【公司研究】豪能股份-投资价值分析报告：客户不断突破经营触底向上-20200304[16页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 客户不断客户不断突破，突破，经营触底向上经营触底向上 豪能股份（603809）投资价值分析报告2020.3.4 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈俊斌陈俊斌 首席制造产业 分析师 S1010512070001 尹欣驰尹欣驰 汽车分析师 S1010519040002 公司是国内乘用车公司是国内乘用车同步器同步器行业行业领先供应商领先供应商，业务优势明显，经营触底向上；客户拓展顺利，业务优势明显，经营触底向上；客户拓展顺利， 麦格纳、 大众变速器麦格纳、 大众变速器带动带动新一轮增长新一轮增长。 我们预测公司我们预测公司 2019/20/21 年年

2、EPS 为为 0.61/0.78/0.94 元，元，现价现价对应对应 PE 为为 19/15/12 倍，给予公司倍，给予公司 2020 年年 20 倍倍 PE 的估值，对应目标价的估值，对应目标价 15.6 元元，首次覆盖给予“买入”评级。，首次覆盖给予“买入”评级。 公司公司是国内是国内同步器同步器领先供应商领先供应商。公司在国内同步器行业市占率超 30%，主要产品为包括同步 器齿环及其相关零配件 （齿套、 齿毂、 结合齿等） 。 2012 年至 2018 年， 公司营收增长 138%， 6 年 CAGR 为 16%；归母净利润增长 68%，6 年 CAGR 为 21%，公司业绩增长稳健。公

3、司 同步器及其配套产品占营收比例较高，其中同步器尺环占比 50.32%、齿毂及齿套占比 26.97%，结合齿占比 15.68%；海外收入占比为 5%。公司实际控制人为向朝东、徐应超、 向星星、杜庭强和向朝明，共持股 41.48%，五人为近亲属，为一致行动人，股权结构稳定。 同步器同步器行业行业规模稳定，格局规模稳定，格局较为集中较为集中。同步器是汽车变速器的重要部件，变速器都是汽车动 力总成的核心部件，根据我们测算，2025 年全球同步器及其相关产品行业空间为 98 亿元， 国内行业空间为为 28 亿元，行业规模相对稳定。汽车同步器性能和装配要求较高，因此行 业技术门槛高，市场集中度也较高，国

4、内领先的企业有豪能股份、武汉协和、代傲和常州光 洋等。此外，同步器及其组件制造属于重资产行业，海外龙头由于成本的原因正逐渐减少新 资本开支投入，且国内公司产品水平已接近国际一线厂商，我们认为国内同步器龙头未来有 望逐步替代外资供应商。 客户拓展顺利，麦格纳、大众变速器拉动新一轮增长客户拓展顺利，麦格纳、大众变速器拉动新一轮增长。2019 年 5 月，公司全资子公司泸州 长江与与麦格纳动力总成系统（MPT）签订了战略合作协议，双方将在“锻造件、同步器系 统和驻车系统”领域建立战略合作关系。2018 年至今，在差速器系统总成方面，公司获得 大众变速器 MQ250/DQ381/DQ500、格特拉克

5、B6+、吉利 EDS 等客户多个项目订单，新项 目订单充沛。2012-2018 年，公司海外业务 6 年 CAGR 达 51.3%，未来有望通过配套麦格 纳和大众变速器带来的示范效应，进入更多国际一流整车制造厂商的供应链体系，国产替代 可期。 同步器主营业务优势明显同步器主营业务优势明显，经营周期触底向上经营周期触底向上。2019 年上半年，公司实现营业收入 6.46 亿 元，同比下降 4.9%；实现归母净利润 0.86 亿元，同比下降 27.6%，主要系受下游低景气影 响。公司同步器业务优势明显，已具备同步器总成全产品线的研发、制造能力，2018 年公 司同步器及相关零部件营收占比 93%。

6、公司处于资本开支周期尾声，累计营收增长与累计资 本开支的比值呈现下降趋势。2019 年第三季度，累计营收增长与累计资本开支之比显著下 降，到达历史最低点 22%，说明公司资本开支大幅增长，但营收还未迎来高峰。未来随着公 司订单不断落地，公司有望迎来营收与资本开支的“剪刀差”，重新打开向上的成长空间。 风险因素：风险因素：全球汽车行业景气度不及预期，海外业务不及预期，公司新客户拓展不及预期。 投资建议：投资建议：公司是国内同步器行业领先供应商，市占率超 30%；外资客户拓展顺利，与麦格 纳签订全球战略合作协议， 进入大众变速器供应链开始配套； 公司资本开支投入期接近尾声， 随着新项目陆续量产，有