免税行业专题报告之一：6张牌照凸显稀缺行业仍有10倍空间免税板块蓄势成“涨”-20200726[29页].pdf

1、 敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020 年 07 月 26 日 休闲服务休闲服务行业行业 6 张牌照凸显稀缺，张牌照凸显稀缺，行业行业仍有仍有 10 倍倍空间空间，免税，免税板块板块蓄势蓄势成“涨”成“涨” 免税行业免税行业专题专题报告报告之一之一 行业深度行业深度 免税牌照稀缺，国内现存免税牌照稀缺，国内现存 6 张，未来或有序增加张，未来或有序增加 中国的免税行业始于 1980 年，至今已有 40 年的发展历史。免税品经营属于 国家授权特定机构专营的业务， 获得免税品经营资质须经财政部、 国税总局、 海关总署等三个部门的审核批准，牌照具有稀缺性，获取难度很大。发展至 今

2、，中国免税行业保持着特许经营下的有限竞争格局，目前全国拥有免税牌 照的仅有 6 家公司，分别为中免（含日上、海免） 、深免、珠免、中出服、 港中旅（中侨） 、王府井。随着免税消费快速增长，我国免税行业政策走向 宽松，特别是近 3 年来，出入境口岸、离岛、市内等各类免税店的经营政策 大幅放宽，市场呈现适度竞争格局，未来牌照预计将有序增加。 6 家免税公司家免税公司牌照范围、经营特色各有不同，行业为“一超多强”格局牌照范围、经营特色各有不同，行业为“一超多强”格局 6 家免税公司虽都具有免税牌照，但各自牌照所允许的经营区域并不相同。 中国中免具有免税全牌照，可以经营机场、口岸免税店，离岛免税店，市

3、内 免税店；深免集团和珠免集团主要经营机场、口岸免税店；中出服主要经营 机场、口岸免税店，市内免税店；港中旅（中侨）主要经营市内免税店；王 府井尚未明确经营区域，但大概率以市内免税店为主。不同免税公司的发展 特色、经营重点和业绩情况各有不同，行业呈现“一超多强”格局。中免是 国内最大免税企业，市占率 91%，收入 11 年增 20 倍，业绩长牛。中出服是 我国最大的入境市内免税运营商，未来将加快扩张，计划到 2023 年免税店 增至 56 家，销售额达 100 亿。珠免集团主要经营珠海口岸店，是我国第二 大免税企业，市占率 4.1%；公司盈利强劲，净利润近 7 亿，净利率超 25%。 深免集团

4、主营深圳口岸免税店，总资产达 52 亿；利润贡献主要来自 8 个深 圳口岸店。王府井尚未开展免税业务。 行业规模仍有行业规模仍有 10 倍空间倍空间，免税，免税牌照方及与参股公司牌照方及与参股公司未来可期未来可期 在免税政策不断放松，国人海外免税消费快速回流的大背景下，国内免税行 业仍然处于快速成长期，且将呈现加速增长趋势。我们预计，离岛免税规模 预计将从 136 亿元增至 2022 年的 700 亿元，到 2025 年或增至 1300 亿元，5 年内规模放大 10 倍左右。具体到相关公司，受益标的包括中国中免、格力 地产、凯撒旅业、众信旅游、王府井、海航基础等具有牌照的公司或者与牌 照方深度

5、合作的公司。中国中免是离岛免税政策最大的受益者。 风险风险提示提示：政策风险、疫情及宏观经济风险、汇率风险 重点重点公司财务及估值公司财务及估值 证券代码证券代码 股票名称股票名称 市值市值 （亿元）（亿元） ROE EPS PE 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 601888.SH 中国中免* 3993.59 24.27% 2.37 1.73 3.35 86.27 110.36 56.89 600185.SH 格力地产 298.24 6.70% 0.26 0.26 0.41 18.96 45.64 29.38 000796.SZ 凯撒旅业 136.83 5.

6、25% 0.16 0.09 0.33 58.22 173.21 49.38 002707.SZ 众信旅游 88.44 2.85% 0.08 -0.04 0.17 79.95 -265.32 60.57 600859.SH 王府井 457.60 8.43% 1.24 0.86 1.39 11.30 68.58 42.39 600515.SH 海航基础 282.91 -5.19% -0.31 - - -14.37 - - 资料来源：Wind，新时代证券研究所， （带*为新时代社服行业覆盖标的，其余公司均采 用 wind 一致预期，市值为报告日市值） 推荐推荐（维持维持评级评级） 姚轩杰（分析师）姚