1、公用事业公用事业/电力电力 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/36 中国核电中国核电（601985.SH）2024 年 11 月 26 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2024/11/25 当前股价(元)9.53 一年最高最低(元)12.29/6.87 总市值(亿元)1,799.58 流通市值(亿元)1,799.58 总股本(亿股)188.83 流通股本(亿股)188.83 近 3 个月换手率(%)46.69 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 核电加速核准，风光多线布局，开启新一轮成长核电加速核准，风光多线布局，开启新一轮成长 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告

2、周磊（分析师）周磊（分析师） 证书编号：S0790524090002 核电加速核准，风光多线布局核电加速核准，风光多线布局，打造全球清洁能源巨头打造全球清洁能源巨头 公司是国内核电双寡头之一公司是国内核电双寡头之一，截至 2024Q3 末，公司控股在运核电机组 25 台，装机容量 23.75GW；公司控股已核准在建或待建的机组 18 台，装机容量20.64GW。2020 年，公司收购中核汇能，成为中核集团旗下唯一年，公司收购中核汇能，成为中核集团旗下唯一清洁能源发电清洁能源发电运营平台。运营平台。截至 2024 中报，公司控股风电装机容量 7.56GW，光伏装机容量14.81GW。根据公司“十

3、四五”规划目标，新能源总装机容量将达到 30GW。我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 797.7/879.8/946.3 亿元，归母净利润分别为 113.1/125.3/131.1 亿元，EPS 为 0.60/0.66/0.69 元，对应当前股价 PE 为15.9/14.4/13.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。核电核电中期成长空间可观，中期成长空间可观，资本开支结束后分红比率有望逐步看齐资本开支结束后分红比率有望逐步看齐长江电力长江电力 2022-2024 连续三年高核准打开核电行业连续三年高核准打开核电行业未来未来 5-10 年期成长空间。年期成长空间。2021 年“华龙

4、一号”全球首堆投入商运，2022-2024 年分别核准核电机组 10/10/11 台机组，其中采用“华龙一号”技术的机组 18 台。公司过去三年平均股利支付率约公司过去三年平均股利支付率约 35%，资本开支周期结束股利支付率有望看齐资本开支周期结束股利支付率有望看齐长江电力长江电力。公司 2023 年每股股利 0.195元，股利支付率为 34.7%。长江电力承诺“十四五”期间分红比率不低于 70%。核电商业模式与水电类似，建设期资本开支较高；当公司资本开支周期结束后，经营性现金流较为充沛且高于净利润，分红比率有望逐步看齐长江电力。折旧到期、建设期贷款偿还完毕后将释放大量利润空间折旧到期、建设期

5、贷款偿还完毕后将释放大量利润空间 公司公司电站电站折旧年限远远低于实际使用年限。折旧年限远远低于实际使用年限。公司核电固定资产平均折旧年限25-30 年，而二代/三代核电设计寿命分别为 40/60 年，且存在延寿预期，核电实际运营时间远远超过可衰减成本的递减时间。折旧和财务费用占折旧和财务费用占据据大量利润空大量利润空间。间。拆解 2023 年公司电力业务收入，折旧和财务费用占电力业务收入的 32%，税前利润率为 31%。针对当前已投运的机组，在折旧到期、建设期贷款偿还完毕后，上市公司利润有较大释放空间，届时公司税前利润率有望超 50%。风险提示：风险提示：核电机组核准进度不及预期；市场化电价

6、波动风险；原材料价格波动风险；核电机组运行风险。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)71,286 74,957 79,771 87,979 94,632 YOY(%)13.7 5.2 6.4 10.3 7.6 归母净利润(百万元)9,010 10,624 11,310 12,528 13,106 YOY(%)9.7 17.9 6.5 10.8 4.6 毛利率(%)45.6 44.6 45.3 45.4 44.6 净利率(%)12.6 14.2 14.2 14.2 13.8 ROE(%)11.0 11.9