【研报】煤炭行业煤企国改系列报告一：煤企国改新山能成立“期权+”模式下兖煤益几何-20200809[17页].pdf

1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 行 业 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 煤企国改煤企国改：新山能成立，新山能成立，“期权期权+”模式模式下下 兖煤兖煤益益几何几何 煤企国改系列报告一 2020 年 08 月 09 日 看好/维持 煤炭煤炭 行业行业报告报告 分析师分析师 罗四维 电话：010-66554047 邮箱： 执业证书编号：S1480519080002 研究助理研究助理 薛阳 电话：010-66554090 邮箱： 执业证书编号：S1480119070062 研究助理研究助理 徐昆仑 电

2、话：010-66554050 邮箱： 执业证书编号：S1480118080017 研究助理研究助理 沈一凡 电话：010-66554026 邮箱： 执业证书编号：S1480118080040 投资摘要： 山东能源集团是山东煤企合并的总舵手山东能源集团是山东煤企合并的总舵手。2020 年 7 月，山能集团与兖矿集团开始了战略重组的筹划工作，并组建成立新山能 集团。该合并是相同业务规模和资产规模的横向合并，合并成立的新山能将成为国内第二大煤炭巨头。至此，山东省山东省完成了完成了 煤炭行业顶部整合煤炭行业顶部整合， 我们认为我们认为未来未来山东煤企山东煤企国改国改的方式为的方式为自上而下的自上而下的

3、混改混改， 而而省属煤企资产上市省属煤企资产上市是是实现国企混改的实现国企混改的最佳最佳途径途径。 兖州煤业是新山能旗下最重要的上市平台兖州煤业是新山能旗下最重要的上市平台。新山能合并前的山东省能源集团仅控股新华医疗一家上市公司，由于新华医疗的 主营业务为医疗器械与山能集团主营煤炭业务不相关，且集团仅持有新华医疗 28.77%的股份，集团主要煤炭资产一直没有实 现上市。因此因此借助兖矿集团旗下借助兖矿集团旗下兖州煤业实现资产上市也是新山能成立的目的之一兖州煤业实现资产上市也是新山能成立的目的之一。 未来未来兖州煤业分红率的提高具有确定性兖州煤业分红率的提高具有确定性。20Q1 山能集团的母公司

4、报表的流动性小于兖矿集团，因此当新山能首次合并报表时 母公司层面的流动性将出现趋紧的现象。再参考国家能源集团成立后，旗下上市公司均提高了股利支付率。我们认为兖州煤 业的股利支付率将会提升。同时回溯历史数据发现，股利支付率的增加股利支付率的增加一般一般会会对对兖州煤业的兖州煤业的 PE产生正向影响产生正向影响。 兖州煤业将成为新山能资产注入的窗口兖州煤业将成为新山能资产注入的窗口。通过假设可注入上市公司总资产资产证券化率可注入资产的总资产净利率的方 式，我们计算出公司的资产注入将为其带来 128 亿的利润增量，其中 87 亿元为通过平价收购的资产注入带来的利润增量，并 不改变公司的 EPS，而余

5、下 41 亿元是通过提升注入资产的盈利能力实现的。总之，在诸多假设条件下，资产注入预计将为公 司带来 115%的净利润提升，为公司带来 21%的 EPS提升。 新山能的成立预计将为上市公司兖州煤业带来两方面的改变，分红率的提升及资产注入，这可以看作在公司原有价值的基础 上增添的两个“期权” 。分红率的提升对应着公司未来分红率的提升对应着公司未来 PE水平的提升，资产注入后公司的水平的提升，资产注入后公司的 EPS 也将有所提升，因此我们认为也将有所提升，因此我们认为 新山能成立新山能成立将促使公司重新起航将促使公司重新起航。 风险提示：风险提示：煤炭价格大幅波动煤炭价格大幅波动、国内相关行业政

6、策变动、国内相关行业政策变动 行业重点公司盈利预测与评级 简称简称 EPS(元元) PE PB 评级评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 兖州煤业 1.76 1.50 1.58 1.67 5.40 3.79 3.97 4.02 0.85 推荐 资料来源：公司财报、东兴证券研究所（数据来源为wind一致预期） P2 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 煤企国改：新山能成立， “期权+”下兖煤益几何 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 录录 1. 新山能成立，山东煤企已完成顶部