1、1 公司报告公司报告港股港股-公司深度研究公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 五矿资源五矿资源(01208)(01208)高成长属性的高成长属性的国际铜资源龙头国际铜资源龙头 投资要点：投资要点：国际化矿业翘楚国际化矿业翘楚，坐拥世界级，坐拥世界级矿产矿产资源资源 公司主要从事铜、锌采选业务，主要产品为铜、锌和少量包括金、银、铅和钼在内的副产品。公司实际控制人为中国五矿，截至 2023 年 12 月 31 日,中国五矿持有公司 67.55%股份。公司是中国五矿旗下海外上游基本金属资源的开发平台，目前公司在南美洲、非洲与澳洲拥有 5 个运营矿山；其中，公司旗舰级资产 Las Bambas

2、 铜矿是世界产量前十五的铜矿之一，Dugald River 则为全球十大锌矿之一。Las BambasLas Bambas 铜矿运营改善铜矿运营改善，贡献贡献公司公司主要利润主要利润 2023 年，公司实现营业收入 43.47 亿美元，同比增长 33.57%；归母净利润900 万美元，同比下降 94.78%；主要系 2023 年铜、锌价格同比下滑与矿山成本抬升因素导致。2023 年 3 月以来，Las Bambas 项目的社区问题得到缓和，生产运营保持稳定，2023 年，Las Bambas 铜精矿含铜产量为 30.20 万吨，同比增长 18.5%。2023 年，Las Bambas 项目 E

3、BITDA 为 13.97 亿美元，同比增长 24.5%，占公司 EBITDA 总额的 95.5%，贡献公司主要利润。完成收购完成收购 KhoemacauKhoemacau 矿山，增长潜力可观矿山，增长潜力可观 2024年3月，公司完成以17.35亿美元收购位于非洲博兹瓦纳的Khoemacau矿山。该矿于 2021 年建成投产，预计矿山寿命超过 20 年；现年均生产铜精矿含铜 5-6.5 万吨，公司计划于 2028 或 2029 年前将铜精矿产能提升至13 万吨/年。扩建项目达产后，铜 C1 成本预计为 1.55 美元/磅，位于全球铜矿成本曲线的前 50 分位。Khoemacau 矿山是公司铜

4、板块的核心资产，将助力公司实现成为前十大上市铜生产商之一的发展目标。多个扩建项目多个扩建项目持续推进持续推进，铜产量有望持续增长铜产量有望持续增长 2023 年，公司实现铜总产量（铜精矿含铜与电解铜）34.7 万吨，同比增长13.8%；锌精矿含锌产量 20.35 万吨，同比下降 9.4%。2024 年，公司计划实现铜产量 31.9-36.4 万吨、锌产量 22.5-25 万吨。公司 Kinsevere 扩建项目计划于 2024 年下半年投产、Las Bambas 的 Chalcobamba 开发项目已于 2024 年 2 月启动建设，叠加成长潜力充足的新兴 Khoemacau 矿山在产与扩建项

5、目的产量释放，公司铜产量有望实现逐年增长。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 44.82/51.27/57.50 亿美元，分别同比增长 3.11%/14.40%/12.15%；归母净利润分别为 2.60/3.65/4.67亿美元，分别同比增长 2793%/40.35%/27.81%，3 年 CAGR 273%。基于公司铜产量有望增长，叠加铜价上行周期，公司业绩增长动能强劲，我们给予公司 2024 年 25 倍 PE，目标价 4.19 港元，首次覆盖，给予“买入买入”评级。风险提示：风险提示：项目建设进展不及预期；金属价格大幅下跌风险；地

6、缘政治及政策风险；安全环保风险；ESG 相关风险。财务数据和估值财务数据和估值 2 20 02 22 2 2022023 3 2022024 4E E 2022025 5E E 2022026 6E E 营业收入（百万美元）3254.2 4346.5 4481.5 5127.0 5749.8 增长率（%）-23.5%33.6%3.1%14.4%12.1%EBITDA（百万美元）1535.4 1461.9 1751.2 2029.1 2288.7 归母净利润（百万美元）172.4 9.0 260.3 365.4 467.0 增长率（%）-74.2%-94.8%2792.67%40.35%27.8