【公司研究】东山精密-布局PCB三大景气赛道盈利能力望逐步提升-20200220[31页].pdf

1、 证券证券研究报告研究报告| 公司公司深度报告深度报告 信息技术信息技术 | 电子设备与仪器电子设备与仪器 审慎推荐审慎推荐-A（首次首次） 东山精密东山精密 002384.SZ 目标估值：35.00 元 当前股价：29.49 元 2020年年02月月20日日 布局布局PCB三大景气赛道，盈利能力望逐步提升三大景气赛道，盈利能力望逐步提升 基础数据基础数据 上证综指 3030 总股本（万股） 160657 已上市流通股（万股） 122267 总市值（亿元） 515 流通市值（亿元） 392 每股净资产（MRQ） 5.7 ROE（TTM） 11.2 资产负债率 72.2% 主要股东 袁永峰 主要

2、股东持股比例 15.24% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 5 53 106 相对表现 8 46 88 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 PCB 行业月度跟踪报告：疫情 牵动行业供需，详解 TTM 出售移动 业务资产背景及影响2020/02/08 2、 PCB 行业月度深度跟踪报告 5G 设备链条望再迎放量，关注海外 HDI龙 头 和 特 斯 拉 国 产 化 2020/01/06 3、 PCB 行业月度深度跟踪报告 通信招标延续景气，高速 CCL&5G 手机主板趋势跟踪2019/12/09 我们认为公司 FPC 业务受苹果多产品线景气周期驱动且份额望继续

3、提升， RPCB 业务受益 5G 智能终端 HDI 升级需求和 5G 数通行业景气，且公司对资产负债表 进行了优化、财务风险降低。首次覆盖给与 “审慎推荐-A”投资评级。 外延式布局外延式布局 PCB 三大景气赛道，财务风险亦逐步降低三大景气赛道，财务风险亦逐步降低。东山精密 2016 年收 购苹果 FPC 供应商 MFLX，2018 年收购伟创力旗下 PCB 子公司 Multek，收 购完成后，公司成为兼具高精密 FPC、HDI 和高多层 PCB 量产能力的全球前 十电路板企业。19 年业绩快报收入 237 亿元，同比+19%，归母净利 7.1 亿 元，同比-12%。预测 19 年软板/硬板

4、/LED/通信/其他营收约 110/30/23/23/40 亿，公司成长性主要来自 PCB 业务在苹果、数通 PCB、HDI 三大景气赛道的 布局。2019 年公司还对资产负债表进行了优化，财务风险进一步降低； FPC 业务受苹果景气周期驱动，品类和份额望逐步提升。业务受苹果景气周期驱动，品类和份额望逐步提升。苹果软板体系主要 包括超精细 FPC、 多层 FPC 及射频 FPC 三大品类， 东山目前依靠在多层 FPC 的优势占据苹果软板采购约 10%-12%份额， 而合计占据 40%以上份额的日本 供应商在逐步退出，我们认为东山后续依靠在射频 FPC（如 LAT+dock，LCP 等）、超精细

5、 FPC（显示触控等）两大赛道的布局有望逐步获得增量份额。 需求方面， iPhone 望迎来 2-3 年 5G 换机复苏， iPad/可穿戴等产品 FPC 需求 亦处于量价成长期，苹果的软板需求多维度升级望驱动东山 FPC 业务收入持 续增长。FPC 利润率方面，随着 iPhone 销售复苏、高价值量料号导入，并考 虑 20 年盐城厂折旧成本，21 年开始各项成本更高效管控且 20 年所接新料号 良率更稳定，公司 FPC 业务利润率望稳中有升。 RPCB 业务卡位数通业务卡位数通+HDI 景气赛道，景气赛道， 盈利能力望回升。盈利能力望回升。 Multek 原是美资高端 多层板+HDI 供应商

6、，东山收购前期因稼动率不足和管理不善盈利水平较低， 我们复盘沪电股份三个经营周期发现，产品结构、周转率、良率是多层硬板 企业盈利性周期的核心驱动指标，再考虑东山具备整合海外 PCB 资源的能力 和经验，有 Mflex 的成功先例，我们认为 Multek 后续的产品结构、周转率、 良率等核心指标望得到改善。从行业趋势来看，Multek 望受益 5G 智能终端 HDI 升级需求和 5G 数通行业景气，公司后续望进入 HW 旗舰机主板供应链， 20 年数通 PCB 收入也望继续提升，且海外客户 5G 建设需求望复苏。 首次覆盖给首次覆盖给予予“审慎推荐审慎推荐-A”投资评级投资评级。 我们看好公司