三大金融集团日本业务占收入比重均低于 40%；美国业务占集团收入比重在 2021-23 财年显著提升。三大金融集团在亚洲的扩张情况有所差异：三菱日联 2013 年以来，在东南亚市场持续扩张；三井住友 2021 年以来在东南亚市场加大投资；瑞穗集团在亚洲的布局则没有显著变化。手续费佣金净收入占比呈上升趋势，信用卡和资产管理业务占比相对较高。手续费佣金净收入占比呈上升趋势，信用卡和资产管理业务占比相对较高。

4、在息差下行的阶段，三大金融集团积极拓展非息收入，净手续费佣金占比呈现上升趋势。手续费佣金净收入内部各项业务占比较为分散，信用卡、资产管理业务占比相对更高，且信用卡收入占比呈提升趋势，汇款手续费等传统中收占比呈下降态势。从资产质量来看，从资产质量来看，90年代资产价格泡沫破裂带来的不良资产已充分化解，宽松货币政策下，资产质量表现稳定。年代资产价格泡沫破裂带来的不良资产已充分化解，宽松货币政策下，资产质量表现稳定。90 年代日本房地产和股市价格泡沫破裂之后，银行业不良率大幅提升。从 90 年代中期到 2005 年日本政府推出多项举措化解不良，直至2005年实现不良率显著下降。2013年以来，随着“

5、安倍经济学”的推出，货币政策宽松力度加大，不良贷款率呈持续下降态势，2017 年-2023 财年不良贷款率总体稳定在 1.1-1.3%。债券是投资组合配置重点，股票投资收益贡献显著。债券是投资组合配置重点，股票投资收益贡献显著。三大金融集团投资组合以债券为主，外国债券占比最高（主要为美债），日本政府债券占比第二高，日本股票占比未超过 10%。2023-24 年受益于日本股市上涨，股票投资收益对于收入形成显著正向贡献。2023 年监管提出降低交叉持股以改善公司治理，三大金融集团计划将股票投资降至净资产 20%以下。展望：盈利和估值进一步提升面临的挑战。展望：盈利和估值进一步提升面临的挑战。若美债

6、利率上行，将带来债券投资负向公允值变动；从日本货币政策的演变历程来看，过早退出宽松货币政策的影响不乏反复，因此日本央行加息对于经济和通胀的影响，以及加息的持续性仍需观察。金金融融行行业业万万丽丽,CFA,FRM(86)10 8393 53312025 年 2 月 25 日金融行业金融行业13目录目录一、一、2021 年以来，日本三大上市金融集团盈利、估值双重提升年以来，日本三大上市金融集团盈利、估值双重提升.4二、日本货币政策演变：经历多年宽松后，逐步转向二、日本货币政策演变：经历多年宽松后，逐步转向“正常化正常化”.7三、息差：日本国内业务持续下行，国际业务稳定在较高水平，加息周期将带来息差