【公司研究】海尔智家-私有化整合开启效率提升的大幕-20200803[20页].pdf

1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2020 年 08 月 03 日 海尔智家海尔智家（600690.SH） 私有化整合，开启效率提升的大幕私有化整合，开启效率提升的大幕 事件：事件：7 月 31 日晚，海尔智家和海尔电器发布联合公告称，海尔智家拟以 协议安排的方式私有化海尔电器，方案将以“换股“换股+现金支付”现金支付”的方式完成 对价支付，对价股票为海尔智家香港联交所上市的 H 股股票。 私有化港股的原因在何？会对财务带来什么影响？私有化港股的原因在何？会对财务带来什么影响？1）私有化原因。背景：）私有化原因。背景： 公司公司产品品类、渠道分散在

2、两家上市公司，复杂的股权结构和交错的业务导 致重大业务决策流程跨越两家上市公司，造成净利润偏低。好处：好处：双平台管 理结构问题得到解决，公司强竞争力最大程度发挥，通过品类协同、海外协 同进一步提升管理运营效率。2）财务影响：）财务影响：交易整合吸收少数股东损益， 增厚公司归母净利润； 随着分红比例提升和归母净利润增厚， 现金分红增加； 优化海尔智家的资金配臵，降低财务成本；降低管理费率与销售费率，最终 提升利润率水平。 私有化是前提，后续我们还可以期私有化是前提，后续我们还可以期待哪些变化？待哪些变化？预计预计后续股权激励增加使后续股权激励增加使 得高管和公司利益更加一致。得高管和公司利益更

3、加一致。私有化港股，意味着所有管理层的利益都在海 尔智家这个单独的平台中实现， 获得价值增长唯一途径是海尔智家这个公司 利润不断释放，可以期待后续公司推出更多的激励计划，让公司的管理层和 公司的利益有更深的绑定。预计业预计业务层面改革将继续深化，真正兑现效率务层面改革将继续深化，真正兑现效率 提升提升产品端套系化、全品类场景化的销售、渠道端小微虚拟买断增强自 主性、降低费用等。 海尔智家到底值多少钱？海尔智家到底值多少钱？公司具有最完善的品牌矩阵布局、全品类的产品 体系以及更偏零售体系的渠道。私有化之后利益理顺，激励机制更加灵活私有化之后利益理顺，激励机制更加灵活 以以及改革的红利真正显现。及

4、改革的红利真正显现。目前按照 A 股市值+港股私有化的价值合计，合 并后海尔智家的整体市值约 1600 亿元左右。做一个假设，2020-2024 这五 年，收入增速按照平均 10%增长，到 2024 年后由于海尔的效率提升，净利 率提升至 7%左右，按照 15 倍 PE，公司 2024 年估值约 3075 亿，相比目前 整体市值存在接近 100%涨幅的空间。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。由于目前交易仍存在不确定性，暂不调整此前盈利预 测，我们预计公司 2020-2022 年归母净利润为 87.4、98.7 亿元、107.0 亿 元，同比增速为 6.5%、13%和 8.3%，维持“买

5、入”投资评级。 风险提示风险提示： 监管审批存在相关不确定性； 本次交易可能摊薄即期回报的风险；监管审批存在相关不确定性； 本次交易可能摊薄即期回报的风险； 业务整合风险；汇率波动风险。业务整合风险；汇率波动风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 183,317 200,762 211,244 231,662 252,280 增长率 yoy（%） 15.1 9.5 5.2 9.7 8.9 归母净利润（百万元） 7,440 8,206 8,738 9,873 10,697 增长率 yoy（%） 7.4 10.3 6.5 13.0

6、8.3 EPS 最新摊薄（元/股） 1.13 1.25 1.33 1.50 1.63 净资产收益率（%） 17.7 19.0 16.4 16.5 15.3 P/E（倍） 15.9 14.4 13.6 12.0 11.1 P/B（倍） 3.1 2.5 2.2 1.9 1.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（维持维持） 股票信息股票信息 行业 白色家电 前次评级 买入 最新收盘价 18.00 总市值(百万元) 118,432.20 总股本(百万股) 6,579.57 其中自由流通股(%) 95.88 30 日日均成交量(百万股) 38.57 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师