1、 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 20242024 年年 1111 月月 0404 日日 山推股份山推股份(000680.SZ)(000680.SZ)公司深度分析公司深度分析 推土机开山力士，改革出海拓新篇推土机开山力士，改革出海拓新篇 证券研究报告证券研究报告 工程机械工程机械 投资评级投资评级 买入买入-A A 首次首次评级评级 1212 个月目标价个月目标价 11.211.2 元元 股价股价 (2024(2024-1111-01)01)9.669.66 元元 交易数据交易数据 总市值总市值(百万元百万元)14,493.16 流通市值流通市值(百万元百万元)

2、12,635.25 总股本总股本(百万股百万股)1,500.33 流通股本流通股本(百万股百万股)1,308.00 1212 个月价格区间个月价格区间 4.6/9.66 元 股价表现股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 18.3 26.4 80.5 绝对收益绝对收益 15.1 40.2 89.4 郭倩倩郭倩倩 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S1450521120004 高杨洋高杨洋 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S1450523030001 相关报告相关报告 国内推土机行业龙头，历史悠久底蕴深厚。国内推土机行业龙头，历史悠

3、久底蕴深厚。山推股份前身可追溯至 1952 年成立的烟台机械厂，21 世纪 80 年代，公司通过引进卡特彼勒、小松技术完成推土机起步，随后持续深耕推土机主业，1997 年于深交所挂牌上市，2009 年与潍柴控股集团、山东省汽车工业集团共同组建山东重工集团。经历 40 余年研发积累，公司逐步实现 300-900HP 大马力推土机的国产替代。目前，国内方面，公司推土机市占率多年维持 60%以上，龙头地位长期稳固；海外方面，公司国际化业务发展迅速，已在新兴市场占据一席之地。复盘公司复盘公司近近 2020 年年业绩：业绩：在 2004-2011 年、2016-2021 年两轮工程机械上行周期中，公司收

4、入 CAGR 分别为 36%、16%，归母净利润 CAGR 分别为 44%、37%,而公司收入、利润历史峰值是伴随第一轮周期见顶，分别于 2011、2010 年达到的，分别为 147.02、8.4亿元。第一轮周期中，公司受益于城镇化率快速提升、“四万亿”计划等国家政策刺激，同时作为推土机龙头也推动了国产替代进程的不断深入；而在第二轮周期中是挖机品类国产替代、大放异彩的阶段，公司未能再创新高还要归结于品类单一的局限性。2023年，公司实现收入、归母净利润 105.41、7.65 亿元，内需筑底外销贡献增量，盈利能力修复显著，未来公司有望凭借国际化与多元化发展战略的持续落实，实现创新高式发展。山推

5、股份的山推股份的核心核心关注点关注点在于在于：1 1）公司海外收入能否持续增长公司海外收入能否持续增长？2020-2023 年，公司海外收入由 12.45 亿元增长至 58.78 亿元，3年 CAGR 高达 67.76%，其中 2023 年出口规模首次超越内销，出口成为公司成长的核心驱动力之一。未来，公司海外收入能否持续保持高速增长是市场关注的重点，我们认为：公司海外收入持续增长的动力主要系新兴市场开拓、大马力推土机与挖机等新产品放量的“两新”战略。从区域结构来看从区域结构来看：目前，中国推土机行业主要出口区域为俄罗斯，东南亚、中东及非洲等其他区域尚处于初步开拓阶段；公司聚焦发展中国家新兴市场

6、，欧美地区市场份额相对较低，整体仍具较大发展潜力；未来，海外新兴市场的进一步开拓有望支撑公司海外收入保持较好增长。从产品结构来看从产品结构来看：大马力推土机与挖机是公司海外收入增量来源。推土机方面，全球推土机行业市场规模约 2.53 万台，其中大马力机型约 1500-1800 台、均价达 300 万元/台以上且需求主要来-16%-6%4%14%24%34%44%54%64%74%2023-112024-022024-062024-10山推股份山推股份沪深沪深300300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 公司深度分析公司深度分析/山推股份山推股份 自海外。2020