宏大爆破-深度报告：订单落地尚可期长期看好的军工潜力股-211105（21页）.pdf

1、HD-1和JK系列两军贸项目是公司近年防务装备板块战略转型的重要看点，其研发、销售等各环节的成败很大程度上决定了市场对于公司未来发展空间及军工属性的认可度。因此我们认为，近期市场对于公司两款军贸产品订单的预期态度变化，是决定股价走势的关键因素之一。结合公司股价波动程度回顾两款军贸产品进展时间线可以看出，自公司公告HD-1产品取得有关部门出口立项批复至今已两年有余，在此期间公司两军贸项目进展相关的公告所引起的市场反响出现了明显的转变，我们将其归结为从“乐观看好”到“半信半疑 ”的 转变。“乐观看好”拉高估值阶段：自2019年7月HD-1取得出口立项批复起，公司公告HD-1和JK项目进展的频率明显

2、提高，市场对于公司军贸业务进展的关注度开始提高，公司股价由此进入上行通道。并于2020年2季度国内疫情得到控制后进入加速上涨趋势。截至2020年8月7日，公司收盘价65.30元，较2019年同期上涨470%，较2020年初上涨236%。此时公司PE(TTM)为147.44倍，实现了2019年下半年以来第二次显著偏离民爆用品板块估值水平，并明显与国防军工板块算数平均PE(TTM)水平。在军贸产品进入收获期之前市场便给予宏大爆破较同业更高的估值，充分说明了在此期间市场对于公司军贸订单落地及后续业绩增长是持有乐观预期的。“半信半疑”估值回落阶段：2020年8月24日晚，公司公告称HD-1飞行试验取得

3、成功。此时公司股价及估值已开始进入下行区间，该公告的发布并未对这一下行趋势起到提振作用。公司股价反而在8月25日、26日接连大幅下跌，两日跌幅达14.42%。随后2020年12月下旬和2021年1月中旬，公司相继发布的三个HD-1、JK系列产品进展公告也均非订单落地。时至今日，HD-1取得出口资质已有两年，JK-1取得出口资质也已二十个月，市场期待的军贸订单迟迟未见落地，公司对外给出的回答始终是通过军贸公司进行订单洽谈中，基于保密规定再无更多细节披露。这之中诸多不确定性因素以及信息不对称或多或少导致了投资者对于公司军贸订单落地的担忧随时间推移而加剧。公司估值也在此期间持续回落。截至2021年1

4、1月1日，公司收盘价和PE(TTM)为28.58元和45.43倍，分别较2020年8月7日最高点回落了56.23%和69.19%。现公司估值已严重偏离国防军工板块个股加权平均估值水平，说明市场对于公司军工属性的认可度较去年同期明显降低。对此我们与市场主流态度持有相反观点。尽管周期较长，我们仍对公司军贸订单落地持抱有信心。经过长达两年多的持续跟踪我们了解到，公司主打的两款军贸产品均为导弹产品，属于重要军事装备， 本就具有前期研发投入大、验证周期长等特性，取得出口资质也并不代表该产品可以马上投放市场进行销售。事实上，一款军贸产品取得出口资质后，不仅仍需要对其各项性能进行多次测试，在订单真正完成之前

5、还需要经过多层报批。其通常流程是：1.取得出口资质后，通过军贸公司与目标客户取得联系进行订单洽谈;2.客户有意向签订订单时，提前上报给有关部门或直接在签署订单时将合同上报给有关部门，这一过程中出口方通常会选择在取得意向订单时提前上报，以降低在签署订单后上报审批流程中的不确定性;3.在订单准备交付时，出口方还需提前上报海关进行备案。只有以上所有环节均通过了审批，才意味着出口方完成了一次军贸出口，而其中部分环节从上报到审批通过甚至需要长达3-6个月的时间。对于采购方而言，采购导弹等重要军事装备所需金额巨大，需由国家军团出面实际到访装备卖方进行击打性能验证后，方能决定是否有意向进行采购，并向国家上报

6、采购计划及军费预算。因此对于采购方而言，这也是一个复杂且冗长的过程。对标印俄联制的布拉莫斯巡航导弹，双方1998年便达成了联合研制协议，2001年进行了首款布拉莫斯测试，随后2004年经过十次飞行试验后才进行全面投产，2007年印度陆军才开始订购布拉莫斯用于装备部队，从开始研制到投入使用前后共计经过了近十年时间。公司2016年开始投入军贸产品研发，至今不过五年时间。且HD-1和JK-1如今对 于市场而言仍是新产品，其作战性能除飞行试验外尚未经过实际验证，作为新产品验证周期较成