1、证券研究报告|公司深度|纺织制造 1/29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 裕元集团(00551)报告日期：2024 年 10 月 13 日 全球第一大制鞋龙头，全球第一大制鞋龙头，聚焦聚焦主业催化主业催化业绩业绩弹性弹性 裕元集团裕元集团深度报告深度报告 投资要点投资要点 公司公司创立于创立于 1988 年，旗下制造业务和零售业务分别为全球运动鞋制造商龙头和年，旗下制造业务和零售业务分别为全球运动鞋制造商龙头和中国中国 TOP2 运动鞋服零售商运动鞋服零售商，具备具备长久坚固客户资源、领先的全球化产能布局长久坚固客户资源、领先的全球化产能布局等优势，重新聚焦大客户策略等优势，重新聚焦大客户

2、策略+人员优化人员优化调整调整提质增效，提质增效，重启重启业绩业绩增长空间。增长空间。裕元集团：全球运动鞋制造商龙头，中国裕元集团：全球运动鞋制造商龙头，中国 TOP2 运动鞋服零售商运动鞋服零售商 全球第一大运动制鞋龙头，运动鞋制造业务为主+零售业务为辅双轮驱动。制造业务深度绑定 Nike、Adidas 全球运动品牌龙头，2023 年制造业务收入 50.6 亿美元，出货量达 2.2 亿双，其中越南、印尼、中国大陆出货量占比分别为 49%、34%、12%，具备领先的全球化产能布局；通过子公司宝胜国际开展运动鞋服零售业务，为中国 TOP2 运动鞋零售商，2023 年零售业务实现收入 28.3 亿

3、美元，直营门店数量达 3523 家。行业行业暗淡暗淡时刻已过时刻已过，进入补库周期，进入补库周期，公司仍为全球第一大制鞋龙头公司仍为全球第一大制鞋龙头 从行业层面来看，需求端行业回暖具备确定性，主要客户 Nike、Adida 收入增速快于库存均已超过 1 年，同时 Adidas 零售回暖，今年以来两次上调全年收入利润指引，Asics 也在中报后大幅上调 24 全年预期；竞争格局来看，头部运动品牌企业核心供应商呈现头部集中趋势，目前全球运动鞋制造商出货量超 1 亿双有三大公司裕元集团、华利集团和丰泰，裕元出货量居全球第一，23 年达 2.2 亿双，龙头地位稳固。深度绑定两大运动巨头，深度绑定两大

4、运动巨头，前瞻性全球产能布局前瞻性全球产能布局 公司聚焦制造主业，具备较强的核心优势，从客户结构来看，裕元集团制造业务深度绑定两大运动巨头，与 Nike 和 Adidas 合作均超 35 年，23 年第一、第二大客户收入占比分别为 40%、20%，是头部鞋履制造商中少数同时拥有 Nike 和Adidas 作为主力客户；从产能来看，出货量稳居全球第一，18 年高峰期出货量达 3.3 亿双，23 年由于整体鞋履行业处去库存周期叠加近年来公司主动优化产品组合，出货量回落至 2.2 亿双，产能布局均衡，1992 年起布局人力成本更低的印尼，2023 年印尼、越南、中国大陆出货量占比分别为 49%、34

5、%、12%。制造主业制造主业聚焦大客户战略聚焦大客户战略成效凸显，未来可期成效凸显，未来可期 近年来公司采取制造聚焦大客户策略+零售精细化运营，边际改善显著。制造业务方面，近年来人效创历史新高，2023 年人均销售额相较 2019 年+8.1%至 2.1 万美元；利润率修复向上，2023 年制造业务毛利率、经营利润率分别同比+0.8pct、+0.2pct 至 19.2%、5.8%，经营质量显著好转，但较 17 年毛利率21.0%、经营利润率 7.7%仍有较大提升空间。盈利预测与估值盈利预测与估值 公司制造业务积极承接主力品牌订单回流，未来持续挖掘潜力较大的新品牌提供增长新动能，前瞻性全球产能布

6、局，精细化管理下盈利能力提升空间足，我们预计 24-26 年实现收入 81.1/86.9/91.7 亿美元，同比增长 3%/7%/6%，归母净利润3.7/4.1/4.4 亿美元，同比增长 33%/13%/7%，对应 PE 8/7/7 倍，预计分红率维持75%，对应 24 年股息率超 9%，公司核心优势仍存，利润修复空间较大，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：消费需求不及预期消费需求不及预期、贸易摩擦风险、劳动力工资上涨风险、贸易摩擦风险、劳动力工资上涨风险 投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：马莉分析师：马莉 执业证书号：S1230520070002 分析师：詹陆雨分析师：