【公司研究】思源电气-业绩持续高增长业务布局与管理水平能支撑成为大企业-20201018（15页）.pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券证券研究报告研究报告| 公司公司点评报告点评报告 工业工业 | 电力设备电力设备 强烈推荐强烈推荐-A（维持维持） 思源电气思源电气 002028.SZ 目标估值：31-34 元 当前股价：23.58 元 2020年年10月月18日日 业绩业绩持续持续高增长高增长，业务布局与管理水平能支，业务布局与管理水平能支撑成为大企业撑成为大企业 基础数据基础数据 上证综指 3336 总股本（万股） 76299 已上市流通股（万股） 59005 总市值（亿元） 180 流通市值（亿元） 139 每股净资产（MRQ） 7.6 ROE（TTM） 16.8 资产负债率 38.7%

2、主要股东 董增平 主要股东持股比例 17.27% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -4 24 103 相对表现 -6 -2 81 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 思源电气（002028）高质量 的高增长，业务布局与管理水平能支 撑成为大企业2020-08-02 2、 思源电气（002028）3 季度指 引高增长，进入新一轮拓展期 2020-07-28 3、 思源电气（002028）中报超 预 告 上 限 ， 业 绩 再 超 预 期 2020-07-10 公司发布 2020 年三季报，报告期内收入、归母净利润、扣非后归上净利润分别 为 50.68、8.3

3、3、7.79 亿元，分别同比增长 20.57%、102.93%、109.04%。公司 预告 2020 年全年净利润 9-12 亿元，同比增长 61.42%-115.22%，锁定全年高增 长。综合行业态势与公司现状，公司今年业绩高增长有确定性，明年业绩增长也 有支撑。而中长期看，变压器、海外 EPC 等业务有望推动公司上新台阶，公司 现有业务与管理都支撑成为较大的企业。维持“强烈推荐”评级，调整目标价为 31-34 元。 三季报持续高增长。三季报持续高增长。公司发布 2020 年三季报，报告期内收入、归母净利润、 扣非后归上净利润分别为 50.68、8.33、7.79 亿元，分别同比增长 20.

4、57%、 102.93%、109.04%。其中 Q3 收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为 21.37、3.72、3.53 亿元，分别同比增长 19.28%、70.43%、84.88%。业绩 高增长主要系公司订单饱满， 3 季度收入实现 19.3%的增长；同时，随着公 司主要产品价格与盈利情况提升， 三季度公司综合毛利率提升 4.28 个百分点。 全年指引高增长全年指引高增长，业绩持续快速增长有确定性。业绩持续快速增长有确定性。公司预告 2020 年全年净利润 9-12 亿元，同比增长 61.42%-115.22%，锁定全年高增长。公司国内、国外 业务都一定程度受疫情影响，但上半年国内订单

5、同比仍实现 8%增长。此外， 最低价中标带来一系列恶性质量问题， 电网公司2019年开始修订招投标规则， 主要一次设备中标价格温和回升（2020 年仍在提升），预计公司 2021 年毛 利率水平还会有所提升。综上，预计 2021 年经营也有良好的支撑。 清晰的阿尔法和中期路径。清晰的阿尔法和中期路径。公司从线圈小业务起家，过去 10 年通过产品拓展 穿越行业周期。目前，新的三大业务正在崛起（变压器、柔性直流与电力软 件、海外 EPC）。其中，软件稳居国内前六， 2018 年整合的东芝变压器已 开始盈利。此外，公司直流、轨交业务也开始产生贡献。公司海外 EPC 布局 10 年已成体系，综合解决方

6、案、一站式采购优势正在体现。目前海外市场收 入占比近 20%，未来 4-5 年有望提升到 40%以上，海外市场大有可为。 进入新一轮扩张期。进入新一轮扩张期。公司并购整合能力强，2004-2008 年的并购都实现了产 业愿景， 2018 年后公司进入新一轮并购整合。 近几年陆续整合上海整理器厂、 东芝常州变压器厂，自主设立的上海稊米子公司开始向乘用主流客户批量交 货，模组控制器产品也获得客户定点；继去年参与设立上海集岑合伙投资半 导体产业，公司今年陆续参股天铂云科（红外探测）、上海陆芯（IGBT）、 芯云科技（芯片设计公司，投资 6000 万元持有 10.16%）。公司的并购整合， 一方面是在