1、敬请参阅最后一页特别声明 1 前言前言 本篇公司研究报告针对市场最为关心的京东奥莱项目做前瞻研究。一方面，立足折扣零售，分析新业态成败的制胜点；另一方面，拆解新业务合作模式并测算潜在空间。投资逻辑：投资逻辑：1 1）折扣零售向纵深化演绎，奥莱逆势领跑。）折扣零售向纵深化演绎，奥莱逆势领跑。美日折扣零售诞生于经济下行期，根据智研咨询，2023 年中国折扣规模 1.8 万亿，占比社零总额 3.8%，供（滞销）需（不足）双驱带动质价比成为主流消费趋势。本轮折扣零售始于零食量贩店，逐渐向传统零售深刻演绎。根据奥莱领袖，2023 年中国拥有 239 家奥莱，销售额 1600亿元，占比折扣零售 9%，同比

2、增长近 10%，领跑其他零售业态。通过唯品会、TJX、荟品仓、寺库等正反面案例复盘，我们认为奥莱作为软折扣，难点在于高货值货源的正品性、充足性和折扣度，最终达成渠道价值的沉淀，实现高复购、高客户价值和高周转。2 2）何以比肩）何以比肩TJX?TJX?2024年上半年公司增持控股斯搏兹，发力FCC(阿迪正价店)和京东奥莱（城市奥莱集合店），加码运动服饰和折扣零售。京东奥莱和 TJX 同属品牌折扣集合店，京东奥莱集齐多方力量、风险收益共担共享。公司与购物中心、京东建立深厚合作关系，同时链接到其他品牌方。软折扣的关键点货源，来自于其他品牌方的库存，主要采用可退货模式，商品阈值涵盖轻奢、大众品牌，满足

3、寻宝消费体验。相较 TJX，京东奥莱轻资产，资金周转快且盈利高，未来高坪效可期。3 3）增长空间？）增长空间？FCC 远期空间达 57 亿元，对应 2023 年营收/归母净利润增幅 26%/15%，店效看齐中部体育零售商 280 万元、开店空间参考安踏&李宁门店以及阿迪开店指引接近 1500 家。京东奥莱远期空间达 120 亿元，对应 2023 年营收/归母净利润增幅 56%/40%，店效看齐 TJX0.7 亿元、开店空间采用城市等级配比约 150 家。盈利预测、估值和评级盈利预测、估值和评级 公司业务多元成长，坐稳休闲男装龙头地位、海外拓展有为、FCC进入成长快车道，京东奥莱轻资产模式跑通后

4、有望贡献明显增量。预 计 2024-2026 年 实 现 营 收 210/247/272 亿 元，同 比-2.24%/17.48%/10.19%，归 母 净 利 润 23/27/30 亿 元，同比-22.49%/18.01%/11.90%，分部估值后对应 2025 年 14 倍 PE，目标价 7.60 元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 品牌招商、团队管理和战略方合作变动、竞争加剧、应付账款周转天数偏高和存货跌价偏低等风险。公司基本情况（人民币）公司基本情况（人民币）项目项目 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 营

5、业收入(百万元)18,562 21,528 21,046 24,724 27,243 营业收入增长率-8.06%15.98%-2.24%17.48%10.19%归母净利润(百万元)2,1552,952 2,2882,700 3,021 归母净利润增长率-13.49%36.96%-22.49%18.01%11.90%摊薄每股收益(元)0.4990.674 0.476 0.562 0.629 每股经营性现金流净额 0.73 1.19 3.71 4.66 5.22 ROE(归属母公司)(摊薄)14.76%18.39%12.91%13.64%13.64%P/E 10.62 11.01 13.66 11

6、.58 10.35 P/B 1.57 2.03 1.76 1.58 1.41 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0005.006.007.008.009.0010.00231211240311240611240911241211人民币(元)成交金额(百万元)成交金额海澜之家沪深300公司深度研究(深度)敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 前言.4 1、折扣，质价比消费的深刻变革.4 2、奥莱，高货值尾货的表现形态.7 2.1、奥莱：大品牌、小价格的吸引力法则.7 2.2、唯品会：从服装特