【公司研究】光明乳业-经营目标升级积极关注常温企稳信号-20200103[18页].pdf

1、 1 经营目标经营目标升级，升级，积极关注积极关注常温常温企稳信号企稳信号 全面升级与改革，实现目标大突破全面升级与改革，实现目标大突破。2018 年公司更换高管（董事长、总经理） ，2019 年常 温事业部/生产中心总经理变更，公司自上而下发生积极变化提出“做强上海，发展华东、优 化全国，乐在新鲜”的经营目标，并落实到体制、产品、营销、渠道等方面进行深度变革：1） 体制：减员增效，加强员工激励；2）产品： 2019 年上半年推出莫斯利安、优倍、畅优高端 新品， 反响良好， 储备新品丰富， 具爆款潜质； 3） 营销： 以往公司强调 “加强费用控制” ， 2019 年以来公司聚焦产品与地区，加大

2、营销费用投入，塑造年轻化品牌形象；4）渠道：薄弱地区 通过改直营为经销的方式，主动减亏，同时与阿里合作，推动渠道信息化，将提升终端销量落 到实处。 常温止跌常温止跌回升，贡献积极回升，贡献积极。2015 年以来竞品抢占市场行业竞争激烈，莫斯利安份额丢失， 2015、2017-2019H1 收入下滑；2019Q3 企稳回升，根据草根调研，2019Q3 莫斯利安收入 个位数增长，我们预计全年实现正增长，主因：1）2019 年5 月官宣新晋品牌代言人刘昊然， 品牌形象年轻化，线上线下宣传紧密配合；2）升级包装、推新品，延长产品生命周期；3） 加强渠道管控， 扩大下线城市招商， 新品、 营销升级升级助

3、力渠道下沉。 莫斯利安收入占比大， 本身毛利率也较高，由于费用刚性，其收入企稳回升对公司整体业绩贡献积极。 巴氏奶增长势头良好，光明护城河深厚巴氏奶增长势头良好，光明护城河深厚。受益于消费者健康意识加强、社会冷链设施完善、 国内和国际大型乳企消费者教育，巴氏奶近几年规模加速，2018 年规模增 11%（欧睿口径） 。 巴氏奶对供应链要求极高、近距离牧场资源稀缺，竞争格局优于常温白奶与低温酸奶。光明乳 业多方位打造护城河多个围绕核心城市群的牧场与新鲜工厂、排他性的送奶入户渠道资源、 强品牌力。巴氏奶定价高、区域性特征分摊物流成本，盈利水平良好。2019 年以来公司巴氏 奶增速达 20%，高于行业

4、增速。后期在新品拉动、渠道深耕、营销升级（公司计划投 1.5 亿 营销费用，主要用于大光明品牌宣传并侧重于低温产品） ，我们预计公司巴氏奶业务有望维持 双位数增长。 收购牛奶棚收购牛奶棚、益民食品厂益民食品厂，产品产品、渠道产生协同渠道产生协同。公司于2018 年收购牛奶棚 66.27%股权、 益民食品厂 100%股权，一方面，牛奶棚将全线上架光明产品，作为公司产品的展示平台；另 一方面， 目前莫斯利安酸奶冰激凌已上市， 融合光明乳制品奶源与品牌优势以及益民冰激凌产 品优势，并在季节性方面产生互补，后续计划推出更多新品，加大光明冰品布局。 投资建议：投资建议：公司经营目标升级，致力于产品创新、

5、品牌建设、营销升级、体制变革，我们建 议关注公司发生的积极变化， 预计公司 19-21 年 EPS 分别为 0.41、 0.48、 0.56 元， 给予 2020 年 32 倍 PE，目标价 15.30 元，给予“买入-A”投资评级。 风险提示：风险提示：行业竞争加剧行业竞争加剧、原奶成本大幅上涨、公司内部管理改革不及预期、原奶成本大幅上涨、公司内部管理改革不及预期 (百万元百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入主营收入 21,672.2 20,985.6 22,963.7 24,999.2 27,125.6 净利润净利润 617.2 341.8 499.7

6、 585.3 689.3 每股收益每股收益(元元) 0.50 0.28 0.41 0.48 0.56 每股净资产每股净资产(元元) 4.38 4.36 4.77 5.10 5.50 盈利和估值盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率市盈率(倍倍) 25.4 45.8 31.3 26.7 22.7 市净率市净率(倍倍) 2.9 2.9 2.7 2.5 2.3 净利润率净利润率 2.8% 1.6% 2.2% 2.3% 2.5% 净资产收益率净资产收益率 11.5% 6.4% 8.6% 9.4% 10.2% 股息收益率股息收益率 1.3% 0.8% 1.0% 1.1