1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究公司研究/食品食品 证券研究报告 华润饮料华润饮料（2460.HK）公司研究公司研究报告报告 2025 年 01 月 10 日 Table_InvestInfo Table_AuthorInfo 中国饮用纯净水龙头，多品类中国饮用纯净水龙头，多品类&全国化扩全国化扩张，盈利能力持续提升张，盈利能力持续提升 Table_Summary 投资要点：投资要点：中国饮用纯净水龙头，多品类中国饮用纯净水龙头，多品类&全国化发展。全国化发展。公司是中国包装饮用水行业的开创者，“怡宝”已成为中国最受欢迎的包装饮用水品牌之一。根据

2、招股书援引灼识咨询报告，公司是中国第二大包装饮用水企业以及中国最大的饮用纯净水企业，此外在中国菊花茶饮料市场排名第一（以 2023 年零售额口径计算）。公司以包装饮用水为核心、创新布局更多饮料品类，不断夯实“一超多强”的多品类战略发展格局。公司坚持“精耕自作、决胜终端”，建立了覆盖全国的强管控、高效率的全面销售及经销网络，并采取战略性区域扩张策略发展。公司 2021-2023 年营业收入与归母净利润整体呈现稳健的增长趋势，高于行业平均水平，且净利润率从 21 年的 7.6%提升至 9.9%。从从“怡宝怡宝”饮用纯净水大单品到饮用纯净水大单品到“一超多强一超多强”多品类战略发展格局。多品类战略发

3、展格局。公司包装饮用水产品以“怡宝”为核心品牌，同时通过丰富水种、拓展产品规格等方式，不断丰富包装饮用水的产品矩阵。2021-2023 年公司包装饮用水产品收入年复合增长率达 7.3%，此外 1）量来看，包装饮用水销量逐年增加（主要由中大规格瓶装水产品的销售拉动）；2）价来看，不同规格的包装饮用水产品的平均售价保持相对稳定。此外饮料方面，根据灼识谘询报告，公司有五个零售额均超过人民币 1 亿元饮料产品品牌“至本清润”、“蜜水系列”、“假日系列”、“火咖”及“午后奶茶”，其中“至本清润”菊花茶 2023 年零售额已达到人民币 756.4 百万元，菊花茶饮料市场份额为 38.5%，市场排名第一。全

4、国化强管控销售网络，从核心市场向区域扩展。全国化强管控销售网络，从核心市场向区域扩展。公司建立了覆盖全国的强管控、高效率的全面销售及经销网络，21-23 年经销商数目维持在大约 1000名。此外截至 2024 年 4 月 30 日，公司与约 4000 家次级经销商订立三方协议，且销售团队由超过 8700 名销售人员组成，覆盖全国 200 万个以上的终端销售网点（约有 57.2%的终端销售网点位于国内三线及以下城市）。公司采用首先在重点区域快速实现领先优势、建立根据地，再进一步辐射周边更广阔范围的扩张策略，并已取得显著成效。根据招股书援引灼识咨询报告，2023 年，公司包装饮用水产品在中国 6

5、大省份的市场中占有最高的市场份额，此外在中国的另外 17 个省份的市场中名列前三。在长江沿岸市场的 7个省市中，根据招股书援引灼识咨询报告，公司的包装饮用水产品在 2 个省份（四川、湖北）排名第一、5 个省份或直辖市（上海、江苏、安徽、重庆、西藏）排名第二（按 2023 年零售额计）。主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总营收(百万元)12657 13564 14384 15569 16731 (+/-)YoY(%)11.4%7.2%6.0%8.2%7.5%净利润(百万元)990 1329 1650

6、1949 2309 (+/-)YoY(%)15.3%34.3%24.1%18.1%18.5%全面摊薄 EPS(元)0.41 0.55 0.69 0.81 0.96 毛利率(%)41.66%44.66%48.22%49.52%50.84%净资产收益率(%)19.26%18.70%19.29%18.56%18.02%资料来源：公司年报（2022-2023），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究华润饮料（02460.HK）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 “1+N”模式全国化工模式全国化工厂布局，自建产能比例持续提升。厂布局，自建产能比例持续提升。截至 2024 年 4