2021年养元饮品公司经销模式与盈利能力分析报告（24页）.pdf

1、收入增速趋于平缓，盈利能力保持稳健。公司发展历程可粗略分为三个阶段：1)05-09 年，公司聚焦六个核桃单品，覆盖范围逐渐从衡水 300 公里为半径逐步扩展至冀鲁豫，叠加受益“三聚氰胺” 事件，09 年已实现 5.25 亿元的收入，初步完成原始积累;2)10-13 年，公司确立“经常用脑，多喝六个核桃”品牌定位，并投入巨资在央视等媒体开展品牌传播，实现快速的崛起，公司营收大增至 13 年 74.31 亿元，4 年复合增速高达 94%;3)14 年至今，整体消费低迷导致行业增长乏力、竞争加剧，公司营收增速放缓明显，14-16 年营收增速分别为 11.2%、10.4%、-2.4%，17 年由于春节

2、前移致使营收加速下滑，同比-13%。与此同时，08-13 年得益于收入高增长及持续提价，净利润从 08 年 0.24 亿元提升至 13 年 15.82 亿元;14 年至 16 年，得益于成本端利好，公司归母净利润保持快于营收的增速，14-16 年同比分别增 15.7%、43.1%、4.6%。17 年因收入下滑、包材价格上升及开拓商超渠道销售费用增加，公司归母净利润同比-15.7%。多因素推动毛利率中枢持续抬升。15-16 年，公司毛利率出现持续大幅提升，从 14 年 39.0%逐步提升到 16 年 49.9%。我们认为公司毛利率提升更多源自成本端的利好，期间产品平均售价略有下降， 14-16

3、年均价分别为 2.1、2.08、2.05 元/听，而主要原材料核桃仁、易拉罐采购价格均有明显下降，核桃仁价格从 14 年 53.10 降至 16 年 31.36 元/公斤，易拉罐价格从 14 年 0.57 元/套降至 16 年 0.54元/套。17 年因易拉罐和白砂糖价格上涨，致使毛利率同比下降 2 个 PCT 至 47.9%。销售费用率持续走高，管理费用率维持低位。16 年以来，公司为培育一二线市场和拓展商超渠道，加大广告费、市场推广费等费用投放，使得销售费用率呈逐年走高态势，15-17 年销售费用率分别为 10.10%、12.05%、13.86%。公司管理费用率常年保持较低水平，15-17 年分别为 0.67%、0.75%、 0.84%，低于行业的管理费用率得益于较高的管理效率以及管理层持股客观上降低薪酬水平。