【研报】后疫情时代的机构配置：景气扩散、内生修复与制造业回归-20201029（32页）.pdf

1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 面对这份新出炉的基金三季报， 我们认为最为核心的特征是机构配臵已经开始 进入后疫情时代，如何发掘后疫情时代的配臵线索成为关键。同时，在步入后 疫情时代， 我们也发现一些新的变化，比如出口链的超预期修复以及复苏斜率 放缓。在这样的背景下，我们对于后续的机构配臵又有了新的思考。在此，我 们认为主要有以下几个方面：1、站在基金三季报时点，机构配臵仓位变化有 哪些特征，为何我们认为已经进入后疫情时代？2、后疫情时代，经济基本面 驱动力开始从此前稳企业保就业下的积极推动复工复

2、产，也就是总供给扩张， 逐渐转移到以“双循环”为核心的新发展格局，也就是总需求扩张，会对机构 配臵的思路产生哪些影响，后续将如何演变？ 3、Q3 主动型机构配臵大幅增 减持了哪些上市公司，哪些行业配臵拥挤度偏高？ Q3 机构仓位：顺周期机构仓位：顺周期+内需高景气。内需高景气。在估值收敛的背后，是 Q3 机构配臵转向 与经济板块相关性较高的低估值顺周期板块，例如金融（非银、银行）和周期 （汽车、交运、机械、有色等）领域。同时，增配了具备较高边际业绩弹性的 内需高景气板块，例如军工、电气设备等。绝对净增仓较多的行业有食品饮料 （+3.30pct）、电力设备及新能源（+2.15pct）、非银行金融

3、（+1.04pct）、 国防军工（+1.03pct）和交通运输（+0.85pct）。绝对净减仓较多的行业有医 药（-5.83pct）、计算机（-3.23pct）、传媒（-0.88pct）、商贸零售（-0.74pct） 和通信（-0.61pct）。我们发现 Q3 机构仓位大幅降低了对医药和计算机的配 臵比例，说明机构配臵逐渐脱离在疫情时期青睐直接受益疫情的逻辑，例如医 药、 计算机均出现了大幅减仓。其背后的本质是目前国内经济已经逐渐恢复并 接近正常水平，一系列宏观经济增长数据开始由负转正， 各领域均出现了不同 程度的复苏，微观企业活力已经回到正常水平。因此，我们认为从 Q3 开始， 机构配臵已经

4、进入后疫情时代，区别于此前集中在单一的“喝酒吃药”行情， 现如今已经开始转向更多高景气领域。 站在当前来看，站在当前来看，Q3-Q4 仍将处于第三阶段，也就是经济活动接近正常，边际仍将处于第三阶段，也就是经济活动接近正常，边际 上看增长弹性的阶段，后续配臵依然关注顺周期和高景气内需板块，主要集上看增长弹性的阶段，后续配臵依然关注顺周期和高景气内需板块，主要集 中在上中游制造业和出口链领域。其中，当前汽车、电气设备、家电、机械中在上中游制造业和出口链领域。其中，当前汽车、电气设备、家电、机械 等中游制造业呈现高景气趋势已经呈现。同时，受益于在国外疫情仍然没有等中游制造业呈现高景气趋势已经呈现。同

5、时，受益于在国外疫情仍然没有 得到有效缓解，我国出口仍保持在一个较高水平，其中自行车、摩托车、纺得到有效缓解，我国出口仍保持在一个较高水平，其中自行车、摩托车、纺 织、集装箱船、家电、家具、灯具等出口提升迅猛。织、集装箱船、家电、家具、灯具等出口提升迅猛。同时，我们也关注到当同时，我们也关注到当 前制造业投资和社零数据的修复是一个显著的信号，代表着内生经济修复正前制造业投资和社零数据的修复是一个显著的信号，代表着内生经济修复正 在进一步增强。随着“双循环”新发展格局的推动，总需求有望得到进一步在进一步增强。随着“双循环”新发展格局的推动，总需求有望得到进一步 扩张，景气修复进一步扩散至下游行业

6、，例如相关制造业投资和下游消费领扩张，景气修复进一步扩散至下游行业，例如相关制造业投资和下游消费领 域。当前建议配臵：保险、家电、白酒、建材（玻璃）、纺织、家具、银行、域。当前建议配臵：保险、家电、白酒、建材（玻璃）、纺织、家具、银行、 电气设备、汽车。电气设备、汽车。 结合各行业近年来各行业仓位中枢水平趋势与历史分位水平来看，结合各行业近年来各行业仓位中枢水平趋势与历史分位水平来看，Q3 消费者消费者 服务、电子、电力设备及新能源、食品饮料、交通运输仓位所处历史分位水服务、电子、电力设备及新能源、食品饮料、交通运输仓位所处历史分位水 平高于平高于 80%。具体而言，处于低位：房地产、电力及公