1、证券研究报告证券研究报告 交通运输交通运输 首次覆盖报告首次覆盖报告 2 202024 4 年年 0808 月月 2 21 1 日日 安能物流（9956.HK）买入买入（首次覆盖）（首次覆盖）全网零担加盟龙头，服务品质提升下成长可期 投资要点：投资要点：证券分析师证券分析师 孙延 S1350524050003 王惠武 S1350524060001 联系人联系人 张付哲 全网快运持续增长，加盟网络进入加速整合期。零担快运按照运输网络可分为全网型、区域网型、专线型，由于全网快运网络覆盖全面，能够提供各类产品组合以迎合不同需求，时效性及服务质量具备持续性，预计全网快运市场在迷你小票及小票市场内将实现

2、持续渗透，据艾瑞咨询数据，2027 年全网快运占零担市场的比例有望进一步提升至 10.0%，对应规模达 1797 亿，2022-2027CAGR 约为 9.0%。全网快运中加盟网络因模式灵活，网络扩张更迅速，2027 年，中国加盟制全网快运市场规模有望达到 973 亿元，2022-2027 年 CAGR 约为 9.1%。当前行业竞争正由单一规模转向服务综合竞争，行业整合下服务优质的企业有望持续成长。安能为加盟制全网零担龙头，服务品质提升下成长可期。安能 2012 年开创了货运合作商平台模式，2016 年成为中国零担市场最大的快运网络，2022 年公司开启战略转型，以质量和利润支撑有效规模可持续

3、增长，向内部精耕细作提升经营管理能力。通过对管理架构、价格渠道、网络生态和运营体系进行升级优化，2023 年公司战略转型效果逐步显现，加盟商黏性增强，单位收入、单位成本同比改善，毛利率由 2022 年的 8%提升至 13%，2024 年 Q1 进一步提升至16%。2024 年 5 月公司推出 3300 产品及 9996 时效进一步提升产品竞争力，我们预计随着产品服务品质不断改善，加盟商生态持续优化，公司议价能力有望提升，实现长期成长。盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年经调整净利分别为 8.48/10.27/11.79 亿元，对应 PE 分别为 9.3/7.7/6.7x。公司为

4、加盟制全网零担快运龙头，战略转型下公司盈利改善明显，规模效应释放下单位毛利仍有改善空间，长期来看加盟商生态优化推动业务量增长，服务提价及效率改善推动单位毛利上行，看好公司长期发展空间，参考德邦股份，中通快递，圆通快递等可比公司估值，公司估值较低，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：1）宏观经济波动导致运量增速不及预期；2）燃料价格上升导致成本管控不及预期；盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 营业总收入（百万元）9341 9917 11639 12884 14004 同比增长率（%）-3%6%

5、17%11%9%毛利率（%）8%13%16%16%17%经调整利润（百万元）-209 510 848 1027 1179 同比增长率（%）66%21%15%经调整每股收益（元/股）-0.35 0.34 0.63 0.77 0.89 ROE（%）-20%16%23%22%20%经调整市盈率（倍）-23.7 11.7 9.3 7.7 6.7 3）市场竞争加剧导致份额流失。市市场表现：场表现：相关研究相关研究 股价数据：股价数据：2 202024 4 年年 0808 月月 2 20 0 日日 收盘价（港元）7.20 年内最高/最低（港元）7.45/3.23 总市值（百万港元）8371 基础数据：基础

6、数据：2 2023023 年年 1212 月月 3131 日日 总股本(亿股)11.63 总资产（百万元）5777 净资产（百万元）2974 每股净资产（元）2.13 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/共20页 源引金融活水 泽润中华大地 投资案件 投资评级与估值 我们预计公司 2024-2026 年经调整净利分别为 8.48/10.27/11.79 亿元，对应 PE分别为 9.3/7.7/6.7x。参考德邦股份，中通快递，圆通快递等可比公司估值，公司估值较低，首次覆盖给予“买入”评级。关键假设 1）业务量：快运行业实现稳健增长，公司作为头部企业有望持续受益于集中度提升；加之公司战略调