【研报】食品饮料行业调味品专题报告：提价二三事-2020201209（14页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行 业业 研研 究究 行行 业业 专专 题题 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 调味品调味品 推荐推荐 ( ( 维持维持 ） 重点公司重点公司 重点公司 20E 21E 评级 海天味业 1.95 2.38 审慎增持 中炬高新 1.05 1.30 审慎增持 涪陵榨菜 0.97 1.10 审慎增持 恒顺醋业 0.36 0.42 审慎增持 相关报告相关报告 l 投资要点投资要点 拆解拆解调味品调味品提价动因提价动因： 成本为核心驱动因素成本为核心驱动因素。拆分海天成本结构可见，大豆与白糖占比合计达 32

2、%以上。我们回溯了过去五年主要调味品企业提价时点，发现两次行业 性提价：2013 年底-2014 年初、2016 年下半年-2017 年初，提价时点基本 与大豆及白糖价格上涨的时点趋于一致。 成本压力成本压力起起，调味品企业预计进入提价窗口期调味品企业预计进入提价窗口期。PPI（食品制造）已连续 两年保持月度同比增长， 且南华农产品指数于 7 月起恢复正增， 同时大豆、 包材（塑料、玻璃）价格于 10 月起出现上行趋势，预计成本压力下调味 品企业将步入提价窗口期。 调味品何以提价？调味品何以提价？ 日常消费属性赋予其抗周期能力日常消费属性赋予其抗周期能力。复盘发现，2013 年城镇居民家庭人均

3、 食品支出同比下降 7.8%，调味品零售规模同比提升 9.3%。其抗周期能力 主要来自：1）刚需属性带来的消费粘性；2）日常及刚需性带来的较长产 品生命周期。 生命周期、加工工艺、产品差异赋予其较高加价率。生命周期、加工工艺、产品差异赋予其较高加价率。食品饮料板块纵向比 较来看，生产周期长、加工工艺复杂以及差异化程度高的产品通常享有较 高加价率。调味品企业加价率位居食品板块之首。 消费者对消费者对低价高频消费品提价低价高频消费品提价的的敏感度弱敏感度弱。 从海天酱油历史销量及提价时 点来看，2010、2012、2014 及 2017 年提价时，销量同比分别增长 18.6%、 14.3%、6.5

4、%及 10.6%，保持正增。 提价后红利几何提价后红利几何？ 提价将持续释放企业业绩弹性，但个股存在幅度分化。提价将持续释放企业业绩弹性，但个股存在幅度分化。毛利率方面，提价 对于调味品企业毛利率的提振平均维持 3-4 个季度；净利率方面，提价红 利平均维持 2-4 个季度，但提振幅度有明显分化。 股价影响多为短时上升股价影响多为短时上升， 估值中枢上移后高企估值中枢上移后高企。 从 2016 年中-2017 年末调 味品企业的股价表现来看，提价对于调味品企业的影响多为阶段性的。市 值较小的企业上升斜率较大，反之则较为平缓。从 PE（TTM）情况来看， 提价对于估值的影响为中枢的显著上移，若后

5、续叠加业绩提升的辅助，则 较高的估值中枢则可高企。 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议： 从预期来看， 必选消费的“高基数”已多少体现在股价中。 我们倾向于认为在当下投资必选消费品时要重点分析竞争格局。从驱动力来 看，21 年提价及餐饮复苏为增长主要驱动，其中细分赛道多亮点。21Q1 基础 调味品低基数下收入弹性较大，复合调味品成长性延续外，此外关注提价对于 股价及估值的催化。21Q2 起预计关注点将切换至细分赛道的长期成长性，业 绩兑现力强的个股将获青睐。高确定性享受高估值，事件催化看成本驱动的提 价，重点推荐中炬高新、恒顺醋业、海天味业、涪陵榨菜中炬高新、恒顺醋业、海天味业、涪陵榨菜等。

6、 风险提示： 风险提示：宏观经济放缓，行业竞争加剧，产品升级进程、原材料涨幅低于预期，食品安宏观经济放缓，行业竞争加剧，产品升级进程、原材料涨幅低于预期，食品安 全问题全问题 title 调味品调味品专题专题报告报告：提价二三事提价二三事 2020 年年 12 月月 9 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业专题研究报告行业专题研究报告 目目 录录 1、提价动因拆解 . - 3 - 1.1、成本为驱动提价主因 . - 3 - 1.2、成本压力起，行业预计进入提价窗口期 . - 4 - 2、调味品企业何以提价？ . - 6 - 2.1