1、敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑：招标量高增指引招标量高增指引 2525 年年海陆海陆风装机风装机确定性增长，国内与海外需求共振。确定性增长，国内与海外需求共振。24 年国内风电装机保持双位数增长，海风装机不及年初预期，预计 2024 年全年陆风/海风新增装机 80GW/6GW，同比+16%/-11%。年内行业招标加速，前三季度国内新增风机招标 119GW，同比+93%，为 25 年装机高增奠定良好基础。乐观情形下，预计 25 年国内新增风电装机 117GW，同比+36%，其中陆风、海风新增装机分别为 100GW/17GW，同比+25%/180%。为什么我们认为为什么我们认为 20252

2、025 年海风装机增长趋势较以往年年海风装机增长趋势较以往年份份更为更为确定确定？1）从政府目标来看，到 24 年底预计国内各沿海省份距离“十四五”海风装机目标约 20GW 缺口；2）从项目进展来看，9 月以来多个项目呈现突破性进展，9-11 月约3.5GW 海风项目启动风机招标，且公告明确交货期的均显示 25 年交付；此前延期的重点项目如帆石一二、青州五七均取得明显进展，有望陆续开工，基于各项目风机/EPC 招标进展，我们预计 25 年海风装机量约 14-17GW。欧洲欧洲海风招标旺盛，降息周期及成本改善有望驱动新一轮装机增长周期。海风招标旺盛，降息周期及成本改善有望驱动新一轮装机增长周期。

3、1-11 月欧洲各国新增海风招标规模 28GW，需求维持高景气。此前受通货膨胀及高利率影响，欧洲海风项目收益率不及预期，因此整体进展较为缓慢，今年以来在降息及原材料价格下降推动下，我们预计项目收益率有望回暖，进而带动欧洲海风进入新一轮增长周期。行业招投标价格企稳，下游招标机制改革与海外行业招投标价格企稳，下游招标机制改革与海外订单订单需求释放共驱整机环节盈利改善。需求释放共驱整机环节盈利改善。24 年国内风机招投标价格基本企稳，10 月北京风能展上整机企业签署自律公约以及下游电站业主启动招标机制改革背景下，我们认为行业有望迈向健康发展新阶段，整机环节招投标价格有望实现向上修复。24 年整机环节

4、出海大幅加速，预计全年新签海外订单15GW 以上，与西方头部整机企业相比，国内企业在价格及技术层面均已实现较强的国际竞争力，有望逐步在亚非拉等新兴市场实现出口替代。随着前期签单项目陆续进入交付阶段，预计 25 年盈利能力更好的海外收入占比有望提升。“两海”需求“两海”需求高高景气，欧洲海风项目建设加速，景气，欧洲海风项目建设加速，驱动驱动海缆、单桩环节盈利海缆、单桩环节盈利能力提升能力提升。广东海风建设加速，预计 25 年约有 8 个 500kV 海缆项目开工，其中青州五七及帆石一项目海缆已完成定标，其余 6 个项目也均在推进过程中。国内高电压等级海缆格局相对较好且盈利优异，具备区位优势的头部

5、海缆企业有望受益。欧洲新一轮海风建设启动，预计25-30 年欧洲海风装机并网规模约 68GW，从项目进度及供应商确定情况来看，预计 25 年会有约 120 亿元海缆订单及80 亿元单桩订单需求释放，当前欧洲本土海缆、单桩企业订单饱满，产能存在明显缺口，国内企业有望收获外溢订单。大兆瓦风机应用加速，关注具备提价基础的大型化铸锻件环节。大兆瓦风机应用加速，关注具备提价基础的大型化铸锻件环节。据不完全统计，2024 年 1-11 月风机招标中，8MW 及以上的大兆瓦风机招标规模约为 29GW，占明确单机容量项目的 29.4%，较 2023 年提升 27pct。从供应链层面来看，上游铸锻件如主轴、轮毂

6、扩产均需要一定周期，短期大兆瓦风机应用加速，上游供应产能短缺，铸锻件环节具备较强提价基础，24Q3 头部主轴企业毛利率已开始回升，建议关注年底供应商集中谈价情况。投资建议：2025 年海陆高增趋势明确，国内海外需求共振，我们重点推荐三条更具盈利弹性的主线：1）受益于国内价格企稳回升、海外收入结构提升驱动盈利趋势性改善的整机环节；2）受益于“两海”需求高景气、海外订单外溢，盈利有望向上的海缆、单桩环节；3）受益于大兆瓦风机占比加速提升，短期供给格局良好具备提价基础的大型化铸锻件环节。风险提示 大宗商品价格波动风险，下游装机不及预期，政策风险。行业年度报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更