1、 三棵树(603737)/装修建材/公司深度研究报告/2024.06.14 请阅读最后一页的重要声明！扎根渠道，养育品牌，民族涂料新成长 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(维持维持)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2024-06-14 收盘价(元)42.83 流通股本(亿股)5.27 每股净资产(元)4.73 总股本(亿股)5.27 最近 12 月市场表现 分析师分析师 毕春晖 SAC 证书编号：S0160522070001 相关报告 1.渠道拓展带动量增，补助及减值冲回拉动业绩 2024-04-24 2.渠道结构持续优化，业绩稳健增长 2023-10-15 3.渠道扩张、降本增效

2、，Q2 业绩率先复苏 2023-08-01 涂料行业民族龙头，涂料行业民族龙头，+打造打造双重双重增长逻辑增长逻辑：公司崛起于低线城市零售，壮大于地产工程集采，成长于小 B 和 C 端渠道。公司成长逻辑由与共同驱动：行业格局尚分散，龙头集中度不断提升；公司长期塑造品牌认知，坚持渠道开拓与赋能，有望凭借核心竞争力赶超外资企业，持续提高市场份额。2023 年计提影响公司盈利，随着风险逐步出清，业绩弹性有望释放。重涂提供稳定需求空间，集中度提升为大势所趋：重涂提供稳定需求空间，集中度提升为大势所趋：看需求：在翻新重涂需求释放与精装房增速放缓背景下，客户群体由地产端逐渐转向家装端；行业长期发展趋向于存

3、量时代，重涂需求将为下游提供稳定空间。看供给：国内涂料行业格局分散仍处于整合阶段，受中小企业加速出清与内资取代外资趋势推动，集中度提升为大趋势。目前公司建筑涂料市占率仅 7%，CR10 为36%，对比欧洲/美国 CR10 为 76%/90%，我国建涂龙头仍有较大提升空间。品牌、产品、渠道构筑壁垒，发力“小品牌、产品、渠道构筑壁垒，发力“小 B+C”实现新成长：”实现新成长：C 端具有消费属性，公司长期建设打造壁垒：品牌持续塑造：持续投入广告宣传，同时产品和服务均不输外资，公司自成立即树立高端环保产品形象，2016 年推广涂装一站式业务，提升品牌认知度；渠道差异拓展：零售端，高线城市持续布点，截

4、至 2024/4 终端网点数量近 1.28 万个，且公司赋能经销商，以“数量x 质量”双重助力渠道增长，下沉渠道“美丽乡村”打造差异化破局点。小 B端，公司切中下游痛点：1）业务人员高激励：小 B 业务需要公司与经销商共同努力，公司自有强大团队负责沟通与推进；2）优秀供应能力：产品服务+产能布局+优质施工打造极致供应能力，完全符合小 B 下游需求。近两年公司转型发展“小 B+C”，C 端家装漆在 2021 年实现 25.7 亿元的收入，同比+18.21%；小 B 端经销商数量由 2020 年的 4998 家大幅增长至 2022H1 的 2 万余家。投资建议：投资建议：我们预计公司 2024-2

5、026 年归母净利润为 5.09/7.09/9.36 亿元，同比增速 139%/39%/32%，最新收盘价对应 PE 为 44/32/24 倍，维持“增持”评级。风险提示：风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上行；渠道渗透不及预期。盈利预测：盈利预测：Table_FinchinaSimple 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)11338 12476 13613 15556 17676 收入增长率(%)-0.79 10.03 9.12 14.28 13.63 归母净利润(百万元)330 174 509 709 936 净利润增长率(%)179.04-

6、47.33 193.24 39.41 31.88 EPS(元/股)0.63 0.33 0.97 1.35 1.78 PE 180.68 144.27 44.36 31.82 24.13 ROE(%)14.50 7.10 18.00 21.12 23.04 PB 18.86 10.26 7.98 6.72 5.56 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2024 年 06 月 14 日收盘价计算）-58%-43%-27%-12%3%18%三棵树沪深300上证指数装修建材 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 三棵树：高速成长的民族涂料龙