1、行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 轻工制造/家居用品 2024 年 06 月 26 日 存量需求占比提升，挖掘模式升级、渠道品类的 Alpha 增量 看好房地产链白皮书“变革与机遇”：家居篇 相关研究-证券分析师 屠亦婷 A0230512080003 黄莎 A0230522010002 庞盈盈 A0230522060003 研究支持 张海涛 A0230122080003 张文静 A0230122100001 魏雨辰 A0230122100011 联系人 张海涛(8621)23297818 本期投资提示：家居：地产后周期的耐用消费品，需求稳定增长。定制家居服务属性重，位于产业链更前端

2、，渠道分化明显，但具备流量入口优势；成品家居标准化程度高，有望受益存量需求崛起，生产规模效应&渠道结构稳定性更强，利好行业集中。随着家居企业多品类、多渠道发展，品类边界逐渐弱化。早期家居受益地产红利，近年来存量需求占比持续提升，稳固家居基本盘。根据国家统计局，2023 年家具制造业收入达到 6556 亿元，2011-2023 年复合增速达 5.4%，需求实现稳健增长。家居行业复盘：由地产红利走向多维增长，头部企业有望穿越周期、整合市场：1）2016 年以前为行业红利期：地产驱动+渗透率提升。2009-2016 年住宅销售、竣工面积年复合增速分别为 6.9%、2.7%，虽期间有阶段性地产调整，但

3、整体仍呈上升趋势。另外家居品类渗透率持续提升，渠道存扩张红利，以索菲亚为例，依赖于单品类衣柜门店快速扩张，2008-2018 年收入复合增速达 43.2%。2）2017 年行业增长分化，头部多维竞争优势整合市场。家居行业为典型“大行业、小公司”，集中度仍处于较低水平，头部企业打造多维竞争优势，增速持续领先：1）渠道多元开拓，抢占流量高地；2）多品类布局，提供一站式解决方案；3）存量市场挖掘，平滑地产周期影响；4）梯度化品牌矩阵，满足差异化客户需求。智能家居：技术迭代融合，场景创新开拓，市场规模快速提升。根据中商产业研究院，2023 年我国智能家居市场规模约为 7157 亿元，2019-2023

4、 年 CAGR 达 10.4%，预计2025 年市场规模将突破 8000 亿元。根据 Statista，2022 年智能家居渗透率约为17%，对比发达国家仍有较大提升空间。目前智能家居以单品为主，各细分赛道发展阶段差异较大，如智能卫浴、智能晾衣架、智能门锁赛道已经进入快速扩容期，渗透率稳步提升；未来物联网技术成熟后，行业有望从 1.0 智能单品向 2.0 智能互联过渡。海外复盘：复盘宜得利、汉森、家得宝三家海外主要企业成长路径，海外头部企业通过前端零售能力建设、大家居战略、后端供应链整合和仓储能力提升，实现地产下行期逆势增长。90 年代日本地产和股市泡沫破灭后，宜得利通过巩固产品能力、整合供应

5、链整合、加强终端零售核心竞争力，实现逆势高增。亚洲金融危机后，汉森实施大家居战略，拓展橱柜以外的品类和不同层次品牌矩阵。美国金融危机后，家得宝回归零售能力建设，通过建设配送中心、供应链整合等途径强化高效率、重服务的核心竞争力。重点家居公司股价复盘：1）成品家居：行业周期跟随地产波动，但竞争格局相对稳定，部分公司存在一定比例的外销业务，对国内地产变化的敏感度低于定制；2）定制家居：大趋势与成品家居类似，地产相关性更高，收款模式为先款后货，没有渠道库存作为缓冲，对地产变化更加敏感；商业模式迭代能力为胜负手。投资分析意见：地产政策优化提振，存量房占比提升平滑地产影响，中长期头部企业商业模式持续迭代，

6、内部管理架构升级，对外进行标准化赋能，持续整合市场。关注新品类、新渠道及出海等 Alpha 逻辑，推荐【索菲亚】【欧派家居】【顾家家居】【志邦家居】【慕思股份】【喜临门】【敏华控股】【天安新材】【瑞尔特】【好太太】【海鸥住工】。风险提示：竣工下滑对家居业绩形成压制，消费力持续表现低迷，地产政策落地不及预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共33页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 成品家居（软体家居）集中度更易提升，长期看消费属性将逐步超越周期属性。收入端，成品家居（软体家居）产品属性强，渠道结构较稳定，