【公司研究】良品铺子-投资价值分析报告：专注良品&双线发力尽享休闲零食红利-20200302[30页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 专注良品专注良品&双线发力，尽享休闲零食红利双线发力，尽享休闲零食红利 良品铺子（603719）投资价值分析报告2020.3.2 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 薛缘薛缘 首席食品饮料 分析师 S1010514080007 徐晓芳徐晓芳 首席商业零售 分析师 S1010515010003 顾训丁顾训丁 食品饮料分析师 S1010519110002 休闲零食万亿市场尽享消费升级红利。良品铺子是国内休闲零食领先企业，线休闲零食万亿市场尽享消费升级红利。良品铺子是国内休闲零食领先企业，线 上上&线下渠道发展均衡，均居前列。公司有望凭借品牌线下渠道发展均

2、衡，均居前列。公司有望凭借品牌&供应链供应链&运营优势，持运营优势，持 续推动线上份额提升、线下门店全国化扩张，实现持续较快增长。首次覆盖给续推动线上份额提升、线下门店全国化扩张，实现持续较快增长。首次覆盖给 予“买入”评级，目标价予“买入”评级，目标价 43 元，对应元，对应 2020 年年 40 倍倍 PE。 休闲零食领先企业，线上线下全渠道运营。休闲零食领先企业，线上线下全渠道运营。公司为国内领先休闲零食企业，零 食业“三巨头”之一，2018 年实现收入/净利润 63.8 亿/2.4 亿，2015-2018 年 CAGR 分别 26.5%/73.9%，成长性突出。2006 年，公司从线下

3、品牌店起家、后 逐步实现线上&线下双渠道运营，2019H1 线上/线下收入分别占比 45%/55%， 其中线下渠道加盟为主/直营为辅（2019H1 加盟/直营店分别 1490/747 家）， 线上以天猫旗舰店为主（2019H1 收入占线上 48%）。同时公司已形成“OEM 生产+14 个仓储基地+第三方配送”的高效供应链体系。 休闲零食：万亿市场赛龙头，品类休闲零食：万亿市场赛龙头，品类&渠道渠道&模式齐模式齐 PK。休闲零食品类丰富、空 间广阔。根据 Frost & Sullivan 统计（转引自上好佳招股书），2018 年中国市 场规模达 8785 亿元， 2014-2018 年 CAGR

4、 为 7.1%， 预计 2018-2023 年 CAGR 为 7.8%。行业格局分散待提升：根据 Euromonitor 统计，玛氏第一、市占率约 5%，中/美/日/韩 CR5 分别为 16%/41%/29%/68%。根据 Frost & Sullivan 统计 （转引自上好佳招股书），国内市场渠道可分为现代渠道/传统渠道/电商渠道/ 特殊渠道/其他，分别占比 35%/39%/10%/5%/11%。电商渠道发展迅猛， 2014-2018 年 GAGR 为 27%，坚果品类借力电商发力塑造三强格局。线下品 牌店模式已有区域龙头，线上品牌加速线下布局望加剧竞争。 渠道线上渠道线上/线下均居前，专注

5、良品构建供应链体系。线下均居前，专注良品构建供应链体系。具备较强的线上和线下运 营能力：2012 年公司开启线上业务分享品类渠道红利，线上休闲零食销售排名 第三，已实现“平台电商+社交电商+自营渠道”多线布局。线下渠道，直营向 大店&商圈化转型，筛选优质加盟商保证门店资源和资金，公司强管控门店销售 /库存保证门店运营效率。坚持品质、不断提升品牌力：提出“高端零食”战 略，优选原材料和供应商，打造脆冬枣/黄桃等爆款产品，明星代言等方式提升 品牌高端形象。持续推进供应链信息化/数字化升级，实现采购/仓储/配送/销 售高效供应链体系，支持每日线上/线下超 200/100 万笔订单、60+万个包裹。

6、风险因素：风险因素：市场竞争加剧；电商增速放缓；线下拓展不及预期；产品质量风险。 投资建议：投资建议：未来公司望凭借头部品牌流量和领先运营能力，享受线上渠道红利、 持续较快增长；同时凭借品牌力和渠道管理能力不断发力全国化扩张，在线下 渠道集中度提升过程中抢夺份额。 考虑到疫情可能对 2020 年公司经营产生一定 影响的情况下，给予 2019-2021 年净利润预测分别为 3.84/4.35/5.55 亿元、分 别同增 61%/13%/ 28%，对应 EPS 预测 0.96/1.08/1.39 元。给予目标价 43 元， 对应 2020 年 PE 40 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 项目项目/