1、宏观研究 国内经济 证券研究报告 宏观专题 2024 年 07 月 16 日 出口抵御关税的“三支箭”宏观专题报告 证券分析师 屠强 A0230521070002 王胜 A0230511060001 联系人 屠强(8621)23297818 引言：抵御关税的模式有三种，分别存在于关税加征前、加征中和加征后。关税正成为影响明年宏观环境的重要变量。1）美对华加征关税，特朗普若上任将强化这一外部风险。特朗普此前表示，若上任后将对全球商品加征关税 10%，对中国商品加征关税 60%。2）关税历史回顾：四批商品清单、涵盖 3600 亿美自华进口。3）目前关税情况：涉及商品规模 2340 亿美元，以电气机

2、械、纺织服装等主。“加征前”应对模式：高依赖度商品“抢出口”。1）“3000 亿 A 清单”曾出现典型“抢出口”特征。关税实施前进口商为规避额外成本，会在征税前提前进口，“3000 亿 A 清单”在关税加征前三个季度内开始抢出口，单边贡献出口增速 12 个百分点左右。2）原因分析：高进口依赖度商品才具备“抢出口”特征。四批商品仅“3000 亿 A”清单具备“抢出口”模式，主因该类商品美自华进口依赖度最高（彼时 25.8%），短期难以替代，其他清单进口依赖度均低于 20%。3）结构分析：消费品不明显，中间品、资本品“抢出口”。若中间品、资本品等供应链面临短缺，会影响美国当地生产和就业，因而“抢出

3、口”更多集中在中间品、资本品领域，以手机零部件、电气设备、金属及制品为主。“加征中”应对模式：关税排除、也有“抢出口”。1）加征关税对出口增速影响约等于加征税率，但“抢出口”模式下不同。加征前出现美自华进口增速大幅高于美自其他国家进口增速的情况下，加征后出口增速下滑幅度会大于关税税率加征幅度。2）加征关税后存在“排除机制”，排除比例高达 46.2%，对出口影响存在两个阶段。“排除清单”执行后 3 个月内对部分商品出口形成支撑，主要为机械设备、橡胶塑料等，此外“排除清单”到期前半年内，美自华进口将明显提升。3）但从中期来看，美自中国进口仍会下滑，尤其是高依赖度商品。抢出口与关税排除只是短期支撑。

4、“加征后”应对模式：出口转移+产业转型+国别转换。1）出口转移：产业仍在国内，出口绕道“加墨”进入美国。18 年贸易摩擦时未有出口转移，但近两年来该模式建立，今年已持续贡献我国对美出口增速 8 个百分点。近两年加墨自中国加大进口，验证“出口转移”。从商品来看，我国出口转移包括中间品、资本品和消费品，具体为面板、家具、纺织服装、集成电路、矿物金属制品、汽车交运设备、机械设备等。2）产业转型：一般贸易替代加工贸易，中间品、资本品替代消费品。我国出口模式已在从依赖美国的加工贸易，转向依赖自主产业竞争力的一般贸易。近十年我国出口份额中更多是中间品与资本品份额提升，显示我国更积极融入全球产业链、帮助海外

5、经济体工业化之路，而不是与其他国家继续开展低附加值消费品市场竞争。3）国别转换：一带一路出口高增，同时从产业链来看，美国培育新兴国家承接消费电子整机生产与出口，我国份额下滑，但新兴国家缺乏零部件，我国加快给新兴出口电子零部件，通过改变分工角色对冲制裁。总结：中短期出口“U 型”，长期嵌入新兴工业化。1）下半年：排除清单到期 VS 抢出口+出口转移。前期关税排除清单到期（668.7 亿）将拖累下半年出口增速。但抢出口规模更大（2893 亿商品），叠加出口转移对冲，年内出口增速不至于失速下行。2）25-26年：出口预计“U 型”走势。25Q2 之后，关税逐步加征的影响大于美国库存变化影响，出口增速

6、或趋于回落，2026 年之后，美国预计会阶段性公布排除清单，此外出口转移与产业转型将适度对冲制裁影响，近年来贸易摩擦后我国产业链也“逆势升级”，加之降息背景下美国库存增速回升，届时出口增速或小幅回升。3）长期：更紧密嵌入海外国家生产环节与工业化进程，规避个别国家“去中国化”。美国对华依赖度较高的主要是消费品，中间品、资本品依赖度相对较低，且从渗透率来看，我国在新兴市场中渗透率较低的也是中间品、资本品，未来有提升空间。即使美国想扶植新的制造业供给国，但新兴国家生产体系不可能一夜建成，新兴工业化过程需要从我国进口中间品、资本品完成禀赋积累，我国出口将由消费品逐步转向中间品资本品，更深入融入全球产业