【公司研究】埃斯顿-跟踪深度：并购落地+重磅定增向世界机器人巨头进发-20200807[34页].pdf

1、 敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020 年 08 月 07 日 埃斯顿（埃斯顿（002747.SZ） 机械设备机械设备/通用机械通用机械 并购落地并购落地+重磅定增重磅定增，向世界机器人巨头进发，向世界机器人巨头进发 埃斯顿埃斯顿跟踪深度跟踪深度 公司深度公司深度 最像日本发那科，国产机器人“真龙头” ，模式极具稀缺性最像日本发那科，国产机器人“真龙头” ，模式极具稀缺性 公司通过自主研发（持续 10%以上研发投入）及并购，掌握机器人核心运动 控制软硬件技术，以此为基础拓展本体及集成业务，打造全产业链一体化， 发展模式最像全球机器人龙头日本发那科。 并购落地并购落地+重磅定

2、增，协同发展可期重磅定增，协同发展可期 公司并购全球顶尖的焊接机器人德国 CLOOS 落地，技术、品牌、渠道、市 场等多方面协同可期。另外近期发布 10 亿元定增预案，拟引入中国通用技 术、国家制造业转型升级基金、小米产业基金三大重磅战略投资者，将为公 司发展提供资金和产业两方面支持和协同。 运控解决方案持续增长可期运控解决方案持续增长可期，本体市占率，本体市占率不断不断提升提升 零部件：零部件：收购 TRIO 控制器+公司伺服系统打造运控完整解决方案是零部件 业务增长新亮点，整体市场超 100 亿元，依靠技术优势及研发转化效率提升 优势，持续增长可期；本体：本体：疫情不改机器人市场复苏趋势，

3、长期来看投资 回收期缩短、机器换人提速。公司有望复制发那科当年市占率提升之路，抢 占国产（超 5%中低端产能出清）及外资份额（库卡和安川份额收到冲击） ， 预计 2024 年机器人收入空间可达 25 亿元。 扩张期盈利不佳扩张期盈利不佳，并购并购整合后财务报表整合后财务报表迎来迎来修复修复 2017-2019 年公司并购及研发扩张造成费用率远超行业，大大拖累利润。对 比发那科快速扩张期，盈利、存货及应收周转基本一致，反映机器人企业快 速扩张期正常财务表现。未来随着 1）技术整合吸收之后，研发中心及人员 的高效精简；2）技术整合转化效率提高，单位研发费用支撑更大收入，预 计费用率将不断降低，财务

4、报表修复。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 25.07/28.14/32.99 亿元，增速分别为 76.3%/12.3%/17.2%；归母净利润分别为 1.52/1.71/2.15 亿元，增速分别为 130.9%、12.5%/16.1%；EPS 分别为 0.18/0.20/0.26 元，对应市盈率 106、94、 75 倍，当前股价对应 2020-2022 年市盈率 106、94、75 倍。埃斯顿目前对应 发那科第二估值阶段 50 倍 PE，考虑 A 股估值平均是日股估值 3 倍，目前埃目前埃 斯顿估值上限在斯顿估值上限在 150 倍倍

5、 PE，维持，维持“推荐”评级。“推荐”评级。 风险风险提示提示：市场市场复苏持续性复苏持续性、并购并购整合风险整合风险、市占率提升不达预期市占率提升不达预期 财务摘要财务摘要和估值指标和估值指标（20200806） 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,461 1,421 2,507 2,814 3,299 增长率(%) 35.7 -2.7 76.3 12.3 17.2 净利润(百万元) 101 66 152 171 215 增长率(%) 8.8 -35.0 130.9 12.5 26.1 毛利率(%) 36.0 36.0 37.2 3

6、7.0 37.0 净利率(%) 6.9 4.6 6.1 6.1 6.5 ROE(%) 6.6 5.1 6.9 7.2 8.4 EPS(摊薄/元) 0.12 0.08 0.18 0.20 0.26 P/E 159.1 245.0 106.1 94.3 74.8 P/B 10.0 10.0 5.8 5.5 5.1 资料来源：Wind、新时代证券研究所预测 推荐推荐（维持维持评级评级） 韦俊龙（分析师）韦俊龙（分析师） 证书编号：S0280520030003 孟鹏飞（分析师）孟鹏飞（分析师） 证书编号：S0280520030004 市场数据市场数据 时间时间 2020.08.06 收盘价(元)： 1