1、 证券研究报告|公司深度报告 2024 年 12 月 23 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）业绩业绩拐点将至拐点将至，海内外多业务接力驱动增长海内外多业务接力驱动增长 消费品/生物医药 目标估值：NA 当前股价：28.44 元 短期随着下游短期随着下游去库存好转去库存好转及基数的消化、业绩拐点将至及基数的消化、业绩拐点将至，中长期我们仍看好国中长期我们仍看好国产耗材“产耗材“CDMO”企业的国际优势，公司在“”企业的国际优势，公司在“传统医疗为基础传统医疗为基础+IVD 定制为主线定制为主线+药包材药包材/细胞培养等新兴业务拓展支点细胞培养等新兴业务拓展支点”的的全球业务布局下望实现高质量

2、发展全球业务布局下望实现高质量发展。业绩拐点将至，股权激励彰显恢复信心业绩拐点将至，股权激励彰显恢复信心。受疫情受益产品高基数、客户周期性“去库存”、费用增加等因素影响，2023 业绩短期承压。2024 以来，随着下游去库存及基数的消化，收入端逐季度环比回暖，利润趋势向上，2025年有望延续进一步向上恢复的趋势。2024 年 12 月公司发布第一期员工持股计划，目标 2025/2026 年收入同比增速分别不低于 20%/22%，彰显恢复信心。拱东医疗在产业链上可被定义为利用自身产能及技术优势，赋能设备耗材企拱东医疗在产业链上可被定义为利用自身产能及技术优势，赋能设备耗材企业业的的耗材“耗材“C

3、DMO”。由于相关公司近两年经历较大波动，我们分析总结了由于相关公司近两年经历较大波动，我们分析总结了疫情前后行业逻辑的变与不变。疫情前后行业逻辑的变与不变。不变：不变：国产制造 alpha 仍强劲，漫长严苛的审核流程铸就强粘性，客户是企业能力最佳背书，单客户漏斗式放量模式仍可期待。变化一：变化一：库存周期带来短期扰动，但我们认为去库存已进入尾库存周期带来短期扰动，但我们认为去库存已进入尾声声，证据包括 a)主要海外客户的存货周转情况及存货占总资产比例向好并企稳；b)海外客户在公开电话会中对“库存水平”的表述向好；c)去库存逻辑类似的生物工艺耗材等赛道已基本完成库存消化。变化变化二二：复杂多变

4、的国际：复杂多变的国际形势下，本土化趋势机遇与挑战并存。形势下，本土化趋势机遇与挑战并存。出海视角，海外企业生产去中心化，出海投资生产基地或为客户提供多元选择分散风险。国内视角，供应链稳定考量+政策对境内生产产品的支持有望推动海外企业加强在中国市场的本土化战略，或给上游带来更多合作机会。公司公司国内海外双开花，多条业务线接力增长国内海外双开花，多条业务线接力增长。拱东医疗坚持“客户定制”+“通标通用”并行，客户深度与广度拓展并重（2017-2023 公司前五大客户收入CAGR23%），逐步形成以传统医疗耗材为基础，以 IVD 定制耗材业务为主线，以药包材、细胞培养等新兴业务为未来业绩拓展支点的

5、模式。传统医传统医疗：疗：防疫物资影响消化完成，集采放量稳定增长。IVD 定制：定制：高粘性业务，先后与 IDexx、安图生物等国内外人用、动物用 IVD 厂家形成深度合作、有望与大客户绑定共享收益（例如与安图生物 2015-2019 合作收入CAGR43%）。药包材等新业务药包材等新业务（2023 年收入 5951 万元，+38.74%）：截至 2024 年 12 月，拱东医疗已获批项目 10 个、审批中项目 20 个，随着项目的不断推进，有望逐步进入收获期。海外大客户逐步突破海外大客户逐步突破（借助疫情窗口期切入了更多海外 IVD、生命科学服务大客户供应链，2023 境外收入 5.31 亿

6、元，同比增长接近 22%），美国子公司美国子公司 TPI 为客户提供多元化选择。为客户提供多元化选择。投资建议：投资建议：我们看好公司短期随下游去库存好转及基数的消化、业绩拐点将至，多层次全球业务布局推动长期增长。预计 2024-2026 年分别实现归母净利 1.91/2.51/3.21 亿元，对应 PE24/18/14x，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：客户拓展不及预期、集采、竞争加剧、国际政治、关税等风险。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元)1469 975 1120 1369 164