【研报】化妆品行业：从β和α解析化妆品供应链的确定性投资机遇-2020201231（49页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行 业业 研研 究究 行行 业业 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 化妆品化妆品 推荐推荐 ( 维持维持 ） relatedReport 相关报告相关报告 深耕中国客户矩阵， 探讨高营 收增长与高净利率的确定性 ， 2020-07-01 透明质酸行业报告-驶确定性 优赛道， 享稳定性高增速 2020- 01-12 投资要点投资要点 summary 供给推动需求，供给推动需求，2016 年以来国内化妆品行业重回两位数增长年以来国内化妆品行业重回两位数增长。1）2016

2、 年以 前国内化妆品行业的发展主要由商超、 百货、 CS、 电商等渠道推动， 其中 2010 年以后线上崛起挤压线下渠道，占比较大的商超、百货渠道分别在 2014/2016 年跌至负增长，行业增速也放缓至个位数；2）2016 年起供给驱动化妆品消费 升级， 一方面关税、 消费税下调推动外资高端化妆品大举入驻天猫旗舰店， 另 一方面新锐品牌借社媒营销风口崛起，国内化妆品市场逐步形成从低端到高 端的产品矩阵并随着需求多样化而持续扩充， 行业重回两位数快速增长阶段。 高增速背景下高增速背景下传统国产化妆品品牌商传统国产化妆品品牌商却却面临多重挑战面临多重挑战。1）外资大牌通过电商 大促期间大力度折扣

3、、重视高增长免税渠道等方式变相“降价”下沉抢占市场； 2）社媒营销火热、化妆品一二级市场高估值催生出国产新锐化妆品品牌层出 不穷；3）线上获客成本、电商平台及新媒体渠道推广成本持续提升侵蚀品牌 利润。我们持续看好强打功效性明星单品逻辑的贝泰妮、华熙生物跟珀莱雅， 然而搭配当前高估值的环境下国产品牌整体的投资不确定性持续增加。 从从“韩流韩流”经验看经验看化妆品供应链化妆品供应链 侧侧的的投资机遇投资机遇。参考韩国经验，2016 年以前 韩流推动韩国化妆品出口额尤其是中国地区快速增长，韩国新锐品牌随着行 业高增长层出不穷。韩国大型化妆品代工厂科丝美诗和科玛迎来了戴维斯双 击，业绩快速增长的同时估

4、值快速提升，2015 年二者估值最高达到 100&60 倍。而随着我国化妆品行业重回两位数快速增长阶段，原料环节和代工厂环 节需求增加，供应链端同样将享受行业红利，拥有确定性的 侧投资机遇。 头部供应链企业头部供应链企业 之一：之一：功效性需求增加叠加监管趋严，供应链集中度有望功效性需求增加叠加监管趋严，供应链集中度有望 提升。提升。1）需求端：年轻消费者崛起、消费理念愈发成熟带来化妆品功效性需 求增加，化妆品生产研发重要性提升，对化妆品上游原材料及代工厂提出了 更高要求；2）供给端： 化妆品监督管理条例及其配套政策即将落地，对化 妆品原料生产备案、 生产过程管理、 功效宣传、 销售主体责任划

5、分等方面作出 严格规定，化妆品原料及生产企业的合规成本将大幅增加，不规范或无法承 担合规成本的中小化妆品企业将被淘汰出清，行业集中度有望提升。 头部供应链企业头部供应链企业 之二：之二： 快反模式延伸到化妆品行业， 头部供应链享受红利。快反模式延伸到化妆品行业， 头部供应链享受红利。 快速反应模式的核心是以销定产，快速响应市场需求的同时还能降低库存成 本。 快反模式给国产化妆品提供突围新思路： 1） 品牌商例如完美日记利用 DTC 模式快速发展壮大；2）平台商例如阿里、拼多多整合美妆 C2M 供应链，利 用销售数据赋能生产端； 3） 代工厂利用已有订单数据帮助新锐品牌快速成长， 还有望凭借国内

6、化妆品生产经验获得外资品牌增量订单。快反模式下，化妆 品上游供应链的快速响应能力至关重要，头部供应链企业将显著受益。 制造板块推荐标的：制造板块推荐标的：竞争格局较为分散，具备持续拓展客户矩阵实力的龙头 代工厂有望在当前监管与竞争环境下拔得头筹，站在行业增长之上，享有 和投资机会，看好青松股份青松股份发展。假定诺斯贝尔 2025 年在我国护肤品版块 ODM 市场市占率 20%，预计其营收 6 年 CAGR 为 22.9%。 原料板块推荐标的：原料板块推荐标的： 细分领域市占率较高的龙头供应商将稳定跟随行业增长， 规模扩大将有利于进一步分摊研发费用与成本，提升盈利水平，看好华熙生华熙生 物物，预