1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分乘乘“香气之旅香气之旅”，代运营公司的再启航，代运营公司的再启航若羽臣首次覆盖若羽臣首次覆盖若羽臣（003010.SZ）互联网电商证券研究报告/公司深度报告2025 年 01 月 14 日评级评级：增持增持（首次）（首次）分析师：郑澄怀分析师：郑澄怀执业证书编号：执业证书编号：S0740524040004Email：分析师：张前分析师：张前执业证书编号：执业证书编号：S0740524080002Email：基本状况基本状况总股本(百万股)164.03流通股本(百万股)120.93市价(元)24.55市值(百万元)4,026.95流

2、通市值(百万元)2,968.73股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比相关报告相关报告公司盈利预测及估值指标2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）1,2171,3661,8082,3412,912增长率 yoy%-6%12%32%29%24%归母净利润（百万元）345499139178增长率 yoy%16%61%81%41%28%每股收益（元）0.280.440.811.141.46每股现金流量1.85-0.750.16-0.130.29净资产收益率3%5%8%11%12%P/E119.374.240.928.922.6P/B3.73.73.43.12.8

3、备注：股价截止自2025 年 01 月 13 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要核心要点：核心要点：若羽臣 24 年以来，实现较快的业绩增长，孵化的自有家清品牌“绽家”凭借高端、差异化的定位，GMV 实现快速突破。我们认为，若羽臣能够实现破圈的原因在于公司稀缺的能力，即根植于快消品赛道，十几年的品牌管理经验，沉淀出 DTC的能力以及独一无二的消费领域商业嗅觉。虽然代运营业务风口已过，但公司具备发掘有机会赛道的能力、并可以凭借自身对消费者的理解孵化新品牌实现突围，配套的运营能力也能通过绽家 GMV 的表现得到验证。我们认为，若羽臣继绽家后有更大的发展空间，看好公司未来持续破圈。代运

4、营业务起家代运营业务起家，品牌管理能力优异品牌管理能力优异。公司早期向母婴类公司提供代运营服务，而后逐步拓展至美妆、保健品等品类。基于多年的消费品品牌数字化管理经验，沉淀了对于消费品类生意模式以及消费行为的深度理解，虽然代运营模式由于竞争环境等原因的影响整体业务有所下滑，但总代模式的品牌管理业务实现快速提升，服务于康王、艾惟诺 Aveeno 等多品牌，24H1 实现营收 2.2 亿元，超过 23 全年(1.6 亿元)水平。基于品牌管理及基于品牌管理及 DTC 能力，以能力，以“1+1+1”方程式（即大赛道方程式（即大赛道+垂类领域切入垂类领域切入+强运营强运营能力能力），实现自有品牌的破圈实现

5、自有品牌的破圈。公司自有品牌业务实现快速增长，20 年孵化高端香氛衣护品牌绽家、24 年推出口服抗衰的保健品品牌斐萃，公司选择天花板比较高的大赛道（行业有足够的空间和机会），基于自身敏锐的商业嗅觉和对消费行为的理解，以垂类赛道切入（如绽家主打高端、香氛衣物洗护，细分赛道里面竞争环境相对更好；再如保健品品牌斐萃，以核心成分麦角硫因切入口服抗衰赛道），利用十余年品牌管理经验，成功实现品牌破圈。绽家 24 年抖音 GMV 约 2.12 亿元，同比 23 年翻倍增长；24 年全年在衣物清洁剂及护理剂类目中排名第 8 位，而近 30 天排名已经上升至第六位。同时，绽家产品矩阵不断完善，目前形成多个战略单

6、品，包括内衣洗衣液、地板清洁剂、洗衣凝珠、香氛衣物喷雾、四季繁华香氛洗衣液等，其中 24 年推新的四季繁华香氛洗衣液系列占比持续提升。盈利预测盈利预测、估值及投资评级估值及投资评级：23 年公司实现营收/归母净利润分别 13.7 亿元、0.54 亿元，其中代运营、品牌管理、自有品牌业务营收分别为 9.4/1.6/2.6 亿元，24 年前三季度营收/归母净利润分别为 11.5 亿、0.58 亿元，YOY+39%/+71%。我们认为，公司过去能力的积淀，后续品牌管理以及自有品牌业务将持续驱动公司未来增长，此外，随品牌管理、自有品牌业务占比的提升，也将进一步提高公司盈利能力(23 年公司整体毛利率