【公司研究】怡达股份-投资价值分析报告：国内醇醚及酯业龙头环氧丙烷助力二次腾飞-210114（37页）.pdf

1、证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 国内醇醚及酯业龙头， 环氧丙烷助力二次腾飞国内醇醚及酯业龙头， 环氧丙烷助力二次腾飞 怡达股份（300721）投资价值分析报告2021.1.14 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 公司现有醇醚及酯系列产品产能公司现有醇醚及酯系列产品产能 23 万吨，居国内上市公司首位。公司年产万吨，居国内上市公司首位。公司年产 15 万吨万吨 PO 项目即将投产，项目即将投产，预计可预计可贡献营收贡献营收 14 亿元，亿元，且且确定性较高。自产确定性较高。自产 PO 预预 计带动醇醚及酯类产品单位成本大幅下降， 同时保证产能释放。 率先采用计带动醇醚及

2、酯类产品单位成本大幅下降， 同时保证产能释放。 率先采用 HPPO 新技术已获业内认可，已与扬农子公司签订新技术已获业内认可，已与扬农子公司签订 1.03 亿技术转让合同。给予公司亿技术转让合同。给予公司 2021 年年 14 倍倍 PE 估值，对应目标价估值，对应目标价 67 元元，首次覆盖，给予“买入”评级。，首次覆盖，给予“买入”评级。 国内醇醚酯产业龙头，下游前景可观。国内醇醚酯产业龙头，下游前景可观。公司现有产能 23 万吨，居国内第二位、 上市公司首位，醇醚及其醇醚酯分别采用连续管式工艺和直接酯化法生产，技术 水平业内领先。下游应用广泛，传统需求稳步增长，预计未来复合增长率 4%。

3、 电子化学品需求方兴未艾，电子级醇醚及酯需求空间广阔，公司电子级产品已经 少量投产，半导体级产品正在研发。 环氧丙烷价格高企，环氧丙烷价格高企，PO 项目投产在即，有望成为业绩增长最大推动因素。项目投产在即，有望成为业绩增长最大推动因素。近期 供需错配导致环氧丙烷价格一路上行，目前高达 1.9 万元/吨，公司一期年产 15 万吨 PO 项目即将投产，我们预计项目达产后，除去自用部分，可外销 10 万吨。 预计环氧丙烷项目将成为公司今明两年业绩增长的最大推动因素。 环氧丙烷自产自供，有望稳定醇醚及酯类产品成本，保证产能释放。环氧丙烷自产自供，有望稳定醇醚及酯类产品成本，保证产能释放。公司每年仅

4、采购环氧丙烷约 3 万吨， 现有醇醚及酯类产品受上游环氧丙烷供应不足影响， 开 工率较低。叠加环氧丙烷价格飞涨，毛利率处在较低水平。公司环氧丙烷自产自 供后，预计每年将自用 5 万吨，预计带动公司醇醚及酯类成本大幅下降。 率先布局率先布局 HPPO 路线，技术水平业内认可，路线，技术水平业内认可，1.03 亿技术转让收益可观。亿技术转让收益可观。国内氯 醇法 PO 产能占比超过 50%，HPPO 法相较于传统氯醇法流程短、产率高、绿 色环保。公司与扬农集团子公司瑞恒新材料签订 1.03 亿元技术转让合同，未来 有望进一步延伸技术服务，发挥公司在 TS-1 催化剂等技术上的优势。 风险因素：风险

5、因素：环氧丙烷项目投产进度不及预期；环氧丙烷价格大幅波动；下游需求 不及预期；发生安全生产事故。 投资建议：投资建议： 预计公司 2020-22 年的归母净利润分别为-153 万元、 3.85 亿元、 4.85 亿元，对应 EPS 预测分别为-0.02、4.79、6.03 元。考虑到可比公司的 PE 估值 以及公司新增环氧丙烷业务带来的未来几年的高成长性预期，给予公司 2021 年 14 倍 PE 估值，对应目标价 67 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,127.23 954.42 1,069.

6、98 1,926.45 2,861.39 营业收入增长率 -7% -15% 12% 80% 49% 净利润(百万元) 35.73 6.55 -1.53 384.79 484.61 净利润增长率 -45% -82% -123% N/A 26% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.44 0.08 -0.02 4.79 6.03 毛利率% 13% 13% 13% 34% 32% 净资产收益率 ROE% 4.10% 0.78% -0.18% 27.94% 28.72% 每股净资产（元） 10.81 10.48 10.41 17.09 20.94 PE 80 436 -1,877 7 6 PB 3 3