1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级：增持评级：增持(首次首次)市场价格：市场价格：1 12 2.0808 元元 分析师：冯胜分析师：冯胜 执业证书编号：执业证书编号：S0740519050004 Email： 分析师：宋瀚清分析师：宋瀚清 执业证书编号：执业证书编号：S0740524060001S0740524060001 Email： Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)146 流通股本(百万股)43 市价(元)12.08 市值(百万元)1,767 流通市值(百万元)517 Table_QuotePic T

2、able_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告相关报告 Table_Finance 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）282 340 398 469 557 增长率 yoy%29%21%17%18%19%净利润（百万元）63 82 92 108 126 增长率 yoy%70%29%12%17%17%每股收益（元）0.43 0.56 0.63 0.74 0.86 每股现金流量 0.13 0.24 1.34 0.96 0.92 净资产收益率 20%12%

3、13%13%14%P/E 27.9 21.6 19.3 16.4 14.0 P/B 5.7 2.7 2.5 2.3 2.0 备注：股价取自 2024 年 8 月 16 日 报告摘要报告摘要 公司打破海外芳纶纸垄断，市占率全球第二公司打破海外芳纶纸垄断，市占率全球第二 民士达特种纸业股份有限公司成立于 2009 年，通过自主研发打破国外芳纶纸技术垄断，目前市占率仅次于杜邦，居全球第二。公司系地方国企，大股东为上市公司泰和集团，亦为民士达上游原材料核心供应商。以上两家公司实际控制人均为烟台国资委，公司董事长均为宋西全先生，在管理和发展战略上具备较强的协同能力。收入利润快速增长，盈利能力逐年提升。收

4、入利润快速增长，盈利能力逐年提升。2013-2023 年，公司营业收入 CAGR=18.02%，归母净利润 CAGR=23.50%，收入利润均维持高速增长。受益于规模效应，公司费用率水平不断下降，利润率持续提高，2023 年公司毛利率、净利率均处于历史最高水平，分别达到 34.01%和 23.68%。同时，公司海外收入占比较为稳定，长期保持在 30%-35%左右。下游市场前景广阔，国产替代趋势明显下游市场前景广阔，国产替代趋势明显 芳纶纸行业小而美，芳纶纸行业小而美，2028 年全球市场年全球市场预计近预计近 12 亿亿美元。美元。芳纶纸下游应用主要为电气绝缘材料和蜂窝芯材，其中电气绝缘材料下

5、游主要为电机、发电领域；而蜂窝芯材需求相对较为高端，主要用于制作轻量化结构件，广泛用于轨交、航空、国防等高端领域。当前海内外需求结构存在较大差异，国内较为基础的电气绝缘需求占比高达 91%，而全球此类需求占比仅为 64%；因此我们认为国内高端领域的需求的提升空间较大，以航空航天、轨道交通为代表的高端领域的需求有望驱动我国芳纶纸市场持续增长。根据 QY research 数据，预计国内 2023-2028 年 CAGR=16.98%，高于全球年化增速的 8.58%。美国杜邦占据主导地位，国产替代前景广阔。美国杜邦占据主导地位，国产替代前景广阔。美国杜邦占据全球垄断地位，民士达凭借泰和集团在芳纶化

6、工领域多年研究，填补了国内芳纶纸领域技术空白。根据华经产业研究院数据，按产能计算，2022 年全球杜邦市占率约为 57.1%，民士达仅为 14.3%，其余三家合计占 28.6%，行业呈现寡头竞争的局面。预计随着国产产品技术水平的不断提升，叠加价格与供应周期的优势，国产芳纶纸在整体市场的占比将不断提高，国产替代有望持续提速。绑定上游绑定上游企业企业，公司规模持续拓展，公司规模持续拓展 全球造纸级芳纶纤维产能较为稀缺，上游材料保供为重中之重。全球造纸级芳纶纤维产能较为稀缺，上游材料保供为重中之重。公司凭借与大股东泰和集团的深厚关系，绑定上游原材料供应。同时，民士达具有对供应商的自主选择权，且大股东