【公司研究】公牛集团-民用电工王者扩张可期！-20200206[22页].pdf

1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级：评级：买入买入( (首次首次) ) 市场价格：市场价格： 分析师：分析师：邓欣邓欣 执业证书编号：执业证书编号：S0740518070004 电话：021-20315125 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 600 流通股本(百万股) 60 市价(元) 85.61 市值(亿元) 514 流通市值(亿元) 51 相关报告相关报告 华帝股份：拐点将至，改善持续 2020.02.03 老板电器：走出低谷，未来可 期？2019.10.29 苏泊尔：在消费升级与品类扩张 下“脱颖而出” 2019.08.06 小熊电器

2、：差异化的“萌系家电” 战斗机2019.09.27 公牛集团：竞争壁垒深厚、品类 扩张可期2019.09.16 格力八问，解构空调巨头的周期 与成长2019.07.02 注：股价取自 2020 年 2 月 6 日收盘价 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 7,240 9,065 10,456 12,176 13,868 增长率 yoy% 34.91% 25.21% 15.34% 16.45% 13.89% 净利润 1,285 1,677 2,320 2,746 3,192 增长率 yoy% -8.67% 3

3、0.45% 38.38% 18.35% 16.25% 每股收益（元） 2.14 2.79 3.87 4.58 5.32 P/E 39.96 30.63 22.14 18.70 16.09 P/B 32.70 15.82 9.13 6.13 4.44 投资要点投资要点 一、一、公司公司概况概况 历史历史沿革沿革：公牛集团崛起于转换器业务，不断扩张。1996 年创新推出插座专 用按压式开关，为行业沿用至今；后续进入创新潜力大、集中度低的墙壁开关 插座、LED 照明和数码配件领域。 股权结构：股权结构：结构清晰，持股集中，阮立平、阮学平兄弟二人合计实际控制发行 人 96.961%的表决权。 收入结构

4、：收入结构：转换器占比过半，新业务占比迅速提升。转换器/墙开插座/LED 照 明/数码配件占比由 2015 年 70%/25%/1%/0%变为 2019H1 的 50%/31%/11%/4%。 业绩表现：业绩表现：持续高增，受限“新国标”升级 2017 业绩下滑 2018 恢复增长，公 司 2015-2018 年收入、净利 CAGR 达 27%、19%。 二、二、插座开关插座开关：持续创新，持续创新，壁垒深厚壁垒深厚 市场市场规模：规模：转换器、墙壁开关插座均近 200 亿规模，稳健增长。2018 年转换转换 器器市场规模约 170 亿，同比 5-10%；墙开墙开插座插座市场规模近 200 亿

5、，同比 10%左 右。未来，大家电、小家电、新兴电子增长保障需求，产品更新升级带动下， 转换器和墙壁开关插座市场有望呈现稳定增长之势。 行业行业格局：格局：转换器公牛强者恒强，墙开插座集中度有待提升。转换器转换器公牛市占 率 30-40%，预计在新国标升级带动下市场进一步出清；墙开墙开插座插座 CR3 为 31%， 需求端装饰化趋势下，具敏锐洞察力并不断创新的企业有望收割更多份额。 公司优势公司优势：定位清晰，品牌、渠道优势显著。转换器转换器定位“安全” ，原材料、 产品设计等方面皆可反映；品牌渠道壁垒深厚，贴近消费者的流通网点 73 万； 墙开墙开插座插座定位“装饰” ，符合消费升级趋势，1

6、0 万个终端网点精细化运营。 三、三、L LEDED 照明照明：定位差异化，渠道可协同定位差异化，渠道可协同 市场市场规模规模：LED 照明替代传统照明，市场规模超 3000 亿。2018 年我国 LED 通 用照明市场规模达 3061 亿元，2010-2018 年 CAGR 高达 41.6%。 行业格局行业格局：装饰属性影响下格局分散。预计需求洞察力、产品创新力和设计安 装服务能力强的企业有望抢占市场份额。 公司优势公司优势：差异化定位“爱眼” ，渠道可与插座开关主业高度协同。 四、四、数码配件数码配件：品质更优，顺应品质更优，顺应升级升级 市场市场规模规模：规模超 1000 亿，公牛当前覆