2021年次高端白酒行业水井坊集团经营状况分析报告（23页）.pdf

1、2021年将是500-600元价位产品高速增长的一年，产品结构提升有望推动次高端酒企毛利率增长。由于绝大多数酒企并不披露分产品的占比和毛利率情况，我们以曾经在2018年网络投资者交流会上披露过分产品收入占比的洋河为例，参考2018年的收入，在同等规模下，模拟产品结构升级带来的毛利率提升：假设1：我们将洋河的各个产品对标同等价位的上市酒企，并模拟出来海之蓝、天之蓝、梦之蓝(包括M3/6/9)的毛利率;假设2：我们假设在2018年收入规模下，仅考虑产品结构变化带来公司的毛利率提升;假设3：我们假设蓝色经典系列收入占比从2018年的75%略有提升至80%左右，结构升级后，海之蓝、天之蓝、梦之蓝占比白

2、酒收入分别从2018年的30%、21%、29%变化为22%、18%、40%，其中M6将取代M3，成为梦之蓝中最大单品，占比梦之蓝为50%，M9仍为10%左右。通过测算，参考2018年洋河的收入，同等规模下，如果产品结构在以上假设下得到改善，相应毛利率将在18年的基础上提升2.6个PCT(之所以对标2018年，是因为2019-2020年洋河处在渠道改革中，兑付折扣多，毛利率不真实，2019年毛利率甚至较18年下降了2.35PCT)，而以上假设我们仅考虑了产品结构提升，并未考虑直接提价的效应，因此可以认为是毛利率提升的下限。洋河本身的毛利率/净利率在次高端酒企中偏高，其余净利率更低的次高端酒企业绩

3、弹性会更大。二、水井坊：八号和井台保障基本盘，典藏和酱酒贡献增量次高端酒企分为全国性酒企和地产酒企业两大阵营，2021年次高端升级红利期到来，竞争将有所缓和，共同推进各酒企产品升级。经历过17年次高端行业的发展红利期， 18-20年三年次高端白酒行业竞争有所加剧，新兴酱香酒企业和地产酒企业不断布局次高端产品，目前次高端行业逐渐形成了全国性酒企和地产酒区域酒企两大阵营。全国性次高端酒企主要包括洋河股份、山西汾酒、水井坊、舍得、酒鬼酒及以茅台系列酒、郎酒、习酒、国台等为代表的酱香酒企。次高端地产酒主要是地产酒企业旗下重点推出的升级款产品，主要代表酒企为古井贡酒、今世缘、口子窖等;至2020年，次高端行业CR5为57.31%。我们预计2021年随着五粮液普五价格过千元后，各次高端酒企将共同进行产品升级，次高端价位段从300-600元延伸至300-800元，次高端行业竞争有望趋缓，预计各公司的费用率也会处在稳中趋降的趋势。借鉴11年和17年的经验，产品价格升级利好下各次高端酒企均会有所受益，我们认为水井的次高端收入占比高，且公司新任管理层上任后在品牌、产品、渠道等多方面推进改革，水井以八号和井台保障基本盘，以典藏和酱酒贡献增量，在本轮次高端行业红利期中竞争力提升明显，预计21年业绩弹性大。