欧盟委员会：基本面能否解释欧元区主权利率之间的差异？（英文版）（52页）.pdf

1、本文探讨了欧元区国家主权利差的决定因素-vis(德国)，使用面板回归和2000-2019年的年度数据。它侧重于基本因素的作用，即财政、宏观经济和机构变量，同时还考虑了一些背景因素，如全球风险规避和控制央行资产购买的影响。通过对各种(财政)变量、相互作用和非线性的广泛测试，分析证实主权息差对基本面变量，特别是政府债务作出反应，表明这种反应是非线性的。研究结果还表明，结构性因素，如潜在增长和机构质量，可以在很大程度上减轻政府债务对利差的影响。事实上，在经济增长潜力最大、机构实力最强的国家，政府债务对息差的边际影响将接近于零。从政策角度看，结果提醒人们，即使在利率持续走低的环境下，更坚实的基本面也能

2、让政府从较低的借贷成本和较少的风险敞口中获益。他们还强调，旨在增强潜在增长和政府效能的政策有望改善投资者对主权风险的看法，以及他们对更高债务的忍耐力。几十年来，各国政府为债务支付的利率一直在下降，但这些利率之间的跨国差异表现得很特殊。这一点在欧洲尤其是欧元区非常明显。欧元区政府债券(也称为息差)收益率之间的差异在经济和货币联盟(EMU)成立初期有所下降，在金融和债务危机中急剧上升，此后一直徘徊在不可忽视的水平。市场反复出现暴涨，比如2015年影响希腊、2018年影响意大利，以及2020年3月Covid-19危机爆发时的脆弱国家。更普遍的是，一些作者认为，发达经济体的利差波动最近有所增加(Bor

3、n et al.，2020)。本文研究了欧元区国债息差与基本面因素之间的关系。随便看看这些数据，就会发现息差与基本面特征(如公共债务水平)相关。然而，这种影响不太可能遵循简单的规律，这使得在实证工作中捕捉这种影响成为一个挑战(De Haan et al.，2014)。在现有文献的基础上，我们推测可能影响利差的基本条件(即利差基本面)主要有三种：财政、宏观经济(包括外部)和制度。此外，还考虑了“背景”变量，以衡量金融市场状况(例如通过捕捉国际风险规避的指标)和货币政策的作用，包括欧元体系政府证券购买计划。相对于现有的实证文献(例如，见Capelle Blancard et al.，2019)，我们的贡献是两倍的。首先，我们关注欧元区经济体的最新(但前Covid)评估。1许多论文考虑的国家范围更广。欧元区内部利差的驱动因素可能更为同质，因为欧元区有特定的制度原因，预期利差将反映基本面因素。此外，我们的工作涵盖了2010年代全球金融危机后的整个时期，与先前的估计相比，时间跨度有所扩大，包括最近的“持续利差”制度。其次，本文考虑了基本面因素影响价差的各种方式，强调基本面因素的影响可能是非线性的，并且与背景有关。它可能涉及基本面之间的相互作用，以及基本面与全球风险规避等背景因素之间的相互作用。我们检查所有这些可能性，同时注意估计中的陷阱。