【公司研究】恒邦股份-深度跟踪报告：冶炼确保盈利释放矿产金增长值得期待-20200407[29页].pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 冶炼确保盈利冶炼确保盈利释放释放，矿产金矿产金增长值得期待增长值得期待 恒邦股份（002237）深度跟踪报告2020.4.7 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李超李超 首席有色钢铁 分析师 S1010520010001 商力商力 有色分析师 S1010520020002 敖翀敖翀 首席周期产业 分析师 S1010515020001 恒邦恒邦股份股份具备具备领先的黄金冶炼能力，技术与规模优势明显。领先的黄金冶炼能力，技术与规模优势明显。公司公司自有自有辽上金矿辽上金矿 和大股东和大股东核心核心金矿金矿进入实际开发进入实际开发阶段，矿产

2、金产量迈入新台阶阶段，矿产金产量迈入新台阶。随着后续江铜。随着后续江铜 黄金资产的注入和黄金资产的注入和潜在并购潜在并购优质黄金资产优质黄金资产，中型，中型黄金矿业公司黄金矿业公司的的成长路径更加成长路径更加 明确明确。给予公司给予公司 2020 年年 32 倍倍 PE，对应目标价对应目标价 18.88 元，元，维持维持“买入买入”评级。评级。 辽上金矿投产辽上金矿投产在即，矿产金产量迈入新台阶在即，矿产金产量迈入新台阶。截至 2019 年底，公司拥有黄金储 量 112.01 吨，其中辽上金矿经过勘探，于 2018 年增储至 75.53 吨金资源储量， 相比原储量增加 734%，成为公司最主要

3、的金矿，并且仍具较大的找矿潜力。辽 上金矿 2020 年进入实质扩建阶段，我们预计将于 2022 年建成投产，满产后矿 产金产量 3.5-4 吨，给公司带来的自产金增幅约 233%，并且主力金矿品位高达 4 克/吨，较低的克金成本将给公司在金价上涨周期中带来充分的利润释放。 大股东大股东江西铜业增持，优质黄金资产注入打造黄金平台。江西铜业增持，优质黄金资产注入打造黄金平台。2020 年 2 月 24 日大 股东江西铜业公告拟认购公司非公开发行，预计交易完成后股权比例将上升至 30.59%。江铜给予公司“作为集团未来黄金板块的发展平台”的定位，并承诺 将旗下黄金板块资产注入公司。江铜的核心金矿拥

4、有 39 吨的金资源储量，品位 3.03 克/吨，设计黄金产量 1.6 吨/年。江铜现有黄金资源储量距“三年创新倍增 计划”中的资源储量翻番的目标仍有距离，有望激活黄金平台持续并购优质黄金 资产。 多元多元复杂金精矿冶炼技术行业领先复杂金精矿冶炼技术行业领先，实际实际冶炼冶炼产量稳步提升产量稳步提升。截至 2019 年，公 司已具备年产黄金 50 吨、白银 700 吨、电解铜 25 万吨的能力，稀贵金属回收 技术改造项目首期完成，已实现部分小金属产品的量产化。随着 2019 年两条生 产线周期性大修完毕和大股东产业协同作用， 预计 2020 年公司产能实际利用率 将进一步提高，黄金和白银产量有

5、望达到 49/690 吨，同比增长 16.7%/12.9%。 风险因素：风险因素：产品价格波动；项目建设进度不及预期；江铜资产注入的不确定性。 投资建议：投资建议：公司作黄金冶炼优质标的，随着自有辽上金矿和大股东核心金矿进 入实际开发周期，具备成为中型黄金矿业公司的潜力。维持 2020-2022 年归母 净利润预测分别为 5.37/6.74/8.78 亿元，对应 EPS 分别为 0.59/0.74/0.96 元。 给予公司 2020 年 32 倍 PE，对应目标价 18.88 元，维持“买入”评级。 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元)

6、 21,201 28,536 32,275 34,652 38,213 营业收入增长率 8.6% 34.6% 13.1% 7.4% 10.3% 净利润(百万元) 406 306 537 674 878 净利润增长率 12.4% -24.7% 75.9% 25.4% 30.2% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.45 0.34 0.59 0.74 0.96 毛利率% 7.0% 5.5% 5.6% 6.0% 6.2% 净资产收益率 ROE% 9.31% 6.56% 10.34% 11.70% 13.49% 每股净资产（元） 4.79 5.12 5.71 6.33 7.15 PE 29.0 38.