1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告传媒传媒行业深度报告行业深度报告hyzqdatemark投资评级投资评级：看好看好（维持）（维持）证券分析师证券分析师陈良栋SAC：S联系人联系人板块表现：板块表现：历史的回溯与映射历史的回溯与映射：IPIP、文化与社交文化与社交卡牌行业系列报告（一）投资要点：投资要点：中国卡牌市场已具备消费基础，步入快速增长期。中国卡牌市场已具备消费基础，步入快速增长期。参考海外，参考海外，日本和美国的卡牌产业发展相对成熟，根据卡游招股说明书，2022 年按商品交易总额计的美国、中国、日本集换式卡牌行

2、业市场规模分别为 172 亿元、122 亿元、114 亿元。结构来看，结构来看，2023 年，卡牌为日本玩具行业第一大品类（份额 40.3%），近五年年均复合增速 21%。复盘美国卡牌市场发展历程复盘美国卡牌市场发展历程。美国卡牌市场以体育文化为核心，尤其是棒球、篮球、橄榄球等主流体育项目的球星卡构成市场主体。美国卡牌市场的主要特征是金融化美国卡牌市场的主要特征是金融化和投资化和投资化。1990 年代后，美国球星卡市场从单纯收藏品向投资工具转型，美国球星卡投资逐渐形成了一整套生态体系，涵盖了评级、保险、拍卖、交易、鉴定等各个环节。随着投资与交易生态的逐步完善，球星卡的市场定位与价值体系被重塑。

3、复盘日本卡牌市场的发展历程。复盘日本卡牌市场的发展历程。日本卡牌行业主要经历 1990 年代和 2010 年代两大热潮。前者主要受到动漫文化影响，前者主要受到动漫文化影响，使得日本卡牌产业展现出更强的娱乐性和社交性，最具代表性的如游戏王和宝可梦。该阶段线下卡牌渠道广泛建立，赛事、渠道和社区成为连接玩家的重要纽带。后者主要受年龄结构的影响，后者主要受年龄结构的影响，由于日本整体年龄组扩大，成年人通常具有更高购买力，且大量非卡牌玩家入场，卡牌成为具有增值潜力的投资品。据日本玩具协会，2023 年，日本集换式卡牌的市场规模高达 2774亿日元（约人民币 132 亿元），同比增长 18%，占玩具市场规

4、模 27.22%。宝可梦简中版是中国现代宝可梦简中版是中国现代 TCGTCG 的开拓者和引路人的开拓者和引路人。宝可梦卡牌简中版扩大集换式卡牌的影响力。据集换社 APP，2023 年集换社成交买家人数达 19 万人，同增 83%，成交卖家人数达 6.82 万人，同增 103%，集换社成交量达 286 万，同增 138%，成交张数达 3401 万张，同增 145%。2023 年，宝可梦简中的二手市场份额达到 85%。我们认为，中国具有卡牌增长的显著内生人口基础，以及可认同的消费观念。远期我们认为，中国具有卡牌增长的显著内生人口基础，以及可认同的消费观念。远期来看来看，参考日本和美国卡牌行业的发展

5、路径参考日本和美国卡牌行业的发展路径，着重关注原创着重关注原创 IPIP 孵化孵化、竞技赛事布局竞技赛事布局、渠道和铺货能力的提升以及良性卡牌文化和交易市场的培育。渠道和铺货能力的提升以及良性卡牌文化和交易市场的培育。投资分析意见：投资分析意见：我们认为，应重视卡牌等线下高景气度产业发展，且卡是我们认为，应重视卡牌等线下高景气度产业发展，且卡是 IPIP 重要的重要的衍生品形态衍生品形态，目前目前“游戏游戏”和和“影视影视”头部头部 IPIP 持续加码布局持续加码布局，建议关注相关产业链建议关注相关产业链布局公司。布局公司。建议关注【姚记科技】【泡泡玛特】【奥飞娱乐】【阅文集团】【华立科技】【

6、上海电影】【卡游】（港股已提交申请书）【布鲁可】（港股已提交申请书），以及部分游戏公司也尝试卡牌布局，建议关注【腾讯控股】【网易】【完美世界】【巨人网络】【恺英网络】等。风险提示。风险提示。客户流失风险；行业竞争加剧风险；客户流失风险；行业竞争加剧风险；IPIP 运营风险；销售渠道管理风险。运营风险；销售渠道管理风险。2 20 02 24 4 年年 1 11 1 月月 3 30 0 日日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/共 70页内容目录内容目录1.1.卡牌：兼具游戏与收藏属性卡牌：兼具游戏与收藏属性.101