【公司研究】龙马环卫-投资价值分析报告：从环卫装备迈向服务业绩运营成色提升显著-20200310[23页].pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从环卫装备迈向服务，业绩从环卫装备迈向服务，业绩中中运营成色提升显著运营成色提升显著 龙马环卫（603686）投资价值分析报告2020.3.10 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李想李想 首席公用分析师 S1010515080002 公司是公司是高端环卫装备龙头，高端环卫装备龙头， 装备装备+运营的模式驱动运营的模式驱动其其在环卫运营领域长期成长基础在环卫运营领域长期成长基础更加坚实更加坚实；规模效应临界点到来，公司环卫运营业务毛利率触底回升规模效应临界点到来，公司环卫运营业务毛利率触底回升；2021 年环年环卫运营在净利中占比提升

2、至接近卫运营在净利中占比提升至接近 50%，业绩，业绩中中运营成色明显提升，推升公司盈利运营成色明显提升，推升公司盈利质量。质量。首次覆盖首次覆盖，给予“买入”评级，目标价给予“买入”评级，目标价 23.60 元。元。 高端环卫装备龙头，发力环卫运营服务高端环卫装备龙头，发力环卫运营服务。公司为国内首家专注于环卫领域的主板上市公司，为国内环卫装备、环卫服务市场双料龙头。公司环卫装备业务长期排名全国前三；环卫运营市场拓展顺利，截至 2019H1 的在手环卫运营合同总额达 226 亿元，在国内排名靠前。控股股东、实控人为董事长张桂丰先生，持股 20.22%。 环卫运营千亿市场加速释放，机械化率提升

3、大势所趋环卫运营千亿市场加速释放，机械化率提升大势所趋。国内环卫服务市场主要分为道路清扫保洁、垃圾清运和公厕维护保洁三部分，规模庞大，我们预计我国环卫市场 2022 年增至 2,125 亿元。除享受行业成长扩容外，龙头公司成长核心动力在于国内市场化率正处于快速提升阶段的订单释放以及订单向头部集中的集中度提升红利。国内环卫机械化仍然偏低且劳动力红利正在逐步丧失，提升环卫机械化率势在必行。 公司环卫装备市占率稳定，环卫服务迎来爆发公司环卫装备市占率稳定，环卫服务迎来爆发。公司在国内环卫装备市场坚持以中高端产品为主，品牌优势已经树立，市占率长期稳定在 6%左右。公司环卫运营拓展迅速，和传统龙头差距迅

4、速拉近，2019H1 新签合同总金额在行业中排名第一，公司 2019 全年新签署环卫运营合同规模超过 100 亿元，年化金额超过 10 亿元。我们估计公司2018年在环卫运营市场的市占率为0.6%， 2021年有望提升至2.1%。 运营成色提升运营成色提升明显，股东回报迎来改善。明显，股东回报迎来改善。预计 20192021 年公司环卫运营业务贡献净利润 0.57/1.43/2.16 亿元，在公司净利润中占比分别为 21.5%/39.1%/47.6%，运营在 2021 年利润占比接近 50%，业绩成色提升明显。环卫运营的轻资产特征突出且现金流较好，业绩中运营成色上升对于提升公司净资产收益率、现

5、金流和估值均有帮助。我们预计公司 20192021 年的 ROE 将会迎来持续改善。 风险因素：风险因素：项目推展不及预期；政府支付能力下降；人工成本大幅上升。 投资建议：投资建议：我们预计公司 20192021 年净利润分别为 2.66/3.64/4.51 亿元，同比增长 12.5%/37.0%/23.7%，对应 EPS 预测为 0.64/0.88/1.08 元，公司当前股价对应 20192021 年 PE 分别为 25/18/15 倍。采用分部估值法，得出目标价为 23.60元，首次覆盖，给予“买入”评级 项目项目/年度年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入

6、(百万元) 3,085 3,444 4,040 5,456 6,606 营业收入增长率 39.1 11.6 17.3 35.0 21.1 净利润(百万元) 260 236 266 364 451 净利润增长率 96.7 -9.1 12.5 37.0 23.7 每股收益 EPS(基本)(元) 0.97 0.80 0.64 0.88 1.08 净资产收益率 ROE% 12.2 10.2 10.6 13.2 14.7 PE 17 20 25 18 15 PB 2.3 2.1 2.7 2.4 2.2 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 3 月 6 日收盘价 龙马环卫龙马环