【公司研究】凯利泰-深度报告：“渗透率提升+结构化调整+渠道协同+股权激励”业绩增速可期-20200421[39页].pdf

1、公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 39 “渗透率提升渗透率提升+ +结构化调整结构化调整+ +渠道协同渠道协同+ +股权激励股权激励” ，” ， 业绩业绩增速可增速可期期 凯利泰（凯利泰（300326300326）深度报告）深度报告 分析师：分析师： 徐勇 SAC NO： S1150516060001 2020 年 04 月 21 日 投资要点：投资要点： 行业东风已至，进口替代下龙头优先受益行业东风已至，进口替代下龙头优先受益 人口老龄化、病患

2、年轻化趋势下骨科疾病高发，医师梯队补充、医保覆盖、 基层渗透下国内骨科植入物耗材市场迎发展机遇，目前市场规模约为 262 亿 元， 预计将以 14.19%的增速扩增至 2023 年的 509 亿元。 国内市场集中度低， top5 为外资企业，占据国内骨科市场 37.93%，威高骨科、大博医疗、凯利 泰分别以 4.05%、2.86%、1.83%的份额位列六、七、八位，内资供应商众 多但集中度较低，耗材集采等医药控费政策以及进口替代趋势下，享有成本、 产品、规模以及渠道优势的龙头企业有望优先获益。 椎体成形：渗透率提升叠加结构化调整，空间尚广椎体成形：渗透率提升叠加结构化调整，空间尚广 目前国内市

3、场规模尚小（约 10 亿元） ，渗透率仅为 13%，相比美国 2011 年 40%的渗透率差距较大，其中 PKP 在骨水泥渗透、伤椎椎体高度恢复以及相 邻椎体骨折方面表现优于 PVP，国内 PKP 系统数量比重约为 50%，远低于 欧美等国家 2011 年 80%以上的结构占比，受益于渗透率提升及结构化调整， 预计行业未来 5 年增速可超过 18%。公司目前占据国内椎体成形市场近乎一 半份额，叠加骨水泥领域布局，将有望凭借渠道全面布局和产品系统性解决 方案优势，充分受益行业高速增长红利。 其他其他产线产线布局布局持续推进，整合优化释放业绩持续推进，整合优化释放业绩 1）传统骨科领域：公司创伤类

4、产品约占国内创伤植入耗材市场 2%，脊柱植 入物（不含椎体成形）约占对应市场 0.92%，销售规模尚小，随着公司对艾 迪尔销售体系的逐步调整和业务渠道的整合优化，在历经 2017-2018 年的业 绩调整期后，2019 年艾迪尔业绩回暖，叠加 2020 年 1 月 2 日椎间融合器 （PEEK）获批，预计公司传统骨科将显活力；2）运动医学：目前国内市场 约 20 亿元，主要被施乐辉、强生、锐适等国际巨头占据，国内企业尚未真正 发力，公司通过自研和投资，已拥有缝合线、带线锚钉、关节镜系统以及利 格泰、速动医学等企业在预防与诊断、修复与重建方面的多种耗材，是国内 运动医学布局比较全面的企业，有望优

5、先受益；3）Elliquence：与公司椎体 成形产品同属脊柱微创领域，渠道协同性极强，将充分受益公司的营销网络 和国内经皮椎间孔镜椎间盘摘除术渗透率的提升（目前仅为 24%） ，推进产 品的终端覆盖广度和深度，业绩成长有保障。 股权激励加持，强化管理层与股东利益一致性股权激励加持，强化管理层与股东利益一致性 公司 2019 年实施限制性股票激励计划，向公司董秘、副总经理、财务总监、 董事、中层管理人员及核心业务（技术）人员共计 24 名成员，授予不超过 医药医药医疗器械医疗器械 证券分析师证券分析师 徐勇 010-68104602 助理分析师助理分析师 甘英健 SAC No： S115011

6、8020008 陈晨 SAC No： S1150118080007 张山峰 SAC No： S1150119080020 评级：评级： 增持增持 上次评级： 目标价格：目标价格： 最新收盘价： 22.29 最近半年股价相对走势最近半年股价相对走势 -19% -5% 9% 23% 37% 19/1020/1 凯利泰沪深300 相关研究报告相关研究报告 公公 司司 研研 究究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 深深 度度 报报 告告 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询