解构通货膨胀：定义、度量与传导机制研究（29页）.pdf

1、各国官方统计机构所定义的通货膨胀(标题通货膨胀)，及其延伸出的核心通货膨胀概念，在某种意义上而言，都属于狭义通货膨胀的度量范畴。实际上，在上世纪70年代的大滞胀发生后，各主要经济体的央行借助通货膨胀目标制，成功的驯服了通胀，美国更是实现了长达二十余年的“大缓和”时期(the Great Moderation)。这个时期的典型特征是，通货膨胀尽管时有波动，但整体维持下沉趋势，最终保持在低位徘徊的状态。传统的货币理论认为，适度的货币供应增长有助于稳定经济并促进繁荣，但如果货币增速大幅超过实际产出增速，则会引发通货膨胀甚至恶性通货膨胀，而这将会反过来抑制经济增长。以费雪方程式为代表，古典经济学理论中

2、，通货膨胀与其他经济变量的关系为，货币供应*货币流通速度=真实产出*物价水平。因此，当巨量 M2供应出现时，如果没有伴随生产力的极大发展，那么后果必然是经济体发生通货膨胀，法币贬值，生产秩序陷入混乱或者倒退。但是在现实世界中，自大缓和以来，许多西方发达国家的经济运行状态，似乎和古典经济学理论背道而驰。例如，欧洲和日本常年采用宽松政策，大量的购买本国债券，同时实施负利率政策以刺激信贷，日本央行甚至直接购买 ETF 来释放货币，但欧洲和日本的通货膨胀水平却长久的保持在低位，并未如预期中的随着央行的降息扩表而产生通胀飙升。在经济增长理论中，温和通胀是有利于经济发展的，而欧洲和日本的货币政策无效化，也

3、使得低利率对经济的提振作用下降，经济活动的逆周期调节措施纷纷失效。2020 年新冠肺炎疫情在全球的大流行，更是进一步的使得这个问题彻底的暴露。在新冠肺炎疫情期间，海外多国央行执行了超宽松的非常规货币政策，打出了“零利率+购债”的组合拳，天量释放的货币并未形成货币洪水，也没有真正的带来旷日持久的通货膨胀。这些现象不禁令人深思，究竟是古典经济理论错了，还是现实世界中的经济运行，出了什么问题?数据来源：Wind，东北证券 造成这个现象的原理，可能有两点。一是古典经济学分析框架在当下已然失效，因为影子银行和金融衍生品等现代金融工具的存在，以及直接融资的不断推广，过去基于间接融资体系的分析结论不再适用于今天的经济运行;二是通货膨胀的度量范畴不够全面，货币被引导到了目前通货膨胀统计标的范围之外的地方。这两种说法都有相应的学术理论支持，但后者的讨论度正在不断上升，“当前的通货膨胀覆盖范围不全面”是更为可信的解释。