【公司研究】我武生物-小市值大空间独享国内百亿舌下脱敏市场-20200916（25页）.pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 医药生物 2020 年 09 月 16 日 我武生物 (300357) 小市值，大空间，独享国内百亿舌下脱敏市场 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 脱敏治疗是唯一可以根治过敏性鼻炎的疗法，面对终端 2.4 亿的过敏性鼻炎患者，空间巨 大。国内过敏性鼻炎发病率呈上升趋势，目前已达到 17.6%，终端患者人数在 2.4 亿左右； 脱敏治疗跟症状控制用药的作用机制完全不同，是目前唯一可以根治过敏性鼻炎的疗法， 可以给患者带来长期疗效，且能够逆转过敏性鼻炎不断加重的自然进程，目前已被国内外 指南推荐为过

2、敏性鼻炎一线治疗药物；脱敏治疗由于属于新兴的治疗方式，在国内处于发 展初期，尽管行业近 5 年的复合增长率高达 23%，但在目前 100 亿的过敏性鼻炎用药市 场中，占比不到 10%。良好的效果和庞大的终端需求，我们认为脱敏治疗在国内有巨大的 发展空间。 我武生物是国内舌下脱敏治疗独角兽，独享 60 亿粉尘螨舌下脱敏市场。目前国内市场仅 有针对螨虫过敏的脱敏治疗药物，螨虫是过敏性鼻炎第一大过敏原，终端患者达到 1 亿人 左右，市场参与者仅 3 家企业，我武是唯一的一家内资企业，其余 2 家为欧洲企业。与 2 家外资企业不同，我武脱敏制剂为舌下给药，其余 2 家均为注射给药，口服给药安全性高，

3、使用方便，因此舌下的脱敏产品市占率最高，达到 80%以上。公司在粉尘螨滴剂上设置了 多层专利壁垒保证了公司绝对的竞争优势，未来随着脱敏治疗渗透率的不断提升，粉尘螨 滴剂销售峰值预计可达 60 亿元左右。 新产品即将上市，有望迎来业绩加速拐点。公司另一款针对北方花粉过敏性鼻炎的药物黄 花蒿舌下滴剂已申报上市，目前处于审评审批阶段，预计 2021 年可正式上市销售，北方 花粉过敏过敏患者人数预计在 4000 万左右，花粉过敏患者的脱敏治疗在国内属于一片空 白市场，预计随着新品上市的推广，我武将迎来业绩加速拐点，销售峰值预计在 37 亿元 左右。 盈利预测与估值：预计 2020-2022 年公司归母

4、净利润分别为 2.98 亿元、4.31 亿元、5.90 亿元，对应 PE 分别为 102 倍、70 倍、51 倍。对公司采用绝对估值（复杂 FCFF）法进 行估值，关键指标中值参考 Wind 历史数据，假设为 0.8，无风险利率选择 10 年国债现 有利率 3.2%， 股票市场溢价参考历史经验值 5.44%， 计算得到公司股权成本为 7.55%， 预 计债务成本和资产负债率分别为 5%和 6%，最终得到公司 WACC 值为 7.37%，根据上述 假设测算出公司的价值为 374.5 亿，相对于 2020 年 9 月 15 日市值 306 亿元，存在 22% 的上升空间，首次覆盖，给予“买入”评级

5、。 风险提示：研发进展和结果的不确定性风险、干细胞子公司研发投入过多导致利润增速不 及预期、药品招标降价的风险 市场数据： 2020 年 09 月 15 日 收盘价（元） 58.4 一年内最高/最低（元） 68/36.31 市净率 23.8 息率（分红/股价） 0.31 流通 A 股市值（百万元） 27401 上证指数/深证成指 3295.68/13143.46 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 2.45 资产负债率% 4.46 总股本/流通 A 股 （百万） 524/469 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价

6、与大盘对比走势： 证券分析师 赵金厚 A0230511040007 研究支持 张静含 A0230120070005 联系人 张静含 (8621)23297818转 财务数据及盈利预测 2019 2020H1 2020E 2021E 2022E 营业总收入（百万元） 639 259 678 961 1,312 同比增长率（%） 27.7 -5.4 6.0 41.7 36.6 归母净利润（百万元） 298 107 298 431 590 同比增长率（%） 28.1 -18.0 -0.1 44.7 36.8 每股收益（元/股） 0.57 0.20 0.57 0.82 1.13 毛利率（%） 96.4