1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 公司首次覆盖公司首次覆盖 证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.02.03 明星管理明星管理层层入主，调改轻装上阵入主，调改轻装上阵 大商股份大商股份(600694)Table_Industry 批零贸易业/可选消费品 Table_Invest 首次覆盖首次覆盖 评级评级 增持增持 目标价格目标价格 33.45 Table_CurPrice 当前价格：26.38 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间（元）14.22-27.77 总市值（百万元）8,258 总股本/流通A股（百万股）31

2、3/313 流通 B 股/H 股（百万股）0/0 Table_Balance 资产负债表摘要资产负债表摘要(LF)股东权益（百万元）8,642 每股净资产（元）27.60 市净率（现价）1.0 净负债率-46.79%Table_PicQuote Table_Trend 升幅升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 2%44%75%相对指数 6%45%64%大商股份（大商股份（600694.SH）首次覆盖报告）首次覆盖报告 table_Authors 刘越男刘越男(分析师分析师)于清泰于清泰(分析师分析师)陈笑陈笑(分析师分析师)021-38677706 021-38022689 021-3867

3、7906 登记编号登记编号 S0880516030003 S0880519100001 S0880518020002 本报告导读：本报告导读：明星管理层入主，调改节奏将明显加速。资产负债表健康，未分配利润高且分红稳明星管理层入主，调改节奏将明显加速。资产负债表健康，未分配利润高且分红稳定。定。投资要点：投资要点：Table_Summary 首次覆盖给与增持评级。首次覆盖给与增持评级。预计公司 2024-26 年归母净利润分别为6.12/6.89/7.47 亿元，增速分别为+21.1%/+12.7%/+8.3%。综合考虑 PE和 PS 两种估值方法，给予公司 2025 年目标市值 104.7 亿

4、元，对应目标价 33.45 元，增持评级。并购实现区域扩张，此前承压有待改善。并购实现区域扩张，此前承压有待改善。公司为东北地区零售龙头，由国资转民企，激励机制灵活且继承国资物业优势。业态覆盖百货连锁、超市连锁、电器连锁等。自 1996 年起进入快速发展期，采用并购方式实现辽宁、东北、以及河南、山东等地区域扩张。公司在东北地区及百货超市等业态此前承压，近期有企稳迹象，管理层有意调改，将有望改善。明星管理层入主，调改节奏将加速。明星管理层入主，调改节奏将加速。传统零售此前持续承压，已达变革临界点。相比超市调改，百货调改尚未形成明确共识。百货短期调改效果的核心在于招商和运营能力的提升，相比超市调改

5、需苦练内功，外部资源注入对百货调改效果更立竿见影。公司新任董事长陈德力历任凯德、万达、新城、宝龙等港资和国内顶尖商业地产商高层管理职位，核心能力在于品牌资源、运营与拓展。大商的核心优势是物业和渠道品牌信任感。大商调改方向聚焦业绩、优化管理；且大股东上游资源对自营商品销量提供支持。公司此前已开启关店调整，将轻装上阵。资产负债表健康资产负债表健康，未分配利润高且分红稳定。，未分配利润高且分红稳定。大商集团资产负债表健康，主要体现为：账面现金多（46.13 亿元），多次并购但几乎无商誉，无长期有息负债（资产负债率 49%），未分配利润高（2024Q3达 71.13 亿元），净现金流好于净利润，且资本

6、开支少。公司盈利能力优于行业平均水平：百货业务毛利率 50.1%，优于行业平均的 46.2%；超市业务毛利率 6.6%，但因不包含后台费用因此与行业不可比。历史分红稳定，10 年维度现金分红比例 37.1%，股息率3.55%2021-2023 年现金分红比例平均 54.4%，股息率为 4.54%。风险提示：风险提示：存货房地产减值风险，调改影响短期经营风险、组织架构调整内部运营风险、宏观经济波动影响需求风险。Table_Finance 财务摘要（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 7,277 7,331 6,934 7,307 7,519(+/-)%-