【公司研究】塔牌集团-投资价值分析报告：高股息粤东龙头万吨线巩固领先地位-20200728[34页].pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 高股息粤东龙头，万吨线巩固领先地位高股息粤东龙头，万吨线巩固领先地位 塔牌集团（002233）投资价值分析报告2020.7.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 罗鼎罗鼎 首席建筑&水泥分 析师 S1010516030001 杨畅杨畅 建筑&水泥分析师 S1010520050002 公司为粤东水泥公司为粤东水泥龙头龙头，覆盖闽西赣南，辐射珠三角。，覆盖闽西赣南，辐射珠三角。新农村建设新农村建设+ +基建补短板基建补短板 支持粤东需求趋升；支持粤东需求趋升；区域竞争格局良好，周边产能释放影响可控，区域竞争格局良好，周边产能释放影响可控

2、，万吨万吨二二线产线产 能释放带来短期能释放带来短期扰动但中期扰动但中期有助有助巩固龙头地位巩固龙头地位。公司聚焦主业，公司聚焦主业，无重大资本开无重大资本开 支下高分红有望维持支下高分红有望维持。我们我们预测预测公司公司 2020-2022 年净利润年净利润为为 20.5/22.6/24.2 亿亿 元， 对应元， 对应 EPS 为为 1.72/1.90/2.03 元， 现价对应元， 现价对应 PE 为为 7.9x/7.1x/6.7x； 基于； 基于 PE、 EV/EBITDA 及及 PB-ROE 法，参考可比公司估值水平，给予公司目标价法，参考可比公司估值水平，给予公司目标价 16.09 元

3、（对应元（对应 2020 年年 PE、EV/EBITDA、PB 分别为分别为 9.4x/5.7x/1.8x）。基于基于 58% 分红率假设分红率假设当前当前股价股价对应对应 2020 年股息率年股息率 7.4%，首次覆盖，给予“买入”评级，首次覆盖，给予“买入”评级。 粤东水泥粤东水泥龙头，龙头，覆盖覆盖闽西赣南，闽西赣南，辐射珠三角，辐射珠三角，万吨线万吨线投产投产提供业绩空间提供业绩空间并巩固并巩固 领先地位领先地位。公司熟料年产能 1473 万吨，在梅州、惠州、福建龙岩布局生产基地 （年产能分别为 853/310/310 万吨），产能位居粤东首位（2019 年末区域产能 占比 37%），

4、覆盖闽西及赣南，凭借惠州产线辐射珠三角。2020 年 4 月新万吨 线投产，短期或造成供给扰动，但提供中期业绩空间并望进一步巩固市场地位。 需求端：需求端：新农村建设新农村建设+基建补短板，基建补短板，粤东粤东需求趋需求趋升升。1）民用需求为粤东需求主 驱动，粤东贫困村占全省 43%，脱贫任务任重道远，新农村建设料持续发力， 农村基建及住房投资需求提供稳健支撑。2）在政策及资金（特别国债、专项债） 支持下，2H20 逆周期调节料保持力度；而粤东相较珠三角基础设施落后，“补 短板”需求领跑全省，梅龙、赣深高铁等重大工程将推升基建投资。3）5M20 粤东地产投资已同比转正，预计粤东 2020 年地

5、产投资以稳为主，且粤东城镇化 率显著低于全省水平，地产中长期仍保有发展潜力。 供给端：供给端：区域竞争格局良好，区域竞争格局良好，周边产能释放周边产能释放可控可控，万吨线短期或造成一定供给万吨线短期或造成一定供给 压力，但中期压力，但中期望望巩固公司龙头地位巩固公司龙头地位。粤东市场相对封闭，截至 2019 年末区域产 能 CR5 高达 84%，公司在粤东优势显著，产能领先第二名 94%（未计万吨二 线） ， 具有价格主导权。 2020 年至今粤东仅塔牌自身万吨线新线投产， 随着 2H20 进入旺季后福建龙岩新线投产影响有限；公司 2020 年 4 月万吨二线投产，目前 产量已达到设计目标，7

6、 月份公司技改线恢复生产后短期内或造成一定供给压 力，但雨水扰动缓解、需求回升下预计影响可控；而中期看，万吨线投产使公 司产能提升 27%提供增厚业绩空间， 同时在粤东市占率料将进一步提升至 48%。 成本管控良好，聚焦主业，成本管控良好，聚焦主业，无重大无重大资本开支资本开支下下高高分红有望维持分红有望维持。2019 年成本控 制良好，在前期煤价同比下行下我们预计 2020 年吨成本保持平稳；万吨线投产 后料降低能耗及人力成本，未来成本仍有压降空间。此外，公司 2019 年退出管 桩市场，处置部分收益较差的混凝土搅拌站，聚焦主业，预计中期内无重大资 本开支，公司较高的分红比例（2019 年