1、敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑投资逻辑 我们认为，我们认为，本次本次“南北船”“南北船”合并，合并，在在行业属性和行业属性和行业景气度行业景气度、战略导向、战略导向、上市公司上市公司竞争力，以及竞争力，以及合并启动时的合并启动时的估值估值水平水平等等 4 4 个个方面，与方面，与 20142014 年年开始的开始的“南北车”重组存在较高的相似性“南北车”重组存在较高的相似性。“南北车”和“南北船”都属于长周期行业，合并时行业景气度较高。“南北车”和“南北船”都属于长周期行业，合并时行业景气度较高。我国动车组设计寿命约 20 年，较长的生命周期决定了铁路装备行业的上行周期较长。例如，中国

2、南车 2005-2014 年收入从 203 亿元提升到 1197 亿元，归母净利润从 4 亿元提升到 53 亿元，CAGR 分别为 22%和 34%，在“南北车”合并前就已上行了 10 年。同时合并期间的行业景气度较高，2014 年我国铁路固定资产投资 8088 亿元，同比+21.5%；2014 年我国动车组保有量和高铁营业里程增速均在 40%以上，保持高速增长。造船也是长周期行业，约 30 年一周期。当前时点，受益全球经济的弱复苏、老旧船舶更换、短期地缘冲突和航运业环保政策升级等事件催化，造船也处于新一轮上行期，10M24 克拉克森全球新船价格指数达 189.64，同比+7.7%，较 202

3、0 年底部提升 51.6%，行业景气度较高。“南北车”和“南北船”都是行业龙头，全球竞争力强。“南北车”和“南北船”都是行业龙头，全球竞争力强。“南北车”2014 年合并前的全球竞争力较强。根据中国北车 2014 年报，2009-2013 年全球轨交装备主要产品市场份额排名中，中国北车的电力机车、地铁车辆销售额全球第一，高速动车组、货车全球第二。根据中国南车 2013 年报，2013 年我国全路动车组运营里程共计 5.6亿公里，中国南车动车组运营里程占比 55.4%，国内第一。根据 SCI Verkehr，2009-2013 年中国南车的电力机车销售收入全球份额 22%，仅次于中国北车位居全球

4、第二。“南北船”的全球竞争力也较强，截至 10M24，全球造船在手订单 1.49 亿 CGT，其中，中国船舶和中国重工分别为 1259 和 551 万 CGT，全球份额分别为 8.45%和3.7%，合计达 12.15%，全球份额约为现代重工、韩华海洋、三星重工等韩国造船龙头的两倍，竞争力较强。“南北车”和“南北船”都在国资委推动下合并，契合国家发展战略，合并后竞争力更强。“南北车”和“南北船”都在国资委推动下合并，契合国家发展战略，合并后竞争力更强。“南北车”实控人均为国资委，双方当时计划通过合并提升业务规模，并打造以轨交装备为核心，跨国经营、全球领先的大型综合性产业集团，契合了国资委当时推动

5、央企间强强联合，提高央企竞争力的顶层战略。此外“南北车”合并后效果显著，经营效率和盈利能力实现提升，2015 年中国中车收入和归母净利润分别同比增长8.98%和 9.27%，顺利实现1+12的经营目标。2014年“南北车”ROE分别为13.79%和12.69%，2015年中国中车的ROE提升到17.20%。当前，我国正处于从造船大国向造船强国的转型中，“南北船”重组完美契合了当前国资委围绕建设“科技强国”和“制造强国”推动央企重组的战略目标。“南北船”都是国内领先的造船企业，我们认为，合并后有望大幅减少同业竞争，实现优势互补，同时可以发挥协同效应，提升行业龙头地位和盈利能力。“南北车”和“南北

6、船”合并启动时估值低，后续估值扩张潜力“南北车”和“南北船”合并启动时估值低，后续估值扩张潜力较较大。大。2014 年“南北车”的扣非归母净利润增速均为 36%，而 2014 年底发布“合并预案”时中国南车的 PE-TTM 仅为 14 倍，估值较低。1-3Q24“南北船”的扣非归母净利润增速分别为 561%和 415%，截至 2024 年 11 月 1 日，中国船舶市值 1648 亿元，我们预计公司 2024年实现归母净利润 44.88 亿元，对应 PE 仅为 37 倍，为公司近 10 年来较低水平。从发布合并预案到合并期间的股价高点，“南北车”的 A 股股价分别上涨了 519%和 496%，